Le deleghe di gestione delle sicav – tra codice civile e legge speciale

Inserito da in dicembre 9, 2015

Federica Pasquariello, Le deleghe di gestione delle sicav – tra codice civile e legge speciale, in Contratto e Impr., 2002, 3, 1103

Le deleghe di gestione delle sicav – tra codice civile e legge speciale

Sommario: 1. Introduzione. – 2.1. Le deleghe di gestione nell’ambito degli OICR. – 2.2. Segue: altre forme di ripartizione di compiti gestori tra OICR. – 3.1. Le deleghe di gestione nel contesto del diritto societario: la natura della delega.– 3.2. Segue: il fondamento del rapporto contrattuale. – 3.3. Costituzione e revoca della convenzione. – 3.4. Requisiti di forma della convenzione. – 4.1. Deleghe di gestione e organo amministrativo. – 4.2. Obblighi di comportamento del gestore. – 4.3. Segue: regime di responsabilità. – 4.4. Applicabilità della normativa su amministrazione delegata di società per azioni. – 5. Deleghe di gestione e diritto di voto. – 6. Deleghe di gestione e sistema di controlli. – 7. Conclusioni.

1. – Fin dal loro primo ingresso nell’ordinamento italiano, nel 1992 (1), e tuttora, con la riformulazione e la parziale riforma di cui al Testo Unico del 1998 (2), le SICAV hanno rivelato tratti di spiccata peculiarità, che ne hanno fatto una figura ibrida, sfuggente ad una definizione certa ed esaustiva. Infatti, in una prospettiva funzionale, le SICAV appartengono alla categoria degli OICR (3), accanto ai fondi comuni di investimento; sul piano strutturale, invece, si presentano come società per azioni.

Di per sé stessa tale ambivalenza impone particolare attenzione nella ricostruzione della fattispecie. In aggiunta, sono rilevabili elementi di specifica identità sia nel contesto generale degli OICR, sia rispetto al modello legale di società per azioni di generale applicazione.

Quanto al primo profilo, fondi comuni di investimento mobiliare e SICAV rappresentano figure di intermediari di tipo “aperto” e, secondo la definizione di matrice comunitaria, i primi ne rappresentano il modello contrattuale, le seconde, quello “statutario”. Tuttavia, se entrambi gli OICR rispondono all’esigenza tipica dell’investimento collettivo in monte, la SICAV si caratterizza per il cumulo di status di socio e di risparmiatore, nonché per l’attribuzione al medesimo soggetto – appunto, il socio – sia della posizione propria dei partecipanti ad un fondo, sia dei diritti sociali, non solo patrimoniali, ma anche amministrativi, con conseguente facoltà di prendere parte alle scelte che riguardano l’organismo stesso, come approvare il bilancio e concorrere alla nomina delle cariche sociali (4).

Tuttavia, le potenzialità del differenziato sistema che regola gli enti di investimento in valori mobiliari vanno in concreto ridimensionate: l’ampiezza e la diffusione della SICAV, gli strumenti normativi che ne caratterizzano il funzionamento, nonché l’oggetto sociale esclusivo, rappresentato dall’investimento collettivo del patrimonio raccolto “mediante offerta al pubblico delle proprie azioni” , con conseguente struttura aperta della compagine sociale sono tutti elementi che fanno della SICAV italiana una public company(5). Nell’ambito di questa il capitale – patrimonio è destinato alla polverizzazione e diffusione tra la massa dei risparmiatori, con l’effetto di frustrare dal punto di vista effettuale la possibilità per il singolo socio di incidere significativamente sulla politica della società. In effetti, fondi di investimento e società di investimento realizzano entrambi forme di affidamento inconsapevole del risparmio, in contrapposizione alle gestioni individuali (6).

D’altra parte, nell’ambito della pur frastagliata e mutevole compagine sociale della SICAV sarà comunque possibile rilevare la presenza di un socio che non sia un occasionale investitore, ma abbia origine e natura per così dire “istituzionale” e sia portatore di interessi e disponibilità finanziarie tali da acquistare il controllo della società. L’obiettivo del coinvolgimento diretto del gestore reale nel rischio di impresa è così comunque realizzato e ne esce rispettato lo spirito caratteristico della SICAV.

Il legislatore stesso prende atto dell’eterogenea composizione della compagine sociale della SICAV allorché ammette la emissione di azioni nominative, che attribuiscono pieni diritti amministrativi ma scontano obblighi di trasparenza, e di azioni al portatore che, a fronte della massima libertà di circolazione, senza limiti al possesso azionario né oneri di comunicazioni, attribuiscono al detentore un solo voto. Si legge nei lavori preparatori al d. legisl. 84/1992 che occorre distinguere “tra soci con vocazione alla gestione e soci che, pur non rinunciando a partecipare alla funzione del controllo sulla gestione, preferiscono mantenere una posizione giuridica più vicina a quella del risparmiatore che investe in un fondo comune di tipo contrattuale” (7).

Per quanto riguarda, invece, la collocazione delle SICAV nel quadro del diritto societario, in uno sforzo di sintesi, che inevitabilmente sacrifica l’approfondimento di tutti i temi sottesi, si possono richiamare gli elementi caratterizzanti la disciplina delle SICAV per gruppi omogenei.

Un primo nucleo ruota intorno alla realizzazione di meccanismi propri di una public company: si intende fare riferimento al voto per corrispondenza, alla soppressione dei quorum assembleari costitutivi, alle modalità stesse di convocazione dell’assemblea (8). Tuttavia, soffermarsi su tali aspetti non consente di mettere a fuoco i più significativi elementi di particolarità della fattispecie, innanzitutto in quanto si tratta di norme ormai comuni a tutte le società per azioni quotate, la cui compagine assuma determinate dimensioni, ritenute rilevanti. In secondo luogo, la vocazione alla public company è per la SICAV solo tendenziale e non ineliminabile, se è vero che l’esperienza francese conosce forme di SICAV dediées, create per gestire il patrimonio mobiliare riferibile ad una cerchia ben individuata e circoscritta di soggetti come, ad esempio, una famiglia.

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Analogamente, per cogliere appieno l’essenza e la natura della SICAV non è opportuno concentrarsi sugli aspetti di controllo pubblico, che connotano la fase autorizzatoria e caratterizzano, poi, tutta la vita della società, in quanto si tratta di normativa che trova giustificazione in quelle esigenze di tutela del risparmio delle quali il moderno diritto dei mercati mobiliari è permeato.

Il fulcro della specialità della SICAV è rintracciabile nella variabilità del capitale, elemento senz’altro centrale, tanto da figurare nella denominazione stessa della fattispecie, che tuttavia va apprezzato non tanto in sé per sé, quanto in relazione a quella equiparazione di capitale e patrimonio recepita dalla legge francese (9), che modifica profondamente i consueti meccanismi di funzionamento della società per azioni, a motivo della eliminazione di un elemento d’identità della stessa, quello del capitale sociale fisso.

Va detto anzitutto che sopprimere il congegno del capitale sociale fisso, equiparandolo al patrimonio netto significa far venire meno la realizzazione di una tutela differenziata tra creditori sociali e soci. Considerato da un lato il divieto di emettere obbligazioni, nonché il mancato svolgimento di un’attività commerciale che comporti la nascita di rapporti negoziali con terzi (eccezion fatta per l’investimento stesso) ed i limiti fissati per legge all’indebitamento della società e, d’altro lato, il diritto dell’azionista ad ottenere in ogni momento il rimborso dell’investimento, si vede come la principale categoria di creditori della SICAV sia in qualche modo rappresentata dai soci stessi, ponendosi in secondo piano quella funzione di garanzia che la concezione classica del diritto societario attribuisce al capitale (10).

Inoltre, per effetto della equiparazione di capitale e patrimonio vengono superati i concetti di utile o perdita di esercizio, perché proventi e oneri vengono imputati al patrimonio in via continuativa e la remunerazione del socio è qualificabile come un rimborso del conferimento, aggiornato alla data dell’exit(11). Si rivela altresì inadeguata la struttura civilistica del bilancio della società, risultano superflue le procedure di aumento e riduzione del capitale e non vi è spazio per il diritto di opzione dei vecchi azionisti; alle azioni, unità di misura di un recipiente non chiuso, ma a contenuto variabile, non è attribuibile un valore nominale diverso da quello reale né è applicabile il sovrapprezzo (12).

Tali significative deviazioni rispetto al modello legale della società per azioni sono strumentali all’utilizzazione dello schema societario come veste giuridica di un organismo di investimento collettivo del risparmio (13). La sovrapposizione del piano strutturale con quello funzionale fa sì che, da una parte, ricorra il nomenjuris e l’ossatura portante della disciplina della società per azioni e, dall’altra, allo stesso tempo, si dia vita ad un organismo di investimento che, nonostante gli sforzi di diversificazione (14), si presenta ai risparmiatori come sostanzialmente fungibile ad un fondo aperto, sul piano dell’attività svolta e del servizio offerto. La identità di funzione economica ha accentuato la tendenza all’assimilazione della disciplina giuridica dei due istituti, per effetto di un corpo di norme comuni e contestualmente dettate e di un intreccio di rinvii alle rispettive discipline, operati dalla normativa di rango sia legislativo che regolamentare (15).

Non è sfuggita all’analisi dei giuristi la complessità dei problemi legati alla coesistenza di siffatte duplici componenti in seno alle SICAV (16). In sede di generale qualificazione della fattispecie può essere consentito aderire a ricostruzioni che – con approccio agnostico – si limitino a rilevare gli elementi di ambiguità della fattispecie. Al contrario, di fronte ad una istanza di ricostruzione dell’effettiva disciplina, occorre operare scelte sistematiche, tali da fornire una risposta ad interrogativi concreti, sulla base della opzione di principio .

Il tema relativo alle deleghe di poteri di gestione delle SICAV a favore di una società di gestione del risparmio terza (17), che connota in modo qualificante la riforma del 1998 (18), si presta, per l’appunto, ad essere interpretato – o meglio, deve essere interpretato – secondo la duplice chiave di lettura offerta dalla accennata compresenza di due “poli” intorno ai quali gravita la normativa sulle società di investimento. Rispetto al problema specifico i detti “poli” sarebbero rappresentati, da un lato, dalla disciplina codicistica, in particolare – come si vedrà oltre – quella relativa al mandato ovvero alla amministrazione delegata di società per azioni; dall’altro, dal panorama normativo offerto dalle varie forme di ripartizione di incarichi gestionali tra OICR, secondo dinamiche in senso lato riconducibili a fenomeni di outsourcing(19).

Riflettendo sull’uno e sull’altro aspetto della questione si cercherà di completare il quadro della normativa applicabile alla (gestione della) SICAV, nel tentativo di dare un contributo aggiuntivo alle avviate riflessioni sulla sua natura giuridica.

2.1. – Il legislatore del 1992 consentiva alla SICAV di delegare ad una società terza “poteri di gestione” del patrimonio (20), con la previsione di una facoltà che sembra snaturare lo spirito della SICAV stessa, eliminandone l’elemento maggiormente caratterizzante rispetto al fondo comune di investimento. Infatti, mentre quest’ultimo si presenta come patrimonio autonomo (21) amministrato da una società esterna ad esso, nella SICAV il patrimonio oggetto dell’investimento è quello stesso della società. In altri termini, gestore e fondo coincidono, per effetto della identità tra l’oggetto dell’investimento, ossia il patrimonio raccolto presso i risparmiatori, e il capitale/patrimonio della società gestore (22). Se la società di investimento presenta quale tratto essenziale proprio la peculiarità di gestire sé stessa, realizzando l’obiettivo di coniugare le esigenze del risparmiatore che voglia fruire di un servizio di gestione collettiva di patrimoni mobiliari con i diritti e le prerogative del socio (23), la delega di poteri di gestione a terzi rischia di azzerare questi elementi di identità della fattispecie, equiparando in tutto la società di investimento ad un fondo comune.

Perdere di vista i profili di originalità delle fattispecie della SICAV e del fondo comune di investimento significa vanificare l’utilità della presenza nell’ordinamento di un duplice canale della gestione collettiva del risparmio. Peraltro, il rischio che le SICAV siano confinate ad un ruolo secondario nell’ambito del mercato italiano esiste comunque: di fatto le SICAV conoscono una diffusione minore di quanto non sia riscontrabile oltralpe (24), non soltanto perché sono “neonate” nel quadro della gestione del risparmio, ma soprattutto perché, inevitabilmente, si sono poste come alternativa al già esistente e diffuso modello del fondo, senza che siano percepibili da parte dei risparmiatori elementi di novità e di autonomia tali da giustificare la preferenza per le società di investimento (25).

È in questo contesto, dunque, che si inserisce la facoltà, per la società, di delegare all’esterno i poteri di gestione.

È significativo come una simile facoltà di delega, che caratterizza il contenuto dei poteri di autorganizzazione del gestore del risparmio e ne arricchisce le prestazioni, compaia per la prima volta nella citata normativa sulle SICAV, costituendo fattispecie del tutto isolata nell’ambito dell’ordinamento italiano (26).

Il panorama europeo della legislazione sulle SICAV, sostanzialmente omogeneo grazie all’effetto armonizzante delle Direttive comunitarie in materia (27), non fornisce un segnale univoco rispetto al tema delle deleghe di gestione. I legislatori francese, belga e lussemburghese hanno scelto di non regolamentare la prassi dell’affidamento della gestione ad un soggetto abilitato che sia esterno alla società; tuttavia, dopo la riforma del 1988 le SICAV francesi possono assumere la forma à directoire, al pari di tutte le sociétés anonymes (28). Prende corpo così l’idea di un’amministrazione non monistica della società, che risulta gestita da un directoire di tecnici, sul quale vigila una delegazione di azionisti, il conseil de surveillence(29).

Se la possibilità di sfruttare la struttura à directoire è sconosciuta alle SICAV italiane, per queste è invece ammessa la delega di gestione; viceversa, in Francia è questa seconda figura a non essere prevista, mentre è ammessa la prima.

Sembra lecito ritenere che le due fattispecie assolvano a funzioni sostanzialmente non dissimili: comune è la ricerca di modalità di affidamento delle scelte di investimento ad una élite di esperti (30), terzi rispetto ai soci, ma nella soluzione italiana l’istanza conduce al coinvolgimento nella gestione di soggetti esterni alla società, mentre in quella francese si fa ricorso alla creazione di un ulteriore organo sociale (31).

Una diversa politica legislativa caratterizza l’ordinamento spagnolo, che, analogamente a quello italiano, nel prendere atto della tendenza alla delega di poteri di gestione da parte della SICAV, ha optato per la regolamentazione del fenomeno, seppure in modo alquanto scarno (32).

Rispetto a tale ottica, il TUF del 1998 si colloca in termini di continuità, presentando una previsione, analoga a quella di cui alla disciplina del 1992, che consente alla SICAV la delega di poteri di gestione all’esterno, in favore di una società di gestione del risparmio (33). Va sottolineato, poi, che anche nell’ambito dei lavori preparatori al TUF era emersa la necessità di dare impulso alle forme di cooperazione tra OICR (34).

Nonostante la sostanziale omogeneità, la normativa del TUF sul punto innova rispetto alla precedente, per lo meno sotto due aspetti. Da un lato, si può parlare in qualche modo di semplificazione o di minore rigidità del nuovo quadro normativo: infatti, è soppressa la norma che richiedeva una preventiva e definitiva individuazione a livello statutario del soggetto delegato e degli ambiti della delega (35). È necessario, semplicemente, che lo statuto consenta questa particolare modalità di organizzazione dell’organo amministrativo, al quale ultimo spetta la concreta scelta della SGR delegata e l’indicazione delle relative competenze. Sempre a livello statutario e, dunque, nell’ambito della definizione delle basi negoziali dell’accordo tra i soci, si stabilisce altresì il programma di investimento della società – che ne realizza la cosiddetta “caratterizzazione” –. In un certo senso, tale caratterizzazione arricchisce e specifica il contenuto del tipico e generico oggetto sociale della SICAV, e dell’oggetto sociale svolge la funzione precipua ed essenziale, perché determina e delimita i poteri del delegante e del delegato in materia gestoria.

D’altro lato, la circostanza che l’attività di investimento sia dalla SICAV (ma il discorso vale in generale per tutti gli OICR) attribuita a terzi rappresenta non più una mera eventualità non incompatibile coi principi, bensì una normale e tipica modalità di organizzazione degli OICR stessi. Infatti, il TUF persegue l’obiettivo di creare un soggetto polifunzionale – la SGR, per l’appunto –, che assolve la funzione di “gestore unico” per conto terzi del risparmio raccolto presso il pubblico: su di essa sono concentrate le facoltà di amministrare “in monte” sia patrimoni di propria o di altrui costituzione, aventi forma giuridica di fondi comuni di investimento mobiliare e di fondi pensione (36), sia patrimoni SICAV, sia portafogli individuali (37).

Al contrario, il ruolo della SICAV nell’ambito del mercato finanziario è più “compresso” rispetto a quello attribuito alle SGR, anche dal punto di vista, che qui si prende in considerazione, della flessibilità in campo gestionale: alla SICAV non possono essere attribuiti in via delegata poteri di amministrare altri OICR, e la necessaria coincidenza tra la posizione di socio e di detentore del risparmio gestito impone di riservare in via esclusiva alla società la sola gestione del proprio patrimonio.

Considerando, appunto, che la SICAV non nasce come gestore terzo di un patrimonio autonomo, in quanto il portafoglio collettivo amministrato le è direttamente riferibile, si suole affermare che per queste ultime ” ci vuole maggiore cautela” (38), al fine di arginare gli effetti del coinvolgimento diretto del gestore nell’attività di impresa, nonché di assicurare diversificazione dell’investimento e non eccessiva immobilizzazione.

I timori sono rappresentati anche dalla considerazione secondo la quale la gestione in conto terzi attribuirebbe al socio della SICAV proventi e rischi non connessi al proprio investimento, se non in via indiretta e mediata, in contrasto con principi cardine della disciplina specifica.

D’altronde, sul versante della posizione del delegante, mancherebbero di tutela quei terzi il cui investimento sia affidato, a mezzo di una delega di gestione, ad una SICAV. Questa infatti, non essendo preordinata all’affidamento di risparmio proveniente da terzi, non offre un capitale fisso ed autonomo rispetto agli investimenti, che rappresenti una forma di garanzia della consistenza della società medesima.

Viceversa, come si diceva sopra, la SICAV può spogliarsi, in tutto o in parte, dei propri poteri di gestione del patrimonio, a favore di una società terza. Una simile previsione normativa richiede una giustificazione: l’ente ha funzione economica essenziale ed oggetto sociale esclusivo di raccogliere il risparmio, che confluisce nel suo stesso patrimonio, per gestirlo in monte, ma può organizzarsi in modo tale da affidare in tutto o in parte il relativo potere amministrativo ad un terzo all’uopo delegato.

Ferma restando la funzione propria di qualsiasi forma di delega di poteri (che in ogni ambito realizza l’effetto di non impegnare a tempo pieno il delegante nelle attività conferite al delegato), nel caso di specie le ragioni della scelta del legislatore vanno ricercate sia nella soddisfazione di esigenze legate alla operatività degli OICR in ambiti di crescente specializzazione, sia nella realizzazione di risultati di economia di scala, con conseguente possibilità di offrire servizi a condizioni più competitive: poiché la SGR può utilizzare un unico centro decisionale ed organizzativo, si crea un significativo risparmio dei costi di struttura (39). L’utilità legata a tale ottimizzazione dei costi è particolarmente rilevante quando ad avvalersi della delega sia proprio una SICAV, in quanto l’identità tra risparmio gestito e patrimonio sociale fa sì che costi di struttura e rischi di impresa incidano sullaperformance dell’investimento in modo diretto e significativo (40).

L’obiettivo, sempre urgente ed avvertito, di limitare i costi centralizzando l’asset management si realizzava prima del 1998 in via di fatto, ossia, al di fuori di puntuali dettati normativi, mediante la concentrazione di tali funzioni nelle mani di SIM e Banche. Tuttavia, gli organi di controllo nel settore avevano manifestato un atteggiamento di imbarazzo, se non di vera e propria contrarietà rispetto alla tendenza del gestore affidatario della raccolta del risparmio alla crescente spoliazione delle proprie competenze (41).

Nella vigente normativa, invece, la delegabilità dei poteri gestori – nell’ambito delle gestioni “in monte” – è realizzata non mediante trasferimento di poteri a favore di enti finanziari, bensì restando nell’ambito operativo degli stessi OICR. Il quadro della disciplina in materia si ricava dal TUF e dalle disposizioni regolamentari, in particolare dal Provvedimento Banca d’Italia del 1° luglio 1998 e dalla Deliberazione Consob n. 11522 in pari data(42).

Dall’esame complessivo della novella si trae la conclusione che risultano arricchite le possibili modalità di gestione degli OICR stessi, essendo consentite per legge e disciplinate con regolamento varie forme di delega, che realizzano una più efficace redistribuzione dei compiti di amministrazione.

2.2. – Occorre chiarire che il TUF prevede diverse modalità operative che pure incidono, a vario livello e con vario contenuto, sull’esercizio dell’attività di investimento, attuando trasferimenti di funzioni. Rispetto a queste la fattispecie in esame presenta caratteri di netta autonomia dal punto di vista dogmatico.

Secondo l’art. 33, comma 3°, TUF è consentito alle SGR ed alla SICAV di “affidare specifiche scelte di investimento ad intermediari abilitati a prestare servizi di gestione dei patrimoni” (43). Il legislatore amplia le maglie dell’outsourcing, prevedendo una facoltà in linea di principio lecita ed ammessa, quale opportuna e conveniente formula organizzativa dell’OICR, che non deve scontare particolari obblighi di motivazione. Sia detto per inciso che nell’immediatezza della emanazione della nuova normativa sono sorte sul tema alcune incertezze, nel senso che si è dubitato che anche alle SICAV fosse consentito accedere a questa forma di delega di funzioni già prevista per le SGR (44): ad un più approfondito esame ed in mancanza di contrarie ragioni di principio, sembra lecito affermare che la fattispecie in esame sia applicabile ad entrambi gli organismi di investimento.

I “soggetti” ai quali il testo normativo fa riferimento per comune opinione sono da considerare meri ausiliari degli amministratori e non sono destinati ad assumere, nell’ambito della società, alcun ruolo organico (45). A questi è consentito selezionare la scelta degli strumenti finanziari che volta volta paiano maggiormente convenienti (cd. stock picking), nonché la relativa misura ed il timing degli specifici investimenti. Non vi sono limiti tanto di tipo “quantitativo” alla entità delle funzioni così delegate, ma “qualitativo”, occorrendo rispettare la configurazione del profilo del portafoglio gestito e la definizione delle linee guida della politica dell’investimento (asset allocation), sempre di competenza del consiglio di amministrazione, a sua volta vincolato alla cosiddetta caratterizzazione dell’OICR, in funzione dei programmi di investimento indicati nel regolamento del fondo o nello statuto della società e comunicati al pubblico.

Merita, poi, una riflessione un ulteriore aspetto del tema legato alle deleghe di poteri gestori: il TUF, infatti, nell’ambito della gestione collettiva di patrimoni da parte delle SGR, per la prima volta consente che sia tenuta distinta l’attività di sola promozione della raccolta del risparmio dalla gestione vera e propria dei patrimoni così raccolti (46). Non solo la distinzione è tipica e definita per legge, ma è considerato fisiologico che, nell’ambito delle specializzazioni che caratterizzano l’operare delle SGR, ve ne siano alcune votate all’iniziativa circa la raccolta del risparmio tra il pubblico dei risparmiatori (con conseguenti poteri in campo contabile ed in materia di rapporti con i risparmiatori), mentre altre si dedicano esclusivamente alla gestione dell’investimento. Il momento di collegamento che salda le due fasi della promozione e della gestione, ove attribuite a soggetti diversi, confluisce in un’apposita convenzione siglata tra SGR, convenzione che a sua volta si riallaccia a quanto necessariamente previsto nel regolamento di ciascun fondo, nell’ambito del quale vanno individuate le mansioni spettanti a ciascuna società coinvolta nell’operazione (47).

L’obbligo della gestione in proprio, consolidato per tradizione e consacrato per legge, che in passato era soltanto mitigato da possibilità di deleghe speciali e settoriali, ne esce “definitivamente infranto e superato” (48). Di conseguenza, la fase di organizzazione e promozione, nonché di cura dei rapporti con i partecipanti e la vera e propria fase operativa e gestoria possono per previsione di legge spettare a SGR diverse, secondo forme di interazione tra gestori che intervengono alla radice del fenomeno di investimento e danno vita ad una organizzazione “bicefala” del soggetto affidatario del risparmio (49).

In senso stretto non si tratta qui di una forma di delega di gestione, che anzi è fattispecie che la legge non prevede, quanto alle SGR, nelle medesime modalità che l’art. 43 TUF riserva alle SICAV; il tratto comune ai due fenomeni che si sono proposti ad un’analisi parallela risiede nella considerazione che in entrambi i casi si realizza una forma di flessibilità nell’organizzazione di un OICR, mediante il coinvogimento nella operazione di investimento di una pluralità di soggetti.

Peraltro, non sono escluse concomitanze e forme di “subdelega” o, meglio, di delega a cascata di funzioni gestorie, che coinvolgono addirittura tre soggetti nel rapporto di amministrazione: si pensi al caso in cui la SGR delegata dalla SICAV oppure la SGR gestore, diversa dalla SGR promotrice, a sua volta si serva dello strumento di cui all’art. 33, comma 3°, TUF per attribuire determinati compiti ad un terzo soggetto.

Simili ipotesi non sono espressamente previste dalla legge, ma non sollevano particolari questioni interpretative né sono da considerarsi illecite, sempre purché si mantengano nel rispetto dei termini statutari o, comunque, concordati tra OICR.

Si è percorsa, sebbene per sommi capi, la disciplina di queste forme di distribuzione di funzioni gestorie tra SGR per offrire lo spunto ad una riflessione su di un aspetto in parte rimasto in ombra negli studi sul tema. Sembra dato rinvenire una peculiare simmetria tra la scissione di attività di promozione e gestione con riguardo ai fondi comuni di investimento mobiliare, da un lato, e le deleghe delle quali ci si occupa a proposito delle SICAV, dall’altro. In particolare, non può essere casuale che la modalità organizzativa relativa alla separazione tra promozione e gestione sia prevista dalla legge con esclusivo riguardo alle SGR (alle quali, peraltro, è precluso di servirsi di forme di deleghe totali di gestione, ma esclusivamente di mera attribuzione a terzi del potere di compiere specifiche scelte di investimento, ex art. 33 TUF). Al contrario, quanto alle SICAV, la costituzione della società mediante l’attività di promozione che porta alla raccolta presso il pubblico del capitale/patrimonio non è separabile dalla fase di gestione, nel senso che le due funzioni non sono attribuibili a società diverse, come a dire che la SICAV non possa che gestire sé stessa. Tuttavia, è proprio in questo contesto che il legislatore inserisce la possibilità delle deleghe di gestione, anche totali, a favore di una SGR. Insomma, la bipartizione tra funzione di promozione e gestione si riferisce ad un patrimonio “autonomo”, il fondo da gestire, mentre nella SICAV, ove questo patrimonio è quello stesso della società, la detta bipartizione delle funzioni non può avvenire che attraverso il meccanismo della delega di funzioni all’esterno (50).

Le due fattispecie di “delega” sono dunque tecnicamente distinte: l’ attribuzione a distinte SGR della funzione di promozione e di quella di gestione realizza una sorta di “delega istituzionale, che si attua nel momento genetico del fondo e per la quale non è previsto né un termine di durata, né la possibilità per la società promotrice di impartire istruzioni vincolanti al gestore” (51). Al contrario, come si vedrà meglio oltre, la delega di gestione tra SICAV e SGR è riconducibile ad un accordo negoziale, per definizione contingente e temporaneo, che presuppone un perdurante potere di vigilanza e di controllo in capo alla SICAV (52).

Infine, l’incarico gestionale conferito dalla SICAV può essere concepito in modo da non coinvolgere la totalità delle scelte di investimento, ma in termini tali da conservare margini, anche ampi, di operatività agli amministratori della società delegante, mediante spoliazione solo parziale delle funzioni gestorie. Al contrario, nel caso dei fondi comuni di investimento, pur nella coesistenza di entrambe le SGR – promotore e gestore – nell’ambito di una cooperazione nel funzionamento del fondo, la gestione in senso stretto spetta alla sola SGR qualificata come gestore.

Nonostante gli evidenziati profili di reciproca autonomia, sembra lecito ricondurre entrambe le ipotesi di trasferimento di poteri gestori a modalità di soddisfazione della medesima esigenza, esigenza che a sua volta trova radici, in buona parte, nel recepimento della esperienza degli ordinamenti stranieri – quello francese, essenzialmente. Ove, infatti, è più radicata e risalente la diffusione delle imprese di investimento si è manifestata la tendenza dei soci fondatori di SICAV ad uscire progressivamente dalla compagine societaria, tuttavia restando a questa legati da un incarico gestionale delegato, avente forma giuridica negoziale. La ricorrente denominazione del rapporto è genericamente quello, appunto, di “convenzione”, per lo più qualificata come appartenente al genus dei management contracts (53).

La diffusione delle SICAV anche in Italia ha confermato la prassi secondo la quale l’iniziativa per la costituzione della società non è occasionale, ma sovente proviene da una banca, che mira a presentare la SICAV come un servizio aggiuntivo offerto alla propria clientela. I soci fondatori, una volta avviata la società, escono gradatamente dalla compagine sociale, per lasciare sempre maggiore spazio ai privati risparmiatori, pur potendo restare soci di riferimento.

In tale contesto, la delega di poteri trova giustificazione eminentemente nella garanzia dell’affidamento e dell’intuitus che i risparmiatori stessi avevano già riposto nelle persone dei fondatori dell’organismo di investimento, che si ripropongono nella veste di delegati esterni alla gestione. La delega, allora, potrebbe rivelarsi strumentale alla realizzazione di un progetto che nasca dall’accordo tra un gestore professionale ed un ente di raccolta del risparmio ed abbia ad oggetto la creazione di una SICAV. Il patrimonio di quest’ultima è destinato, in una quota variabile, alla offerta al pubblico, mentre una porzione ( di maggioranza) può restare riservata al socio fondatore.

Le deleghe di gestione – nelle SICAV (54) – ricalcano, dunque, la dicotomia tra attività di promozione e gestione – nelle SGR –, presentando un’identica funzione economica ed una ratio comune (55). Se ne ritrova conferma, oltre che nelle identiche radici storico – evolutive del fenomeno, anche nella circostanza che il legislatore, laddove prevede l’una fattispecie, esclude l’altra, nell’implicito presupposto che un cumulo dei due strumenti di distribuzione delle funzioni gestorie sarebbe, quanto meno, sovrabbondante e superfluo. Infatti, lo si ripete, la forma della delega di gestione in senso stretto riguarda le sole SICAV, mentre la dicotomia tra promozione e gestione è prevista per le sole SGR.

In termini di politica legislativa, sorge l’interrogativo circa le ragioni che hanno consigliato di costruire due diverse modalità di attribuzione di delega in senso lato di poteri di gestione del patrimonio di un OICR, modalità che offrono, accanto a profili di autonomia concettuale anche spunti di identità funzionale, ma si applicano l’una esclusivamente alle SICAV, l’altra esclusivamente alle SGR (56).

De iure condito, il risultato delle considerazioni sopra svolte sarà utile e consentirà di colmare le lacune del sistema relativo alle deleghe nella gestione della SICAV attingendo alla disciplina delle relazioni tra SGR promotrice e SGR gestore, disciplina che si presenta più affine e pertinente al caso di quanto non sia il diritto societario in senso stretto.

3.1. – La prospettata ricostruzione delle fattispecie di delega (in senso ampio), finora condotta con riguardo ai principi di regolazione del mercato finanziario, va integrata mediante verifica dei profili più strettamente connessi al diritto societario, con il quale le SICAV, come società per azioni, non possono che confrontarsi.

Il problema della applicabilità alle SICAV delle norme codicistiche è aperto, in quanto il TUF, al contrario della previgente disciplina (57), manca di una clausola generale e presenta un’ambiguità di fondo. La tecnica normativa utilizzata è quella del rinvio casistico al codice civile, ma non presenta caratteri omogenei, in quanto in alcuni casi sono eccettuate specifiche norme, intendendosi, evidentemente, che valgano tutte le altre (58), mentre altrove la legge elenca una ad una le disposizioni sulle società per azioni applicabili alla SICAV, sul contrario presupposto – ubi lex voluit… – che i mancati rinvii vadano intesi come significativi della inutilizzabilità della residua normativa (59).

In via preliminare occorre, peraltro, sgomberare il campo da un possibile equivoco. L’equivoco si annida nel rilievo che la legge non traccia limiti di carattere quantitativo al conferimento di delega di funzioni gestorie da parte della SICAV a favore di una SGR, sicché in caso di totale spoliazione a favore di quest’ultima dei poteri in questione, si potrebbe essere indotti a ritenere che non residui spazio per l’esercizio di una qualche attività economica da parte della SICAV stessa (60). L’immediato corollario di tale impostazione è rappresentato dalla fuoriuscita dall’ambito concettuale del tipo – società, per carenza di un presupposto fondamentale di cui all’art. 2247 c.c., quello dell’”esercizio in comune di una attività economica”.

Un simile dubbio non appare fondato: occorre considerare, infatti, che alla SICAV è conservata comunque, oltre alla competenza nella fase costitutiva ed in quella di promozione, anche, come si vedrà oltre, una supervisione sulla gestione del terzo ed il potere di revocare la delega, con possibilità di riacquistare in toto i poteri amministrativi. Le relative scelte integrano una modalità di gestione – indiretta, se si vuole – del risparmio, orientate alla ricerca del massimo profitto ed astrattamente idonee ad ottenere vantaggi economici ulteriori rispetto a quelli altrimenti acquisibili. In ogni caso, dunque, ed anche in presenza di delega dei poteri gestori e di massima ampiezza della delega stessa, non è consentito negare che la SICAV svolga un’attività imprenditoriale (ulteriore e diversa dal mero godimento e dalla percezione dei frutti civili dei beni investiti); in ogni caso, dunque, è con il diritto societario che occorre confrontarsi, interrogandosi, appunto, sui margini della relativa applicabilità (61). Più precisamente, come si vedrà oltre, sono altri e non quello della carenza della imprenditorialità gli argomenti potenzialmente idonei a mettere in dubbio l’appartenenza della SICAV al genus delle società (62).

Una volta ricondotta la SICAV nell’alveo del contesto societario, la previsione normativa sulle deleghe di gestione spicca come elemento fortemente innovativo, in quanto introduce la possibilità di spostare all’esterno della società il centro di potere gestorio. Nelle società di capitale, viceversa, per quanto la funzione di gestire l’impresa sia tendenzialmente svincolata dalla proprietà della ricchezza, per effetto della non necessaria coincidenza della posizione di socio e di amministratore, tuttavia la legge, nell’attribuire ad un organo sociale i poteri amministrativi, mantiene nell’ambito della società stessa il momento decisionale sulle scelte gestionali e crea meccanismi tutti interni di controllo e responsabilità.

Si ritiene comunemente che soggetti estranei alla società possano, sì, essere investiti dell’incarico di compiere specifiche attività più o meno esecutive della volontà degli amministratori, nell’ambito di una procura speciale ad negotia, ma che in nessun caso si possono esautorare del tutto gli amministratori dai loro effettivi poteri, mediante mandato generale a terzi a gestire l’impresa sociale, pena il sovvertimento di inderogabili principi di organizzazione della società stessa (63).

Per chiarire i meccanismi che tecnicamente consentono l’effetto di trasferire alla SGR funzioni amministrative della SICAV, è necessario riflettere sulla natura giuridica del rapporto, intercorrente tra la società di investimento e la SGR delegata, con più o meno ampi poteri, alla gestione del portafoglio.

Vigente la legge del 1992, la necessità della indicazione nello statuto della SICAV non solo della liceità della delega, ma anche del relativo contenuto e della identità della società delegata (64) suggerì la lettura in chiave di rapporto organico della relazione creata dalla delega stessa: si riteneva che, dipendendo il conferimento di potere non da una contingente scelta strategica del consiglio di amministrazione, bensì dallo stesso statuto, la ripartizione dei poteri gestori desse vita ad un’articolazione di organi nell’ambito della società (65). Arbitro di questo rapporto e dell’opportunità di conservarlo, scioglierlo o modificarlo risultava essere l’assemblea, secondo le modalità della revisione dello statuto.

Si coglie immediatamente la diretta implicazione legata ad una simile lettura, che non consente di prescindere dall’affrontare la vexata quaestio circa la possibilità che una persona giuridica ricopra a sua volta il ruolo di organo di altra persona giuridica (66). Una volta abbracciata la teoria che sia un vero e proprio rapporto organico ad intercorrere tra SICAV e SGR delegata dell’amministrazione, vi è da considerare che la previsione normativa de qua circa la delega di poteri gestori aggiunge elementi di spunto alle riflessioni in proposito. Si tratterebbe, infatti, dell’unica ipotesi tipica rintracciabile nell’ordinamento, nella quale il legislatore preveda e disciplini il caso di una persona giuridica nel ruolo di amministratore di società (67).

Inoltrarsi nell’argomento, oltre ad apparire inopportuno in questa sede per l’ampiezza del tema, risulta in ultima analisi, non utile. In seno al TUF, infatti, ha prevalso una logica di snellimento della disciplina dell’assetto organizzativo della SICAV, che ha comportato, fra l’altro, che non sia più richiesta la dettagliata indicazione statutaria circa ambiti e modalità della eventuale delega. In conseguenza di ciò, la ricostruzione in termini di rapporto organico della relazione tra SICAV e SGR ha perduto il principale sostegno argomentativo: la fonte statutaria della attribuzione delle funzioni, insieme alla identificabilità di un ambito determinato di competenze e del carattere permanente delle stesse sono considerati, per comune opinione, condizioni necessarie e sufficienti per la costituzione di veri e propri organi sociali (68).

La fonte dei poteri della società delegata e il fondamento della sua relazione con la SICAV si rintraccia, allora, nella convenzione, genericamente consentita nell’an dallo statuto e poi effettivamente stipulata dagli amministratori. A questi ultimi è attribuita la facoltà non solo di decidere se avvalersi o meno della possibilità di delega gestoria, sia in sede di costituzione del rapporto con la SGR che di sua revoca, ma anche di graduare i contenuti dei poteri del delegato.

Le determinazioni sulla delega di funzioni, la selezione della SGR cui conferire l’incarico e l’esplicazione dell’ attività di vigilanza sull’operato di questa vengono in considerazione quali peculiari modalità di esercizio del potere di gestire la SICAV stessa (69).

Se anche lo statuto sociale prevedesse, come si ritiene sia lecito, che la creazione del rapporto di delega sia vincolante ed obbligatoria per gli amministratori (70), non risulta smentita la competenza consiliare in materia di delega di gestione: in ogni caso, possono restare ambiti di discrezionalità in capo al consiglio di amministrazione, ad esempio circa la scelta della SGR di maggiore fiducia o la revoca dei relativi poteri, così che è mantenuta comunque in capo al consiglio stesso la disponibilità e la titolarità del rapporto di delega.

Più problematico il caso in cui uno statuto societario presenti un contenuto conforme alla previgente legge sulle SICAV del 1992, o perché stipulato in data anteriore all’entrata in vigore del TUF, o perché nell’ ambito della autonomia contrattuale dei soci si giudichi opportuno o conveniente contenere gli ambiti della delega entro prefissati contorni statutari, mediante previa individuazione della SGR e dei poteri ad essa attribuibili. Del pari, non è preso in considerazione dalla legge il caso che lo statuto riservi all’assemblea e non al consiglio di amministrazione il potere di conferire la delega di gestione (71).

Simili clausole statutarie non sembrano consone allo spirito che anima il TUF, che incentiva la semplificazione e dello snellimento delle procedure che presiedono al funzionamento degli OICR. Tuttavia, non pare che ad una SICAV il cui statuto contenga clausole atipiche in ordine alle deleghe di gestione vada negata l’autorizzazione alla costituzione. Infatti, il complesso della normativa in materia di assetto interno degli OICR è orientato a favorire al massimo le esigenze di flessibilità, assecondando le esigenze organizzative dell’ente stesso (72). Inoltre, la dilatazione delle competenze assembleari come sopra ipotizzata se, da un lato, penalizza l’efficienza della società, dall’altro favorisce la partecipazione del socio alle scelte lato sensu gestionali e ne realizza una forma di tutela aggiuntiva (73). Questo risultato è particolarmente apprezzabile in un contesto ove il socio non venga in considerazione in quanto tale, ma soprattutto come risparmiatore, ed è quindi destinatario di misure di protezione accentuate.

Non si può negare, tuttavia, che in una riflessione che coinvolga profili più strettamente dogmatici emergano elementi di dissonanza nel quadro della complessiva qualificazione della fattispecie delle deleghe gestionali, elementi introdotti proprio dal varco aperto alla competenza statutaria – assembleare in campo amministrativo. La fonte statutaria del potere del delegato, infatti, è individuata dagli studiosi come indice sintomatico della presenza di un vero e proprio organo sociale. Al contrario, un esame della complessiva normativa in materia di deleghe gestionali, così come riformata nel 1998, evidenzia un rafforzamento della tesi negoziale del rapporto tra SICAV e SGR.

3.2. – La ricostruzione in chiave negoziale della relazione intercorrente tra SICAV e SGR (74) sollecita l’indagine circa la natura giuridica del contratto stesso, nell’ottica di una puntuale ricostruzione normativa.

In materia di sostituzione nel compimento di atti giuridici mediante delega di poteri lo schema del mandato, quale “archetipo dei contratti e dei rapporti di cooperazione” (75) è riferimento quasi obbligato. Allargando per un momento l’orizzonte, al di sopra del problema specifico, si registra la proliferazione di fattispecie (atipiche) riconducibili al paradigma del mandato, soprattutto nel settore della sostituzione nella gestione di beni o interi patrimoni. Il fenomeno da un lato svuota il riferimento al ceppo comune del mandato stesso, che finisce per risultare più terminologico che sostanziale, in quanto la normativa generale sul mandato è destinata ad essere soppiantata dalla più specifica regolamentazione del rapporto concretamente creato. D’altronde, la rilevanza teorico – pratica del tema delle forme di gestione delegata ripropone costantemente il ripensamento del contratto di mandato, che si colloca quale fondamento giuridico – non solo storico – e paradigma normativo (76).

Approfondire la ricostruzione di questi temi porterebbe il discorso troppo lontano. Ciò nondimeno, non è consentito lasciare del tutto inespressa una valutazione circa la fattispecie che ci occupa, a causa della centralità del problema e delle sue ricadute sulla effettiva dinamica della relazione tra SICAV e SGR.

Recependo un insegnamento che classifica le ipotesi di “compimento di un’attività giuridica sulla base di una obbligazione ad adempiere nei confronti di chi ha conferito l’incarico” (77), si può sostenere che l’analisi di una fattispecie concreta può condurre all’applicazione o della disciplina del mandato tout court, o della disciplina del diverso negozio che si possa isolare come autonoma fattispecie (con totale esclusione della normativa sul mandato) o, infine, di una forma di regolamentazione “integrata”.

Sembra che il riferimento al “mandato integrato” rappresenti la più coerente e fedele qualificazione del rapporto negoziale in questione (78). Infatti, la struttura negoziale del mandato pare ben confacente al caso, considerato l’oggetto del contratto, che consiste non già nello svolgimento di un’attività materiale (che evocherebbe la locazione d’opera o l’appalto di servizi), bensì nel compimento di atti giuridici (ciò che la gestione di patrimoni senz’altro richiede). Lo svolgimento dei compiti delegati si connota, poi, per certi ambiti di autonomia decisionale, pur nel rispetto delle direttive impartite dal mandante, e tale profilo rende preferibile l’opzione per il mandato rispetto ai contratti che prevedono la creazione di vincoli di subordinazione (79). Del mandato, infine, è rilevabile nel caso de quo sia il requisito, che si ritiene necessario, della “alienità della attività e di regola anche del suo risultato rispetto al soggetto che agisce”, sia l’assetto delle obbligazioni facenti carico ad entrambe le parti (80).

Attingendo a categorie appartenenti all’ambito della disciplina del mandato, pare altresì lecito affermare che nel caso in esame è elemento naturale del contratto stesso che il delegato sia dotato dei poteri di agire in nome e per conto del delegante (81); con riferimento a tali caratteri del contratto alcuni studiosi si esprimono in termini di mandato con “rilevanza esterna” (82). Inoltre, se alla SGR sono da riconoscere poteri di rappresentanza della SICAV, occorre interrogarsi sugli ambiti della opponibilità ai terzi dei limiti ai poteri di rappresentanza. Escludendo che la SGR sia qualificabile come organo della SICAV, si rende inapplicabile la normativa di cui agli artt. 2384 e ss. c.c., sui limiti ai poteri degli amministratori di società di capitale, di indubbio vantaggio per il terzo. Viceversa, nell’ ambito di un rapporto contrattuale, diviene senz’altro invocabile la disciplina circa i margini di validità del contratto concluso dal falsus procurator, con la relativa responsabilità (pre)contrattuale per gli atti ultravires,mentre incombe al terzo l’onere di verificare sussistenza e contenuto dei poteri del rappresentante(83).

Tuttavia, accanto a questi utili riferimenti alla disciplina del mandato, occorre tenere conto che, secondo gli studi condotti in materia di affidamento del risparmio dal singolo privato ad un investitore istituzionale, nell’ordinamento non sarebbe isolabile alcuna fattispecie tipica idonea a ricomprendere perfettamente l’ipotesi in cui oggetto di una delega di poteri sia l’esercizio di un’attività complessa, quale è la gestione di patrimoni (84). Sarebbe necessario, dunque, individuare un’autonoma fattispecie atipica, qualificabile come “contratto di gestione”. Quest’ultimo è definibile genericamente come “il contratto con il quale un intermediario autorizzato si obbliga, verso corrispettivo, a gestire mediante operazioni aventi ad oggetto valori mobiliari un patrimonio del cliente, composto di valori mobiliari ed attività liquide” (85). In effetti, con l’ampia locuzione “contratto di gestione” si intendono ricomprendere le diverse fattispecie facenti capo rispettivamente alle gestioni individuali, caratterizzate da un ruolo più incisivo e consapevole del risparmiatore, che può impartire istruzioni vincolanti, e gestioni in monte, ove il partecipante né può impartire istruzioni al gestore, né è titolare di diritti di (com)proprietà sul fondo gestito.

Invero, i dubbi circa la non conformità al tipo del mandato non vanno sottovalutati: pur senza semplificare al punto di ritenere sussistenti limiti di carattere “quantitativo” agli atti giuridici delegabili al mandatario, non senza difficoltà può concepirsi che oggetto dell’incarico sia addirittura una attività imprenditoriale, intesa come “fatto dinamico continuativo” (86).

Ma occorre cautela anche nell’abbracciare la tesi del cosiddetto “contratto di gestione”, che conduce in sostanza ad equiparare del tutto il rapporto tra SICAV e SGR a quello intercorrente tra singolo risparmiatore ed investitore istituzionale. Non è secondario che la delega di poteri da parte della SICAV sia dalla stessa graduabile nei contenuti, sicché non è detto che si realizzi un radicale trasferimento di poteri in ambito gestorio, così come avviene per effetto dell’adesione ad un fondo aperto, con affidamento inconsapevole del risparmio e, in misura minore, nelle gestioni individuali.

Inoltre, la disciplina dei contratti di gestione è costruita sul presupposto della sussistenza di una sperequata posizione contrattuale delle parti, ove da un lato vi è l’investitore professionale, che, tra l’altro, predispone unilateralmente condizioni generali di contratto e deve farsi carico di una serie di obblighi di trasparenza ed in generale, di tutela del risparmiatore (87); dall’altro, quest’ultimo gioca il ruolo del contraente debole, compensato, come di consueto, da tutele aggiuntive, quali l’attribuzione di peculiari diritti di informativa, o il riconoscimento di ampie facoltà di recesso. Nulla di tutto questo quando, come nel caso in esame, la relazione contrattuale intercorre tra due investitori istituzionali e non presenta i caratteri del contratto in serie, ma è recepita in una convenzione predisposta ad hoc, che rappresenta il punto di convergenza dei contrapposti interessi delle parti.

Queste osservazioni possono giustificare il ricorso alla citata figura del mandato integrato. Nel caso del rapporto tra SICAV e SGR la migliore “integrazione” della normativa del mandato sembra provenire dal contratto di prestazione intellettuale, secondo una forma contaminata qualificabile come “mandato professionale” (88).

In effetti, rispetto al mero mandatario, esecutore di atti che sostanzialmente appartengono al dominus, quale regista ed arbitro, pur mediato, dell’affare, il mandatario professionale, in virtù delle sue particolari capacità e cognizioni tecniche gode di un ambito di discrezionalità che lo rende affidatario delle sorti degli interessi gestiti. In sostanza, non si tratta soltanto di porre in essere atti “in conto di”, ma di svolgere una complessa attività con certi ambiti di autonomia, in forza di uno specifico status professionale.

La scelta ricostruttiva proposta consente di dare conto degli aspetti peculiari e caratterizzanti della relazione negoziale che lega SICAV e SGR. Oltre a trovare riconoscimento quell’ambito di discrezionalità nell’operare le scelte relative alla gestione che si confà alla qualifica professionale del gestore – SGR, di conseguenza, si mette in luce un altro aspetto saliente del mandato de quo,inteso come professionale: la SGR dovrà osservare quei canoni di diligenza che, ai sensi dell’art. 1176, comma 2° c.c., rappresentano l’ineludibile riferimento nel giudizio sulla responsabilità di soggetti che eseguono con professionalità un incarico delegato (89). Infine, va considerata la facoltà di sostituzione del mandatario, che non può avere gli ampi margini di cui all’art. 1717 c.c. e si presta ad essere regolata dall’obbligo di esecuzione personale dell’incarico, a mente dell’art. 2232 c.c.

3.3. – Sulla scelta e sulla nomina della SGR delegata e sulla relativa competenza consiliare si è già detto. La natura negoziale del rapporto lo sottrae alla competenza assembleare, circoscritta alla materia statutaria (90), e fa sì che la delega sia gestita sotto ogni aspetto dagli amministratori, nell’ambito dei più generali poteri di conduzione dell’impresa.

Va aggiunto che, mutatis mutandis, si può porre anche rispetto al rapporto in esame la questione della incidenza sulla delega delle modifiche della composizione dell’organo collegiale delegante. Decisivo valore ha la considerazione che parte del rapporto è la SICAV in sé e non personalmente gli amministratori deleganti (91) e pertanto, non dovrebbe incidere sulla convenzione ogni vicenda che coinvolga il consiglio di amministrazione della SICAV nella persona di un membro, della maggioranza o dell’intera sua contingente composizione.

Vanno esaminati, poi, gli speculari poteri di revoca dell’incarico alla società delegata. Le disposizioni normative utilmente invocabili a proposito di deleghe di gestione, nell’ambito del TUF e della normativa di attuazione, sono relative alla designazione di soggetti competenti per specifiche scelte di investimento, ex art. 33, comma 3° TUF: a tale proposito si afferma la libera revocabilità in ogni tempo dell’incarico di gestione (92).

Parimenti, si è visto sopra (93) come la convenzione tra SGR promotore e gestore, pur nell’ambito di un riparto di funzioni e competenze tendenzialmente definitiva, può essere revocata dalla prima a propria discrezione, mediante sostituzione del gestore con altra SGR.

Alla medesima soluzione si giunge attingendo alla disciplina civilistica del contratto di mandato (94). In proposito, va chiarito che l’incarico conferito dalla SICAV non presenta i requisiti di legge propri del cosiddetto mandatoin rem propriam, con le note implicazioni in punto di revoca dell’incarico, sebbene sia senz’altro rintracciabile una coincidenza negli interessi di entrambi gli OICR, tesi alla massimizzazione del profitto (95).

La tesi della libera revocabilità dell’incarico gestorio attribuito alla SGR merita di essere accolta, non solo e non tanto per i riferimenti normativi appena riportati, quanto perché il rapporto fiduciario nel quale il conferimento dell’incarico gestionale affonda le radici deve potere perdere efficacia in ogni tempo per semplice volontà del delegante (96). In conformità ai principi generali, è lecito ritenere che la revoca dell’incarico in assenza di giusta causa imponga l’obbligo del risarcimento del danno (97).

3.4. – Quanto ai requisiti di forma della convenzione in parola, a livello di normazione primaria la legge nulla prevede, mentre la Deliberazione Consob 1 luglio 1998 n. 11522 di attuazione del TUF fa riferimento ad un “contratto scritto” ogniqualvolta si occupi di deleghe gestionali, sia nell’ambito di gestioni individuali di portafogli, sia a proposito delle deleghe di specifiche scelte di investimento ex art. 33, comma 3°, TUF, sia con riferimento alle convenzioni intercorrenti tra SGR promotore e gestore (98). Peraltro, non si specifica se la forma scritta sia richiesta ad substantiam ovvero, ad probationem(99).

Un’interpretazione sistematica della materia sembra imporre un’unitaria ricostruzione del fenomeno delle convenzioni in materia di amministrazione degli OICR, cosiccché i medesimi requisiti di forma siano richiesti anche nei casi non nominati dalla normativa di secondo grado.

Va aggiunto che pare rintracciabile una unitaria ratio sottesa alla disciplina sui requisiti di forma, individuabile con esigenze di generica tutela del risparmio. Né valga obiettare che non si farebbe questione di tutela del risparmiatore, in quanto il rapporto di delega intercorre tra OICR, mentre il pubblico resta estraneo e terzo all’accordo: infatti negli altri casi sopra citati, che trovano espressa disciplina nella normativa regolamentare si versa in situazione del tutto identica, eppure è richiesta la forma scritta.

Si consideri, poi, che la “copertura” fornita in tema di deleghe di gestione dalle citate disposizioni normative consente di superare una possibile critica alla tesi della necessità di una forma scritta per la convenzione de qua. La critica potrebbe fare leva sulla considerazione che, come noto, per dominante interpretazione, si apprezza nell’ordinamento vigente un principio di libertà delle forme, che conosce deroghe ed eccezioni solo per espressa previsione di legge (100).

Pur non essendo strettamente attinente all’argomento dei richiesti requisiti di forma, è opportuno richiamare l’attenzione su di un carattere del negozio di delega qualificabile come necessario: il relativo testo contrattuale deve risultare da un atto ad hoc, posto che le disposizioni regolamentari si esprimono in termini di “apposito contratto scritto” (101). Se pur riferita alle ipotesi di delega sopra richiamate, altre rispetto a quella che qui è presa in esame, la disposizione autorizza a giudicare non conforme all’ordinamento vigente un patto di delega di poteri gestori che confluisca in un più ampio ed eterogeneo ambito contrattuale.

Un’ultima notazione a margine del contratto di delega di gestione. Il rapporto negoziale che lega società delegante e delegata può in concreto rivelarsi talmente forte da essere suscettibile di creare una relazione di controllo esterno rilevante ai sensi dell’art. 2359 c.c.. Ai fini della sussistenza di detto controllo, infatti, “deve escludersi che esista una tipologia contrattuale unitaria, tale da integrare di per se stessa il particolare vincolo contrattuale in esame” e si ritiene necessario e sufficiente che il negozio sia tale da costituire tra le imprese un cosiddetto “vincolo esistenziale” (102). Un elemento di forte caratterizzazione di questa forma di controllo, idoneo a rafforzare il vincolo di dipendenza economica tra le imprese è, ad esempio, il patto di esclusiva, reciproca o unilaterale. Nel caso in esame un patto di esclusiva tra le parti e, segnatamente, a favore della SICAV non sembra ammissibile e risulta contrario alla legge. Ancora una volta, la normativa tace sul punto specifico, ma vieta espressamente la clausola a proposito del rapporto di delega di specifiche scelte di investimento ex art. 33, comma 3°, TUF(103)A fortiori, la medesima soluzione deve valere anche nella fattispecie di più ampia spoliazione di poteri da parte della SICAV a favore di una SGR terza.

4.1. – La norma sulla delega di poteri di gestione della SICAV fa riferimento ad un trasferimento di “poteri”, e non già “dei poteri” (104), lasciando così intendere che l’oggetto della delega a favore della SGR possa consistere sia nell’intera gestione del patrimonio raccolto presso il pubblico, sia in un ambito più circoscritto, individuato da determinate, singole funzioni amministrative. In questo secondo caso si verificherà un cumulo di poteri, con competenza concorrente di amministratori di SICAV e di SGR in campo gestorio.

D’altro canto, tale concorso è, in parte, inevitabile: resta inteso che oggetto della eventuale delega, anche se di più lata estensione possibile, è la “sola” gestione del patrimonio, mentre le funzioni di amministrazione in senso stretto della società – convocazione dell’assemblea, esecuzione delle delibere, tenuta delle scritture contabili, redazione del bilancio – restano comunque, anche in caso di massima spoliazione di poteri a favore della SGR, in capo al consiglio di amministrazione della SICAV (105). La situazione descritta non pare sollevare questioni di principio di particolare interesse: in via di fatto, occorrerà definire puntualmente e con chiarezza nell’ambito della convenzione la ripartizione dei compiti, al fine di evitare sovrapposizioni o vuoti di potere.

Inoltre, si ritiene che la SICAV possa avvalersi, oltre che della delega in esame a favore del soggetto esterno, anche della articolazione interna dell’organo amministrativo tra consiglio e comitato esecutivo o amministratori delegati. La diversa funzione delle due forme di delega ed una corretta ripartizione delle competenze non creano, infatti, sovrapposizione alcuna (106).

Bisogna aggiungere che, come mostra la prassi e come disciplinato dall’Autorità di vigilanza (107), il consiglio di amministrazione della SICAV potrebbe organizzarsi sfruttando forme di deleghe interne, cosiddette “atipiche”, peraltro già note all’esperienza delle società per azioni di maggiori dimensioni (108).

Infine, è consentito concentrare nelle mani di soggetti specializzati mansioni “ancillari”, testualmente definite “funzioni aziendali diverse da quelle di gestione”, con convenienti risultati di decentramento (109).

4.2. – Gli obblighi ed i doveri del gestore, la violazione dei quali comporta l’insorgere della relativa responsabilità, si collocano nell’ambito concettuale dell’adempimento e della responsabilità contrattuale. Quale che sia la ricostruzione della natura giuridica della delega che si preferisca (quella, ormai superata, organica o quella, qui preferita, riconducibile al ceppo del mandato), non si rilevano alterazioni né del contenuto del dovere di diligenza né del suo parametro di valutazione, per effetto e della dettagliata indicazione di specifici comportamenti doverosi per ogni gestore e del comune riferimento alla disciplina dei doveri del mandatario (110).

In sintesi, le ipotesi di responsabilità del gestore potranno essere ricondotte da un lato, ad ipotesi di mala gestio, in relazione alla violazione del dovere di diligenza professionale nella gestione (111), dall’altro, all’inadempimento di specifici doveri di legge; la indicazione a livello legislativo e regolamentare di alcuni dei comportamenti doverosi per una corretta gestione del risparmio arricchisce l’ampio contenuto del dovere di diligenza dell’amministratore e del gestore (delegato), realizzando una sorta di “tipizzazione” di comportamenti doverosi, con l’effetto di alleviare l’onere della prova del presunto danneggiato.

In ogni caso, l’inadempimento contrattuale va apprezzato secondo il parametro della diligenza non già del mandatario – pater familias, bensì, secondo i requisiti di professionalità di cui all’art. 1776, comma 2° c.c., norma riferibile anche agli amministratori di società (112) ed ai gestori istituzionali (113) per opinione pressoché unanime.

Nell’ambito della condotta diligente va ricompreso anche il dovere di “attivarsi”: la delega di gestione non va intesa come semplice potere del delegato di svolgere le funzioni ad esso attribuite. Si coglie l’essenza della delega di gestione se si pone mente al fatto che sorge un vero e proprio dovere in capo al delegato stesso per l’esercizio delle mansioni attribuite: anche l’inerzia, dunque, può essere fonte di responsabilità (114).

Nell’interesse dei risparmiatori e di un corretto funzionamento del mercato sono poi fissate dalla normativa di rango secondario dettagliate regole di comportamento, alle quali il gestore è tenuto ad attenersi nello svolgimento della propria attività. Tali regole, ispirate ad obiettivi di trasparenza, prudenza e tutela del risparmiatore, non possono che vincolare anche il soggetto delegato, in caso di delega di poteri amministrativi (115).

Ad obblighi e doveri del gestore inerisce anche la tematica dei limiti che questi deve osservare nell’impiego del patrimonio amministrato. Le disposizioni regolamentari recano sia limiti per categorie di beni oggetto dell’investimento sia limiti quantitativi, relativi alla misura dell’investimento in valori dello stesso emittente, ma anche agli investimenti in strumenti non quotati, ed alla detenzione di diritti di voto (116). Su taluni di questi parametri incide la delega di poteri gestori: ai fini del computo dei diritti di voto riferibili ad una stessa SGR si tiene conto, infatti, dell’insieme dei fondi ed anche delle SICAV gestiti per delega (117).

In secondo luogo, rilevano i rapporti di gruppo e segnatamente, del gruppo di appartenenza della SGR delegata. È circoscritto entro il 30% del totale delle attività dell’OICR la misura dell’investimento in valori emessi o collocati da soggetti appartenenti al medesimo gruppo cui appartiene la SGR deputata alla gestione: per effetto della delega di gestione, tali limitazioni valgono anche con riferimento al patrimonio della SICAV gestita, a meno che la SICAV stessa non consenta espressamente che siano superati.

Sempre in tema di “regole di capitale” il TUF sancisce, o meglio, ribadisce, il principio di necessaria separatezza tra fondi e patrimoni gestiti (direttamente o per delega) dalla medesima SGR, e sanziona, anche penalmente, i comportamenti che realizzano “confusione i patrimoni” nella prestazione di servizi di gestione collettiva (118).

Infine, per ovvie esigenze di contenimento dei conflitti di interesse, è del tutto precluso alla SGR delegata di investire in azioni della SICAV delegante (119).

Un aspetto del tutto peculiare dei doveri del gestore delegato è stato recentemente posto all’attenzione della Consob, sotto forma di quesito specifico. L’Autorità di vigilanza ha così avuto modo di affermare che una SGR alla quale una SICAV abbia delegato la gestione del proprio patrimonio può procedere ad offerta fuori sede delle azioni della SICAV medesima (120). Il problema era sorto perché l’art. 55 della più volte citata Deliberazione Consob n. 11522/98, nel disciplinare il collocamento diretto anche fuori sede da parte di SGR indica quale oggetto della operazione “quote di fondi comuni di investimento”, senza nominare le azioni di SICAV gestite. La Consob si è pronunciata per una lettura estensiva della norma medesima, al fine di evitare ingiustificate disparità di trattamento tra OICR.

La ricognizione compiuta consente di affermare che la delega di poteri gestori richiede l’osservanza di un’ampia serie di comportamenti, che in gran parte coincidono con quelli del gestore “di primo grado”, ma che vanno integrati da particolari accortezze, in dipendenza della esistenza stessa del rapporto di delega. Si consideri, poi, che aprire la gestione a soggetti esterni di per sé significa moltiplicare i rischi di conflitto di interessi (121).

4.3. – Si può essere indotti a ritenere che l’ambito e la natura della responsabilità degli amministratori della SICAV risultino modificati per effetto della delega (122) e vadano ricondotti al diverso titolo di responsabilità indiretta per culpa ineligendo o invigilando. Queste, infatti, sono le considerazioni che si applicano nella ricostruzione dell’impianto delle responsabilità degli organi amministrativi in caso della amministrazione delegata di società per azioni, sulla base del combinato disposto degli artt. 2381 e 2392, comma 1°, c.c. (123).

Tuttavia, il caso delle deleghe di gestione sembra rivelare elementi di autonomia: il TUF e la relativa normativa di attuazione stabiliscono espressamente, a proposito della scissione della competenza in capo a SGR promotore e SGR gestore, che i due soggetti mantengono nei confronti dei risparmiatori un regime di responsabilità solidale (124). Tale regime di responsabilità non è espressamente affermato quanto alla attribuzione a terzi di facoltà di effettuare specifiche scelte di investimento ex art. 33, comma 3° TUF: in proposito si afferma che la delega “non implica alcun esonero o limitazione di responsabilità della società delegante che resta soggetta alle disposizioni di cui al presente regolamento anche con riferimento alle operazioni compiute dal soggetto delegato” (125). Sembra da intendere, comunque, che tale responsabilità si cumuli a quella, diretta, del delegato, responsabilità che non può che coesistere con quella del delegante. Tale coesistenza, per generale principio, è regolata dal regime di solidarietà (126).

Un simile sistema di responsabilità solidale pare debba valere anche nel caso che ci occupa, muovendo dalla considerazione che la realizzazione di condizioni di massima tutela del risparmiatore è, senza dubbio, la migliore chiave di interpretazione dell’intero TUF. Inoltre, anche ragionando in termini strettamente privatistici, la particolare modalità organizzativa prescelta dal consiglio di amministrazione della SICAV non potrebbe incidere in negativo sui diritti del terzo investitore, limitandoli.

Tuttavia, un argomento letterale potrebbe contrastare la proposta interpretazione: la norma che fonda il regime di solidarietà tra società promotore e gestore – art. 36, comma 5° TUF – non è espressamente richiamata dal successivo art. 50 che, a proposito delle SICAV, detta i rinvii alla disciplina delle SGR. Anzi, tale ultima disposizione dichiara espressamente applicabile il solo 2° comma dello stesso art. 36. È pur vero, d’altra parte, che un’applicazione diretta del citato 5° comma, nel quale si trovano riferimenti a “promotore”, “gestore” e a “partecipanti al fondo”, sarebbe potuta suonare inappropriata, cosicché il rinvio operato dalla legge è stato limitato alle norme immediatamente applicabili alla SICAV.

In ogni caso, è sulla base di un’interpretazione sistematica che si giustifica un’estensione analogica dell’art. 36, comma 5°, TUF, indicativo di un più ampio principio di responsabilità solidale tra OICR coinvolti nella gestione del medesimo patrimonio (127).

La sussistenza del regime di solidarietà incide sulle modalità dell’esercizio della azione di responsabilità, nel senso che gli strumenti che la legge riconosce a società, creditori e singoli soci e singoli terzi per la tutela dei diritti che si assumano lesi dagli amministratori di società possono censurare sia l’operato degli organi gestori della SICAV che della SGR.

Chi negasse l’esistenza di un vincolo di solidarietà, sulla base di una interpretazione strettamente letterale della legge deve invece argomentare dalla natura del rapporto che lega SICAV e SGR. Se è lecito attribuire alla relazione tra OICR natura contrattuale, saranno gli amministratori della società delegante a gestire il contratto stesso, nella fisiologia come nella patologia. In particolare, sarà loro consentito chiedere giudizialmente la risoluzione del contratto ovvero agire per l’adempimento, ferma la responsabilità risarcitoria. La lesione di interessi di soggetti terzi per effetto della delega di gestione riceve sanzione per via indiretta, mediante il solo strumento invocabile dall’esterno, ossia, l’azione di responsabilità dell’organo amministrativo della SICAV, nel presupposto di scorrettezze, negligenze o imprudenze nell’attribuzione dell’incarico delegato (128).

Sul versante passivo del rapporto di delega ed in caso di inadempimento, con conseguente responsabilità del delegato, vale l’importante avvertenza che a subire la azione di responsabilità quale debitore del risarcimento del danno che risulti colposamente cagionato sarebbe la società delegata e non direttamente gli amministratori di questa, salvi i meccanismi di ulteriore ed interna rivalsa.

Quanto alla posizione soggettiva del risparmiatore – investitore, è rilevabile una qualche disomogeneità a seconda che si considerino facoltà e diritti del partecipante ad un fondo, del socio di una SICAV ovvero del detentore di un portafoglio individualmente gestito, rispetto all’eventualità che l’ente affidatario del risparmio decida di avvalersi di deleghe di gestione. La liceità di queste forme di delega – nelle varie modalità che la legge consente – non è sottoposta ad autorizzazione da parte dell’investitore in caso di gestione collettiva, laddove per le gestioni personalizzate la legge richiede il suo consenso scritto (129). Anche nell’ambito delle gestioni in monte il quadro non offre elementi univoci, se la posizione di socio fa registrare un maggior coinvolgimento nelle scelte operative a favore di chi investe nella SICAV, rispetto al ruolo passivo del partecipante ad un fondo.

Il variegato grado di consapevolezza dell’investitore circa la decisione sull’ outsourcing, in un ideale crescendo che va dall’informazione minima riconosciuta all’investitore in un fondo alla necessaria previa autorizzazione del detentore di un portafoglio individuale, potrebbe non essere priva di conseguenze sull’atteggiarsi della responsabilità del gestore per fatti dipendenti dalla delega di poteri stessa, nel senso che l’avere acconsentito alla delega precluderebbe al risparmiatore di contestare all’investitore l’adozione di questa formula organizzativa, ferma restando la responsabilità per mala gestio.

4.4. – Resta da interrogarsi sulla esistenza di profili di affinità tra la delega di poteri di gestione della SICAV e la istituzione di organi amministrativi delegati di società per azioni (comitato esecutivo o singoli amministratori delegati). Nella misura in cui siano individuabili spunti di omogeneità tra le fattispecie si potrà giustificare il ricorso alla normativa codicistica per integrare dal punto di vista funzionale i termini della relazione tra SICAV e SGR (130).

Riconducendo ad una schematica sintesi la materia della amministrazione delegata di società per azioni, quattro sono i principali punti della relativa disciplina che, in linea teorica, appaiono suscettibili di una trasposizione al rapporto SICAV / SGR: si tratta dei principi circa i poteri di vigilanza del consiglio di amministrazione sui delegati, del diritto di intervento del delegante in forza della concorrente competenza in materia gestionale, dell’esonero dello stesso da responsabilità diretta e dell’esistenza di materie non delegabili.

Quest’ultimo quarto punto risulta svuotato di contenuto, posto che le mansioni relative a riduzione ed aumento del capitale non hanno ragione d’essere riguardo alla SICAV, società il cui capitale è variabile per definizione ed al di fuori dei consueti procedimenti di modifica statutaria. Quanto al divieto di delegare la competenza in materia di elaborazione e redazione del bilancio, occorre muovere dalla considerazione che tale adempimento non può essere considerato parte dei poteri di gestione del patrimonio, ma è manifestazione – la più qualificante e significativa – dei “poteri sulla società”, in antitesi ai “poteri sull’impresa” (131), cosicché è necessario concludere che il relativo potere resta inderogabilmente in capo agli amministratori della SICAV.

Anche il tema della responsabilità, come risulta dal regime ricavato dal combinato disposto di TUF e normativa di attuazione, supera il disegno codicistico e, come si è visto sopra, presenta aspetti di assoluta specialità, legati alla sussistenza di un regime di responsabilità solidale tra i gestori del risparmio, a favore dell’investitore.

Più complesso è il tema relativo alla esistenza a favore della SICAV di quei poteri di vigilanza ed intervento che la legge attribuisce agli amministratori di società per azioni che deleghino funzioni ad un comitato esecutivo o ad amministratori delegati (132).

Già dall’epoca della prima legge istitutiva delle SICAV una parte della dottrina ha dato sul punto risposta affermativa (133), ragionando tuttavia sulla base di un contesto normativo che autorizzava la lettura del rapporto tra SICAV e SGR in chiave di rapporto organico. Le due forme di delega – quella tra consiglio d’amministrazione e comitato esecutivo e quella tra SICAV e SGR – offrivano, così, un minimo comune denominatore, in quanto entrambe presupponevano una relazione che si esauriva in ambiti endosocietari.

Secondo un’altra opinione la disciplina del codice, in linea di principio valida, seppure in via residuale, nel caso di specie presentava elementi di incompatibilità, o comunque, una diversità di presupposti, che ne impediva una trasposizione al di fuori dei confini originari (134).

In tale frastagliato quadro interpretativo un dato emerge con chiarezza: per opinione unanime, la relazione tra SGR e SICAV non sembra lasciare spazio per quegli ambiti di competenza concorrente e per quel potere di intervento diretto del consiglio di amministrazione che caratterizzano la disciplina sulle società per azioni (135), per l’evidente esigenza di “evitare sovrapposizioni e comportamenti conflittuali” (136).

Resta il tema della applicabilità al caso di specie del diritto – dovere di controllo del consiglio sull’amministratore delegato, ammesso che questa facoltà abbia autonoma giustificazione e possa essere svincolata dal (connesso) potere di intervento e di sostituzione. Addentrarsi nel problema rappresenta, tuttavia, una complicazione inutile, perché non sembra che il riconoscimento di un diritto di operare verifiche del regolare adempimento dell’incarico da parte della SGR debba passare attraverso una applicazione analogica della disciplina della amministrazione delegata di società per azioni. Infatti, non pare eliminabile dal rapporto di delega di funzioni il riconoscimento di un diritto – dovere di vigilanza del delegante sull’operato del terzo, che si pone quale componente intrinseca del rapporto stesso, strumentalmente all’esercizio del potere di revoca dell’incarico e della azione di risarcimento dei danni.

Si tratterà di individuare gli ambiti e le modalità del detto controllo, che da un lato dovrà essere effettivo, dall’altro, non potrà intralciare l’agire della SGR, pregiudicandone l’operatività. È opportuno che al proposito la convenzione siglata tra gli OICR preveda puntualmente le occasioni di verifica dell’operato della SGR, mediante rendicontazione periodica ed un flusso regolare di informazioni circa l’andamento degli investimenti (137).

Complessivamente, il problema della compatibilità tra la delega di poteri da SICAV a SGR e quella di cui al codice civile ha perso di spessore, anche alla luce della normativa del TUF che, elidendo il carattere organico della funzione delegata ha ulteriormente aumentato le distanze dalla disciplina codicistica della amministrazione delegata.

Il riferimento alla normativa sulla società per azioni non è comunque utile, in quanto non sembra che residuino vuoti disciplinari suscettibili di essere colmati dal diritto societario.

Si aggiunga che il richiamo stesso della normativa sulla amministrazione delegata di società per azioni appare inappropriato anche per la mancanza di elementi di affinità concettuale con il rapporto tra SICAV e SGR. La delega di cui al codice civile si configura, infatti, come una sorta di deroga al principio della collegialità che governa il funzionamento del consiglio di amministrazione stesso (138): in sostanza, la creazione di organi amministrativi delegati (o, meglio: la modificazione dell’organo amministrativo della società mediante articolazione, nel suo ambito, di consiglieri delegati) solleva il collegio nella sua interezza dallo svolgimento delle mansioni delegate, fermo restando il perdurante potere di vigilanza ed intervento.

Se questo, come pare, deve essere il senso da attribuire alla normativa sulla amministrazione delegata di società per azioni, una sua applicazione al di fuori del caso specifico, e, nella specie, una applicazione al rapporto SICAV /SGR appare del tutto ingiustificato.

5. – È lecito affermare che rientra tra poteri (e doveri) del gestore collettivo l’esercizio dei diritti propri dello status di socio, relativi ai titoli oggetto della gestione. È lecito affermare, anzi, che è anche attraverso l’esercizio di tali diritti, oltre che operando le scelte relative all’investimento o al disinvestimento, che si estrinseca il potere stesso di gestione della ricchezza rappresentata da strumenti finanziari (139). Alcuni di tali diritti di carattere amministrativo, spettano, ai sensi del TUF, a determinate quote di minoranza di capitale (140); tuttavia, la legittimazione all’esercizio dei diritti stessi sembra destinato a restare in gran parte lettera morta, per il rischio di riflessi – in negativo – sulla quotazione dei titoli (141) e per la maggiore opportunità che l’investitore istituzionale tuteli la propria posizione ricorrendo al disinvestimento ed alla conseguente penalizzazione dell’emittente sul mercato, piuttosto che esercitando i diritti riconosciuti al socio di minoranza.

In questo contesto, relativo all’esercizio dei diritti societari da parte dell’OICR, occorre soffermarsi, in particolare, sugli effetti della delega di poteri gestori sulla legittimazione all’esercizio del voto relativo ai titoli in portafoglio.

Lo spostamento della legittimazione all’esercizio del voto ricade nella sfera della volontaria disposizione dei diritti. Tuttavia, nel caso in esame non si tratta di contingenti ed occasionali scelte dell’avente diritto al voto ma di facoltà “naturalmente” rientrante nella più ampia accezione di esercizio stesso dei poteri di gestione di un investitore istituzionale.

Un segnale inequivocabile in tal senso proviene dal TUF, che sancisce nell’ambito della medesima disposizione di legge le “regole di comportamento e il diritto di voto” del gestore (142), collegando in modo inscindibile e significativo i dovere di amministrare diligentemente il risparmio e il potere di esercitare il voto relativo ai titoli in portafoglio.

In tema di attribuzione del diritto di voto, la legge si occupa espressamente di profili che, rispetto al caso che ci occupa, si presentano non identici, ma dotati di forti elementi di affinità: per quanto riguarda il voto relativo ai titoli nei quali il patrimonio raccolto è investito, questo spetta all’investitore istituzionale e non già al singolo partecipante. Inoltre, e questo è il caso che qui più interessa, è previsto che, nell’eventualità che promotore e gestore siano SGR diverse, è alla seconda che spetta per legge e salvo patto contrario l’esercizio del voto (143). Quest’ ultima disposizione sembra applicabile anche all’ ipotesi di delega di poteri di gestione dalla SICAV alla SGR, fattispecie che, come visto sopra, è, dal punto di vista funzionale, strettamente legata a quella delle deleghe gestorie intercorrenti tra SGR, che riceve una regolamentazione più dettagliata.

In sintesi, è nell’ambito di un più complesso intreccio di relazioni tra SICAV e SGR che la seconda si può ritrovare ad esercitare voti già spettanti alla prima, in maniera del tutto analoga alla situazione che si verifica in capo al destinatario di una procura generale ad negotia(144).

Per sostenere la proposta interpretazione, si può invocare un significativo argomento letterale (pur senza incorrere nella ingenuità di attribuire eccessiva consapevolezza alle opzioni lessicali del legislatore). L’art. 50 TUF dichiara espressamente e per intero applicabile alla SICAV anche il precedente art. 40, il cui comma 3° recita, per l’appunto: “Nel caso in cui il gestore sia diverso dalla società promotrice, l’esercizio dei diritti di voto ai sensi del comma precedente spetta al gestore, salvo patto contrario”. È evidente che la norma richiamata non si presta ad un’applicazione diretta ed immediata, così che, per non fare del rinvio lettera morta, sarà opportuno interpretarlo nel senso qui proposto: attribuzione del voto alla SGR delegata della gestione della SICAV, in forza di quella identità di funzione che, come visto, accomuna le deleghe di poteri tra OICR.

L’attribuzione del diritto di voto secondo criteri che prescindono dalla proprietà della ricchezza investita solo apparentemente evoca i meccanismi della rappresentanza assembleare, di cui all’art. 2372 c.c.. La norma codicistica si presta ad essere applicata soltanto in caso di volontario conferimento di procura speciale per l’esercizio del voto a favore di un soggetto diverso dal socio. In ogni caso in cui la rappresentanza in assemblea tragga origine da un preesistente rapporto organico o dalla legge, il carattere necessario della attribuzione dei poteri di rappresentanza sembra porsi al di fuori dell’ambito di applicazione dell’art. 2372 c.c.(145).

Nella fattispecie in esame il titolo della legittimazione al voto della SGR gestore della SICAV non si fonda su di un sottostante rapporto organico, che, come visto, non sembra sussistere, ma riposa nella legge. In tal caso sembra che non debbano valere le limitazioni e le cautele che, nel timore di distorsioni nell’esercizio del voto e di abusi del relativo diritto, il legislatore ha costruito intorno all’istituto delle deleghe di voto ex art. 2372 c.c.(146).

Peraltro, la legge stessa fa salvo il patto contrario, ammettendo convenzioni sul diritto di voto (come visto, nel sopra citato comma 3°, art. 40 TUF). Ciò consentirebbe alla SICAV delegante di riservarsi il potere di voto relativo ai propri titoli. In questa eventualità, vi sarebbe spazio per il conferimento della legittimazione a votare alla SGR per singole assemblee, alle condizioni di cui all’art. 2372 c.c., e con la conservazione di poteri di puntuale e vincolante indirizzo a favore del delegante (147).

Infine, deve ritenersi ammesso e consentito che anche la SGR addetta alla gestione si serva dello strumento delle deleghe di voto come disciplinato dall’art. 2372 c.c. e dagli artt. 136 ss. TUF per attribuire a terzi l’esercizio del voto stesso, ove ciò risponda a determinati interessi della stessa (148).

In conclusione, occorre prendere atto ancora una volta che il diritto societario non soccorre ai fini della giustificazione e della comprensione dei risvolti della fattispecie in esame.

Non secondario effetto della delega di gestione, poi, è che l’attribuzione alla SGR dei diritti di voto relativi alle azioni appartenenti al patrimonio della SICAV gestita comporta maggiore possibilità di circolazione del diritto di voto ed un’ulteriore “rianimazione dei voti da sempre inerti” (149); si crea così un incentivo a quella funzione di “monitoraggio” della SGR su società partecipate che è da più parti indicato come ruolo proprio dell’investitore istituzionale, nell’ottica di una selezione con criteri professionali degli investimenti, a tutto vantaggio del mercato stesso (150). L’esattezza dell’assunto è confortata dalle conseguenze che deriverebbero dall’accoglimento della contraria opinione: l’attribuzione del voto alla SICAV incoraggerebbe l’astensionismo, essendo altamente probabile che la società gestita non sia interessata alla partecipazione alla vita di imprese che non ha direttamente scelto come oggetto di investimento. Tale soluzione si porrebbe in contrasto con la attuale, inequivocabile tendenza ad incentivare il coinvolgimento degli azionisti nelle dinamiche sociali, consentendo alla minoranza di superare la posizione passiva che da sempre le era propria (151).

6. – Il sistema dei controlli che grava sulle SICAV è di per sé alquanto complesso: alla funzione di controllo esplicata dal collegio sindacale e propria di una società per azioni si aggiungono la revisione contabile ad opera di apposita società di revisione, nonché la vigilanza della Autorità competenti – Consob e Banca d’Italia, come stabilito dal TUF (152) –.

Inoltre, i regolamenti di attuazione del TUF affermano la necessità che SGR e SICAV si dotino di un sistema di “controlli interni”, realizzati ad opera di apposite “strutture di controllo autonome, anche gerarchicamente, rispetto a quelle operative”, che, per comune opinione, possono essere rappresentate anche da soggetti terzi rispetto all’OICR. Dette strutture vanno istituite da parte del consiglio di amministrazione e tra le materie di loro competenza figurano i profili contabili e l’adeguatezza dei sistemi informativi. Inoltre, è stabilito che degli esiti di detto controllo sia riferito in sede di consiglio di amministrazione, alla presenza del collegio sindacale. È dunque previsto e regolato un procedimento intermedio nell’ambio del sistema di controlli tipico di una società per azioni, con puntuale indicazione di ogni profilo del controllo stesso (153).

Infine, una funzione di controllo sulla legittimità dell’operato del gestore e sui rapporti tra SGR e partecipanti è attribuita alla banca depositaria. In particolare, è introdotta una sorta di sindacato di quest’ultima sulla legittimità delle operazioni commissionate dall’OICR depositante, con particolare riguardo alla “composizione complessiva degli investimenti” ed al “rispetto delle disposizioni in materia di frazionamento del rischio” (154).

In caso di delega di poteri gestori il sistema dei controlli tratteggiato si complica, sovrapponendosi a quello, identico, relativo alla SGR delegata. Dal punto di vista teorico, gli ambiti delle competenze di ciascun organo di controllo e di vigilanza rispetto a ciascun OICR – delegante e delegato – presentano contorni ben chiari. Si aggiunga che gli organi di controllo, in caso di deleghe di poteri gestori, assumono necessariamente il ruolo di garanti e supervisori del regolare svolgimento del rapporto di delega stesso (155).

Al di là del rilievo che un tale complesso quadro del sistema di controlli rischia di creare sovrapposizioni e contrasti, significativi e pregnanti sono i poteri e le funzioni di controllo che – anche con riguardo al rapporto di delega – arricchiscono il sistema proprio delle società per azioni e ancora una volta, permettono di avvicinare la SICAV all’universo dei fondi aperti.

Dall’esame della disciplina sui controlli dei sindaci sull’operato degli amministratori emerge un ulteriore argomento atto a smentire l’applicabilità della normativa sulla amministrazione delegata di società per azioni alla delega di funzioni tra SICAV e SGR: per unanime opinione l’oggetto del controllo dei sindaci deve ricomprendere sia l’attività dei deleganti, che quella dei delegati, i quali ultimi restano in posizione interna alla società (156). Al contrario, l’attività della SGR non può formare oggetto di vaglio diretto da parte degli organi di controllo della SICAV, per la esistenza di altre ed autonome forme di vigilanza sulle SGR medesime.

7. – L’esame della disciplina legislativa e regolamentare relativa alla delega di poteri di gestione della SICAV ha posto in evidenza che la fattispecie non è riconducibile alla delega di funzioni amministrative nella società per azioni ex art. 2381 c.c.

La relazione che si può instaurare tra SICAV e SGR, nel suo vario atteggiarsi secondo profili di diversa intensità, in funzione dell’ampiezza dei poteri delegati, si presta ad essere puntualmente ricostruita sulla base di utili riferimenti al contratto di mandato (integrato), pur con le cautele e le avvertenze di cui si è dato conto.

Ma è soprattutto con l’interpretazione estensiva ed analogica della normativa di settore, rintracciabile nel TUF e nella relativa disciplina di attuazione che si integra nel modo più proficuo e corretto la regolamentazione delle SICAV e si apprezza l’intima essenza della fattispecie delle deleghe gestionali. In particolare, dalla disciplina della relazione tra SGR promotore e gestore e da quella delle deleghe del potere di compiere specifiche scelte di investimento ex art. 33, comma 3°, TUF si ricavano i principi che integrano al meglio e conformemente allo spirito della legge il quadro normativo e regolamentare relativo alla delega di poteri di gestione della SICAV, specie in tema di nomina e revoca della società delegata, dei suoi poteri e responsabilità, della relazione con la delegante (157).

Sulla base delle riflessioni sin qui svolte pare lecito affermare che, all’esito dell’analisi della gestione delegata delle SICAV, escono accentuati i caratteri di specialità della fattispecie (158), mentre si fornisce un elemento ulteriore che milita ad un tempo a favore della contiguità con gli altri OICR, nonché a favore della diversificazione e della autonomia delle SICAV rispetto al “diritto comune” delle società per azioni (159).

Della società, ed in particolare, della società per azioni, la SICAV sembra presentare tutti gli elementi che sono individuati come maggiormente caratterizzanti ed essenziali al tipo (160), ma le deviazioni significative rispetto al modello legale sono tali e tante da giustificare la qualificazione di società di diritto speciale, secondo quella linea evolutiva nel senso della frammentazione e segmentazione, pur nella tendenziale fruizione del paradigma societario nei più vari settori dell’attività di impresa (161)(162).


(1) Al fine di dare attuazione alle dir. CEE n. 85/611 del 20 dicembre 1985, modificata dalla successiva dir. CEE n. 88/220 del 22 marzo 1988, entrambe relative agli organismi di investimento collettivo in valori mobiliari, operanti nella forma di società di investimento a capitale variabile, e sulla base della delega di cui all’art. 22, l. 29 dicembre 1990, n. 488, è stato emanato il d. legisl. 25 gennaio 1992, n. 84 – in G.U. 14 febbraio 1992.
La normativa comunitaria persegue l’obiettivo di creare omogenee condizioni di mercato per gli operatori finanziari, nell’ottica della più libera commercializzazione e diffusione delle quote degli Organismi di investimento in valori mobiliari. Il risultato è realizzato creando un modello comune – in parte rifacentesi alla esperienza francese – applicabile ad enti di investimento diversi per evoluzione storica, ma identici per funzione socio – economica. In altri termini, in materia di mercato mobiliare l’integrazione europea è avvenuta mediante diffusione della medesima figura di intermediario finanziario, ossia in modo soggettivo, invece che oggettivo, o per principii.
Le direttive sono state tradotte nell’ordinamento italiano con ritardo rispetto agli altri Stati europei (fatta eccezione per la Grecia); tuttavia, la previgente normativa sui fondi comuni (
l. 77/1983 ) era di recente emanazione e risultava già allineata con i più moderni orientamenti di politica comunitaria.
In particolare, riguardo alle SICAV, la creazione di una società per azioni in funzione di OICVM era per i legislatori nazionali una facoltà e non un obbligo: in Germania, ad esempio, ha prevalso l’opzione per la disciplina dei soli fondi di investimento, e le citate Direttive sono state recepite nel 1989. D’altro canto, nel disegno comunitario la società di investimento conosceva sia la forma a capitale variabile, sia quella a capitale fisso e struttura chiusa, ma il legislatore italiano ha accolto soltanto la prima.

(2) In epoca successiva alla introduzione della SICAV ed in tempi assai ravvicinati il legislatore italiano è significativamente intervenuto sulla disciplina relativa ai mercati finanziari; attualmente la normativa di rango primario sulle SICAV è confluita nel d. legisl. 24 febbraio 1998, n. 58 – in G.U. 26 marzo 1998 –, T.U. delle disposizioni in materia di intermediazione finanziaria, d’ora in seguito denominato TUF.
Società di investimento – a capitale variabile – sono previste e disciplinate nei principali ordinamenti europei. La più massiccia diffusione delle SICAV si riscontra in Francia, Paese che storicamente è stato la “culla” delle SICAV stesse e ne ha incentivato la diffusione grazie ad una legislazione fiscale di favore negli anni ’70 e ’80 (sul punto, Cammarano
, Relazione introduttiva, in L’attuazione delle direttive CEE in materia di organismi di investimento collettivo in valori mobiliari,Assogestioni, in Quaderni di documentazione e ricerca, n. 6, Roma, 1992, p. 138; Anderloni, Le gestioni collettive in valori mobiliari nei principali Paesi europei,I, inBanche e banchieri, 1995, p. 214). Dopo la prima regolamentazione (l. 79/12 del 3 gennaio 1979, ad oggi la disciplina del settore è rappresentata dalla l. 88/1201 del 23 dicembre 1988, modificata dalla l. 89/351 del 2 agosto 1989, che, fra l’altro, ha introdotto la figura del soggetto depositario dell’attivo della società ( per un commento alla riforma del 1988, si veda Alfandari-Jeantin, Sociétés civiles, associations et autres groupement,in Rév. trim. dr. comm.,1989, p. 263). Le SICAV francesi si presentano come in gran parte modellate sulla disciplina generale delle sociétées anonymes, rispetto alle quali mostrano poche variazioni; la principale di esse si ritrova nella struttura aperta, “a vocazione generale”. Minimi gli elementi difformi rispetto alla legge italiana, individuabili nel fatto che la legge francese ammette la costituzione per pubblica sottoscrizione ed i conferimenti in natura, fissa oltre che un limite minimo al capitale anche una soglia massima e non vincola, se non alla autorizzazione della COB, le operazioni di trasformazione, fusione e scissione.
Si rifanno all’esperienza francese (anche grazie all’effetto uniformante della conforme normativa comunitaria) le SIMCAV previste dalla legge spagnola n. 46/1984 del 26 dicembre 1984 e dal 
decreto réal n. 1346 del 17 luglio 1985; tale impianto legislativo contiene la regolamentazione di tutte le figure soggettive operanti sul mercato finanziario (SIM, Fondi di investimento mobiliare, Fondi di investimento in attività del mercato monetario, società di gestione patrimoniale e sociedades de inversiòn mobiliaria de capital variable – simcav). Nella regolamentazione delle simcav spagnole manca quella equiparazione del capitale al patrimonio che caratterizza le SICAV italiane e francesi, mentre il principio della porta aperta è realizzato mediante acquisto e vendita di azioni proprie da parte della società.
Sostanzialmente allineati con la legislazione francese anche la legge belga del 4 dicembre 1990 (la quale per la SICAV prevede anche la forma della società in accomandita per azioni), quella olandese del 27 giungo 1990 e quella lussemburghese del 30 marzo 1988; in Lussemburgo ebbero origine le SICAV multicomparto, sulla base della esperienza anglosassone dei cosiddetti 
umbrella funds e, a conferma del recepimento di esigenze di differenziazione degli investimenti, non figura il divieto di creare speciali categorie di azioni. Inoltre, in Lussemburgo sono operative anche società di investimento a capitale fisso (SICAF) e il legislatore si è avvalso di una facoltà riconosciuta dalle Direttive comunitarie in materia, introducendo i cosiddetti “fondi misti”, che investono sia in valori mobiliari che in altre tipologie di beni (cfr. Anderloni, Le gestioni collettive in valori mobiliari nei principali Paesi europei, II, in Banche e banchieri, 1995, p. 491).
Al contrario, non vi è traccia di OICR in forma societaria nell’ordinamento tedesco, che conosce i soli Fondi comuni di investimento, né in quello svizzero, che pure negli anni ’30 per primo in Europa fornì regolamentazione ai fondi comuni di investimento.
Nei Paesi di 
common law l’istituto del trust ha dato vita ad una terza forma di organismo di investimento del risparmio, lo unit trust, pure rientrante nel campo di applicazione delle Direttive comunitarie in materia e disciplinato, nel Regno Unito, dal Financial Services Act del 1986. Se da un canto il modello del trust, fondato sui noti concetti di proprietà fiduciaria, o di coesistenza di un duplice diritto di proprietà, pare destinato ad una diffusione anche al di fuori dell’area di common law, reciprocamente gli osservatori prevedono come imminente l’introduzione delle SICAV anche in Gran Bretagna. In effetti il Financial Services Act introduce la possibilità di istituire open – ended investment companies: sul punto, Cammarano, Relazione introduttiva, cit.,p. 141. Anche in Irlanda lo Unit trust Act del 1990 prevede le investment companies with variable capital. Negli USA è consolidata la diffusione di open ended investment companies, che tuttavia presentano aspetti disomogenei rispetto alle SICAV europee: il principio dell’authorizedcapital abilita le società americane a costituirsi con un capitale emesso diverso ed inferiore a quello statutario, con la conseguenza che in seguito la società può emettere nuove azioni senza particolari formalità, fino a raggiungere il tetto massimo di capitale autorizzato. A questa emissione di azioni con continua facoltà di ingresso di nuovi soci fa da pendant la libertà di uscita degli stessi, mediante acquisto delle proprie azioni da parte della società; il prezzo delle azioni è comunque tendenzialmente svincolato dal capitale, in quanto negli USA le azioni stesse sono concepite più come prodotto che la società vende sul mercato che come titolo incorporante lo status di socio, sicché è naturale che il loro prezzo sia “quello che risulta nel singolo caso più conveniente ai fini del loro collocamento” (Ascarelli, Azioni senza valore nominale,in Studi di diritto comparato e in tema di interpretazione,III, Milano, 1952, p. 121).
Per un quadro sinottico, Senn, 
Les sociétés d’investissement en droit francais et comparé; Vella, Le gestioni di patrimoni mobiliari: analisi comparata, a cura di Capriglione, Milano, 1991.

(3) In seguito alla citata riforma del 1998, l’acronimo OICR – Organismo di Investimento Collettivo del Risparmio– ha preso il posto di quello di OICVM – Organismo di Investimento Collettivo in Valori Mobiliari.

(4) Sulla posizione di “potere” del socio della SICAV la Relazione Ministeriale di accompagnamento al d. legisl. 94/1992 afferma: “Nel caso della SICAV, invece, il risparmiatore – investitore ricopre anche la figura di socio – partecipante e come tale ha la possibilità di incidere, con l’esercizio del diritto di voto, sulle vicende sociali e sulla politica di investimento della società”. Tuttavia più oltre si legge: “Come rilevato, il socio della SICAV, tramite l’esercizio del diritto di voto, ha la possibilità di partecipare alle vicende societarie. L’esperienza estera fa rilevare che di fatto l’esercizio di tale diritto è estremamente limitato”.
La differente situazione giuridica soggettiva del partecipante potrebbe non essere priva di riflessi sulla misura del risparmio investito, se è vero che la posizione di potere del socio della SICAV incentiva un maggiore coinvolgimento patrimoniale. In effetti, in Francia negli anni ’90 le SICAV erano inferiori ad un terzo del numero dei fondi comuni, ma il patrimonio gestito era 2,5 volte quello dei fondi stessi: si legga Anderloni, 
op. cit., I, p. 218.

(5) La disciplina delle SICAV anticipò alcuni profili che il TUF del 1998 ha poi esteso alle società per azioni quotate: il riferimento è all’istituto del voto per corrispondenza, alla semplificazione dei quorum assembleari, alle modalità della convocazione della assemblea stessa (v. infra n. 8 e testo corrispondente).
L’enunciazione circa l’oggetto sociale esclusivo – oggi contenuta all’art. 43, comma 1°, lett. 
f), TUF – è stata oggetto di riformulazione: la disciplina previgente faceva riferimento all’obbligo di “offerta al pubblico in via continuativa di proprie azioni” (art. 1, d. legisl. 84/1992 – per un commento, si veda Lener, Commento all’art. 1,in AA.VV., Le società di investimento a capitale variabile a cura di Lener, in Quaderni di diritto commerciale europeo,Torino, 1994, p. 12).
La struttura potenzialmente aperta della società rende la stessa facilmente “scalabile”, consentendo a terzi di acquisire partecipazioni rilevanti nella SICAV; ne risulta stimolato il gioco della concorrenza ed incrementato il volume delle liquidità disponibili ed investibili, a tutto vantaggio della società medesima.

(6) Ulteriori tratti comuni alle gestioni collettive sono la mancanza di diritti dei partecipanti sui beni oggetto dell’investimento e la impossibilità di configurare un diritto di (com)proprietà. Sugli elementi distintivi di gestioni collettive ed individuali, vedi per tutti Costi, Il mercato mobiliare,Torino, 2000, p. 121.
Un autore sottolinea come “il conferimento alla SICAV non avviene con una primaria diretta connotazione di investimento consapevole in un’attività imprenditoriale a rischio, quanto come forma di affidamento del risparmio inconsapevole per una gestione tecnica capace di minimizzarne il rischio” (Marchetti, 
Appunti sulla SICAV,in Riv. soc.,1992, I, p. 732).

(7) Acceso interesse ha suscitato la disciplina delle azioni delle SICAV, da vari punti di vista: un primo elemento di peculiarità è rappresentato dal superamento del tradizionale modello che vuole ogni limitazione sul fronte dei diritti amministrativi compensata da più ampi diritti patrimoniali. Vi è inoltre il problema se il disegno della legge crei o meno “speciali categorie” di azioni (una ricostruzione del dibattito sull’argomento si ritrova in Pallini,Le SICAV: il capitale e le azioni, in Il diritto del mercato mobiliare a cura di Rabitti Bedogni, Milano, 1997, p. 45); infine, ci si è interrogati se il voto per testa attribuito dalle azioni al portatore spetti anche in caso di possesso di azioni nominative o meno. Lo schema legale si presenta inoltre particolarmente flessibile, in quanto è prevista per legge la libera convertibilità delle azioni nominative in azioni al portatore e viceversa. A parte la distinzione di legge, è vietata la creazione di azioni con diversi diritti, per l’esigenza di salvaguardare l’uniformità dell’investimento: sulle azioni delle SICAV si veda il contributo di Angelici in AA.VV., Le società di investimentoa capitale variabile, a cura di Lener, cit., p. 45.

(8) Si veda l’art. 46 TUF, ove si stabilisce che l’assemblea, riunita in sede sia ordinaria che straordinaria, può validamente deliberare “qualunque sia la parte del capitale sociale intevenuta”, si ammette il voto per corrispondenza secondo le modalità da indicarsi nello statuto e si prevede che l’avviso di convocazione, con preavviso di almeno trenta giorni, sia pubblicato anche sulla stampa.

(9) All’art. 1, l. 79/12 del 3 gennaio 1979, istitutiva delle SICAV si legge: “Les sociétés d’investissement à capital variable dites SICAV sont des sociétés anonymes qui ont pour objet la gestion d’un portefeuille de valeurs mobilières. Le montant du capital est égal à tout moment à la valeur de l’actif net de la société, déduction faite des sommes distribuables définies à l’article 9 ci-près. Del tutto identica la definizione di cui all’art. 2, comma 4° della l. 88/1201 del 23 dicembre 1988 di riforma delle SICAV. Secondo la migliore dottrina francese la variabilità del capitale sarebbe compatibile, in linea di principio, con ogni tipo societario: Hamel-Lagarde-Jauffret, Droit commercial, II, Paris, 1980, p. 637.
Come già ricordato sopra, le SICAV spagnole presentano capitale variabile, ma senza equiparazione di questo al patrimonio.
Per diffusa opinione, il carattere della variabilità del capitale non avrebbe di per sé portata tale da infrangere elementi necessariamente qualificanti la fattispecie-società per azioni: Anselmi, 
La società di investimento a capitale variabile,in Studi sugli intermediari finanziari non bancari a cura di Rispoli Farina, Napoli, 1998, p. 212 pone piuttosto l’accento sulla equiparazione del capitale stesso al patrimonio; Rocchi, Le società a capitale variabile, Milano, 2000, p. 205 sottolinea inoltre la portata dell’obbligo di “offerta al pubblico delle proprie azioni”, ricordando che il TUF elimina l’obbligo di emissione in via continuativa di azioni e il diritto al rimborso della partecipazione ad nutum, rimettendo all’autonomia statutaria la tempistica delle relative operazioni.

(10) È ben noto come sia oramai considerata riduttiva l’identificazione della funzione del capitale sociale con la realizzazione di una garanzia per i creditori e la moderna dottrina ponga l’accento sulla funzione organizzatoria, nonché produttiva del capitale stesso: per approfondimenti dei temi, si vedano Portale, Capitale sociale e conferimenti nella società per azioni,Milano, 1969; Tantini, Capitale e patrimonio nella società per azioni,Padova, 1980.

(11) Come nei fondi comuni di investimento (ad accumulazione), anche nelle SICAV la remunerazione dell’investimento si concretizza all’atto dell’uscita ed ha misura pari alla differenza tra il prezzo “di ingresso” (sottoscrizione delle azioni) e prezzo “di uscita” (riscatto delle azioni). Tale remunerazione è pur sempre vincolata ad incrementi e decrementi del patrimonio della SICAV.
È possibile che lo statuto preveda la distribuibilità di proventi (in modo simile a quanto avviene nei fondi cd. “a distribuzione”), anche in presenza di un saldo negativo, sotto forma di restituzione del patrimonio e non di utile.

(12) Si ritiene che alle azioni della SICAV non sia attribuibile un valore nominale in senso tecnico: cfr. La Villa, Il diritto dei valori mobiliari,Milano, 1994, p. 171. Alle azioni della SICAV non è reso applicabile l’art. 2354 n. 3) e 4) c.c., che prevede l’indicazione sul titolo del relativo valore nominale, dell’ammontare del capitale e dei versamenti effettuati.
Afferma un Autore che ” capitale sociale e valore nominale delle azioni si presentano come concetti correlati: la tutela del capitale sociale importa la impossibilità di emettere azioni sotto il valore nominale” (Ascarelli, 
Azioni senza valore nominalecit., p. 121).
La quotazione in Borsa delle azioni delle SICAV non è presa in considerazione dalla legge italiana; in Francia, al contrario, frequentemente le SICAV sono quotate: sul tema, si veda Besson, 
La cotation des OPCVM,inMarchés financiers,1990, p. 403.

(13) La scelta del tipo – società per azioni per dare vita alle SICAV è stata opzione volontaria del legislatore italiano, laddove la Direttiva comunitaria n. 85/611, alla quale la normativa sugli OICR ha dato attuazione, lasciava libertà in proposito; cfr. Anselmi, op. cit., p. 210.

(14) Gli elementi di reciproca autonomia tra le due figure di OICR sono legati al diverso ruolo del partecipante- risparmiatore, che nella SICAV ricopre il ruolo di socio, come si dirà oltre.

(15) A fondi e SICAV sono dedicati, rispettivamente, il capo I e II del titolo III del TUF, intitolato “gestione collettiva del risparmio”: oltre alle disposizioni comuni del capo I, introduttivo, per effetto di una serie di rinvii risultano applicabili ad entrambi gli OICR le disposizioni su “struttura dei fondi comuni di investimento” (art. 37), “banca depositaria” (artt. 36, comma 2° e 38), “regole di comportamento e diritto di voto” (art. 40), “operatività all’estero” (art. 41), “offerta in Italia di quote di fondi comuni di investimento armonizzati e non armonizzati” (intendendosi in luogo delle quote, le azioni: art. 42).
La riforma del 1998 ha accentuato la contiguità tra fondi e SICAV: la possibilità di individuare netti ambiti di separatezza dei patrimoni ha cessato di essere propria soltanto dei fondi, essendo consentito creare SICAV “multicomparto”, per ciascuno dei quali è emessa una categoria di azioni (art. 45, comma 6° TUF), con autonomia e differenziazione dell’investimento nell’ambito di ciascuno di essi. La figura della SICAV multicomparto è mutuata dall’esperienza lussemburghese: per un commento v. Montonese, 
Le SICAV e il Testo unico in materia finanziaria,in Impresa, 1999, p. 405;Salanitro, Società per azioni e mercati finanziari,Milano, 1998, p. 207 e 226. Peraltro, anche prima della novella del 1998 erano commercializzate in Italia azioni di SICAV multicomparto – nonché di altri OICMV di origine comunitaria –, grazie alla apertura consentita dall’art. 10 bis l. 77/1983, introdotto dal d. legisl. 25 gennaio 1992, n. 83.
Del tutto analogo il regime fiscale ed il trattamento contabile validi per quote di fondi comuni e azioni di SICAV: cfr. Arquilla, 
La fiscalità dei fondi comuni e delle SICAV,in La disciplina delle gestioni patrimoniali,inQuaderni di documentazione e ricerca,Assogestioni, Roma, 2000, n. 23, p. 357; Ragusa, Fondi comuniSICAV e gestioni patrimoniali: il regime contabile e fiscale,in Ammin. e finanza,1997, p. 34.
D’altronde, e sempre sul piano fattuale, la non completa fungibilità dell’investimento in una SICAV e in un fondo è testimoniata anche dal fatto che non è consentito lo 
switch,ossia, la conversione, senza il gravare di costi di commissione, tra investimenti in società ed in fondi gestiti dallo stesso intermediario. 

(16) Si veda per tutti da ultimo Rocchi, op. cit.

(17) Come si dirà meglio oltre, nel disegno del TUF le società di gestione del risparmio assolvono il ruolo di unitaria figura di intermediario abilitato a prestare il “servizio di gestione collettiva del risparmio”, con funzione esclusiva di “promozione, istituzione e organizzazione di fondi comuni di investimento e l’amministrazione dei rapporti con i partecipanti, nonché poteri di “gestione del patrimonio di o.i.c.r. di propria o di altrui costituzione, mediante l’investimento avente ad oggetto strumenti finanziari, crediti o altri beni mobili o immobili” (cfr. art. 1, lett. n) ed o) TUF).

(18) È stato osservato che in materia di gestione del risparmio il TUF offre tre principali spunti innovativi, il primo legato alla creazione di un gestore unico e polifunzionale (la SGR ), il secondo, appunto, relativo all’ampliamento della possibilità di delegare poteri gestori ed infine, “il conseguente (potenziale) accrescimento del ruolo dei gestori come soci (necessariamente di minoranza) delle public companies“: cfr. Lener, Le società di gestione del risparmio. Prevenzione dei conflitti di interesse e tutela del cliente,in AA.VV., Studi in materia di intermediari non bancariQuaderni di finanza. Studi e ricerche,Consob, n. 36, ottobre 1999.
Sulle deleghe di gestione nell’ambito del TUF si veda Miola, 
La gestione collettiva del risparmio nel TUF: profili organizzativi,in Bancaborsa, tit. cred.,2001, I, p. 299.

(19) Sul tema, in termini più generali, si veda il contributo di Pittalis, Outsourcing,in questa rivista,2000, p.1006, che definisce l’espressione come ” la formula organizzativa imprenditoriale, diffusasi negli anni settanta, consistente nell’avvalersi di una impresa (fonte) esterna per lo svolgimento di una funzione aziendale, la cui natura può essere di vario genere”, con mantenimento del core business in capo alla impresa principale; assai frequente è la “esternalizzazione” della gestione informatica e telematica.

(20) Nell’ambito della normativa previgente il riferimento legislativo era rappresentato dall’art. 7, comma 4°, d. legisl. 84/1992, a mente del quale “la SICAV può delegare poteri di gestione del proprio patrimonio esclusivamente a società di gestione dei fondi comuni autorizzate ai sensi della l. 77/1983“.
Nella Relazione Ministeriale di accompagnamento al d. legisl. 84/1992 si legge in proposito: “Inoltre, è stato consentito che la gestione della SICAV, ove la società non intenda dotarsi di autonome strutture organizzative a ciò preposte, possa essere affidata a società di gestione di fondi comuni di natura contrattuale, tenuto conto della specifica esperienza di tali organismi nella gestione del comparto della gestione collettiva di valori mobiliari”.

(21) La previgente definizione legislativa faceva riferimento al “patrimonio autonomo, distinto a tutti gli effetti dal patrimonio della società di gestione”, oltre che da quello dei partecipanti: cfr. art. 3, comma 2°, l. 23 marzo 1983, n. 77. Secondo il TUF il fondo comune di investimento è definibile come “il patrimonio autonomo, suddiviso in quote, di pertinenza di una pluralità di partecipanti, gestito in monte” (art.1, comma 1°, lett. j). 

(22) A proposito di tale coincidenza si è parlato di “contraddizione interna alla SICAV” (Patriarca, Una nuova società di diritto speciale: la SICAV,in Banche e banchieri,1993, p. 363).

(23) Sottolinea il concetto anche Cardillo, Nuova operatività di Fondi e SICAV, in L’attuazione delle Direttive CEE in materia di organismi di investimento collettivo in valori mobiliari, in Quaderni di documentazione e ricerca,Assogestioni, Roma, 1988, n. 9, p. 149. 

(24) Secondo il recente rapporto di Assogestioni, aggiornato a tutto ottobre 2001, le principali SICAV operanti sul mercato italiano presentano cali, se non risultati negativi nella raccolta netta del risparmio, mentre sono restati sostanzialmente stazionari i dati relativi ai vari tipi di fondo di investimento.

(25) L’ordinamento italiano presenta una anomalia, rappresentata dal fatto che la SICAV è stata introdotta in un secondo tempo, quale variante del modello del fondo, mentre dal punto di vista storico, in termini assoluti, è più risalente l’esperienza della società di investimento (in origine a capitale fisso ed in seguito, variabile – statutory investment trust) rispetto a quella dei fondi (che si riallacciano ai contractual investment trust). In Francia, al contrario, è il fondo a presentarsi come evoluzione della società di investimento, col fine di ovviare alla sovrapposizione di ruoli tra investitore e gestore. Per una ricostruzione del fenomeno, v. Carbone,Organismi di investimento collettivo in valori mobiliari,in Nuove leggi civ. comm.,1993, p. 146; Lener, Gli organismi di investimento collettivo in valori mobiliari nel diritto comunitario,in Foro it.,1989, V, c. 224; Id., Prime note sulle SICAV,in Bancaborsa, tit. cred.,1992, I, p. 579; Navarra, La Direttiva CEE n. 85/611,Torino, 1994.
Per il panorama francese cfr. altresì Py, 
Les SICAV et fonds de court terme,in Marchés financiers,1982, p. 1295.
Trova conferma l’osservazione secondo la quale “differenti propensioni dei risparmiatori verso i vari tipi di investimento, differenti vicissitudini storiche, differenti strutture dei mercati monetari e finanziari, differenti attitudini assunte dai pubblici poteri nei confronti del loro sviluppo, differenti visioni sulla utilità di una più o meno netta separazione fra attività creditizia e produttiva hanno determinato in ciascun sistema economico diverse regolamentazioni della attività finanziaria”: Argenziano, 
Le società finanziarie,in Scritti in onore di Caprara,Milano, 1975. 

(26) Nel 1992, all’epoca della introduzione della norma in esame, sia alle Banche che alle SIM era vietata la delega all’esterno di poteri di gestione. Tale divieto è oggi eliminato dall’art. 24 TUF, rubricato “gestione di portafogli di investimento”, ove alla lett. f) si stabilisce che “l’esecuzione dell’incarico ricevuto può essere delegata, anche con riferimento all’intero portafoglio, a soggetti autorizzati alla prestazione del servizio di gestione di portafogli di investimento previa autorizzazione scritta del cliente”. Per commenti, cfr. Rabitti Bedogni, in AA.VV., Comm. al T.U. delle disposizioni in materia di intermediazione finanziaria a cura di Alpa-Capriglione, Padova, 1998, p. 457; Montonese, SICAV ed il TU in materia finanziaria,in Impresa,1999, p. 405. Sulla gestione di valori mobiliari nell’ambito dell’attività bancaria si veda il contributo di Bochicchio, Gestioni di patrimoni mobiliari da parte di enti finanziari e pegno,in questa rivista, 1988, p. 381.

(27) Cfr. supra sub nota 1) e 2).

(28) Si rileva come questa soluzione sia in linea con le indicazioni della Quinta Direttiva CE sulla “struttura delle società per azioni, nonché i poteri e gli obblighi dei suoi organi sociali”, e tenga conto del fenomeno, proprio del capitalismo evoluto, della separazione tra proprietà e controllo della ricchezza, legato a sua volta alla polverizzazione dei capitali ed all’assenteismo dei piccoli risparmiatori: Pierfelici, La société anonyme à directoire francese,in Riv. dir. comm.,1987, I, p. 339.
L’organizzazione dualistica dell’organo amministrativo, oltre a rappresentare un passo avanti nella equiparazione della SICAV alle società di capitali, si presenta quanto mai appropriata in una società di investimento, ed in una grande impresa in generale. 

(29) È noto come l’ordinamento che più ha accolto e sviluppato tale modello organizzativo sia quello tedesco, che fin dall’Aktiengesetz del 1937 – e poi, in quello del 1965 – proponeva una suddivisione dell’organo amministrativo in consiglio di sorveglianza (Aufsichtstrat) e consiglio di direzione (Vorstand): sull’ampio tema, si veda per tutti Allegri, Amministratori e consiglio direttivo,in Inchieste di diritto comparato5. I grandi problemi delle società per azioni nelle legislazioni vigenti, a cura di Rotondi, I, Padova, 1976, p. 771.
A livello comunitario è rilevabile una crescente affermazione del modello dualistico dell’ogano amministrativo – in alternativa a quello “tradizionale” a seconda della scelta statutaria – : in tal senso è orientato il Regolamento, (CE) n. 2157/2001 relativo allo statuto della società europea (SE) – 
G.U.C.E. 10 novembre 2001, n. L294, artt. 38 ss. attualmente in corso di approvazione, sulla “società europea”(per un primo commento si veda Di Marco, La “società europea”: un nuovo tipo societario per le imprese comunitarie,in Società,2001, p. 746).
Anche l’ordinamento italiano si avvia verso la diffusione del modello dualistico. La legge delega per la riforma del diritto societario – 
l. 3 ottobre 2001, n. 366 –, nell’ambito dell’indirizzo generale, che va nel senso di accentuare i margini della autonomia statutaria, prevede che le società per azioni “possano scegliere tra i seguenti modelli di amministrazione e controllo: 1) il sistema vigente che prevede un organo di amministrazione formato da uno o più componenti, e un collegio sindacale; 2) un sistema che preveda la presenza di un consiglio di gestione e di un consiglio di sorveglianza eletto dall’assemblea; al consiglio di sorveglianza spettano competenze in materia di controllo sulla gestione sociale, di approvazione del bilancio, di nomina e revoca dei consiglieri di gestione, nonché di deliberazione ed esercizio dell’azione di responsabilità nei confronti di questi; 3) un sistema che preveda la presenza di un consiglio di amministrazione, all’interno del quale sia istituito un comitato preposto al controllo interno sulla gestione, composto in maggioranza da amministratori non esecutivi in possesso di requisiti di indipendenza, al quale devono essere assicurati adeguati poteri di informazione e di ispezione. Nella definizione dei requisiti di indipendenza, il Governo favorirà lo sviluppo di codici di comportamento e di forme di autoregolamentazione” (cfr. art. 4, comma 8, lett. dl. 366/01). Il Disegno di legge attuativo della delega, attualmente in corso di approvazione, recepisce questi principi nei novellati artt. 2320 ss. c.c.

(30) Va riferito, nondimeno, che gli amministratori stessi della SICAV dovrebbero già presentare la specifica competenza professionale necessaria, come richiesto dall’art. 43, comma 1, lett. d) TUF tra le condizioni per la costituzione della società (si prevede che “i soggetti che svolgono funzioni di amministrazione, direzione e controllo abbiano i requisiti di professionalità e onorabilità stabiliti ai sensi dell’art. 13”). La normativa di attuazione circa la indicazione dei “requisiti di professionalità e di onorabilità dei soggetti che svolgono funzioni di amministrazione, direzione e controllo presso SIM, SGR e SICAV” è contenuta nel d.m. 11 novembre 1998, n. 468, inG.U., 11 gennaio 1999, n. 7 ed in Società,1999, p. 472.

(31) A proposito della amministrazione delegata di società per azioni, ed in relazione ai possibili sviluppi de iure condendo nel senso dell’organo amministrativo dualistico, si osserva (v. Cagnasso, L’amministrazione collegiale e la delega,in Tratt. delle soc. per az. diretto da Colombo – Portale, 4, Torino, 1991, p. 318) che “il sistema dualistico presenta indubbie analogie con il meccanismo posto in essere mediante la delega di potere amministrativo. Ma si tratta, tuttavia, di tecniche di “distribuzione” del potere gestorio che operano su piani differenti. Anche il sistema unitario, così come delineato dalla proposta della Direttiva, presenta analogie con il modello della delega, ma anche sensibili differenze, che risultano di tutta evidenza esaminando la struttura, la nomina e le competenze dei membri dirigenti e del consiglio, da un lato, dei membri non dirigenti e dei delegati dall’altro”.

(32) La normativa di dettaglio è rappresentata dal Real Decreto 1346/85, del 17 luglio 1985, che all’ art. 32, comma 3°, lett. g), nell’ambito delle ” Caracteristicas basicas” dello statuto delle SIMCAV riconosce “La posibilidad de contratar la gestion de los activos sociales a un tercero de acuerdo con lo dispuesto en el articulo 22”.Il precedente art. 22, relativo alle Sociedades de inversion mobiliaria de capital fijo,afferma che: “Seran òrganos de administracion y representaciòn de la Sociedad los determinatos en su Estatuto, de conformidad con las prescriptciones de la legislaciòn sobre Sociedades Anonimas.
No obstante lo anterior, la Junta genera de accionistas podrà acordar, en la forma prevista en los Estatutos de la Sociedad, que la gestiòn o administraciòn de los activos que formen el patrimonio social, bien en su totalidad bien en parte determinada, se realice por cualquiera de las Entitades que figuren inscritas como Gestoras en el Registro Especial. El acuerdo de la Junta general serà elevado a éscritura pùblica, inscrito en el Registro Mercantil y en el correspondiente Registro Administrativo.
El acuerdo mencionado en el apartado anterior non relevarà a los òrganos de administraciòn de la Sociedad de ninguna de las obligaciones y responsabilidades que las Leyes les imponen
“.

(33) Dispone l’ art. 43, comma 7°, TUF che ” la SICAV può delegare poteri di gestione del proprio patrimonio esclusivamente a SGR”.
In tema di gestioni individuali, abilitati alla gestione diretta sono SIM, Banche, SGR e Imprese di investimento. La delegabilità è prevista da parte di un soggetto abilitato in favore di qualunque altro soggetto abilitato: l’ art. 24, lett. 
f) afferma infatti che “L’esecuzione dell’incarico ricevuto può essere delegata, anche con riferimento all’intero portafoglio a soggetti autorizzati alla prestazione del servizio di gestione di portafogli di investimento, previa autorizzazione scritta del cliente”. Significativa la tecnica legislativa utilizzata: le deleghe di gestione nell’ambito dell’affidamento di un portafoglio individuale non sono più vietate in linea di massima, salvo autorizzazione, ma pienamente lecite e consentite, previa autorizzazione del risparmiatore: la notazione è condivisa da Girino, Il risparmio gestito si “concentra”,in Ammin. e finanza,1998, p. 64 e Mongiello, op. cit.,p. 1471. 

(34) Si legge sub II del resoconto di tali lavori preparatori, pubblicati in Quaderni di finanza. Documenti,Consob, n. 28 giugno 1998: “Nel settore del risparmio gestito l’offerta del servizio è oggi possibile da parte di una pluralità di intermediari finanziari: banche, società di investimento mobiliare, organismi di investimento collettivo, fondi pensione, compagnie di assicurazione; il tipo di controllo è basato più sulla tipologia dei soggetti che sulla natura del servizio. Ne è derivata una struttura del settore molto frazionata e con un debole grado di integrazione orizzontale. La dimensione degli operatori, notevolmente inferiore a quella che si osserva negli altri Paesi, non consente di conseguire le economie di scala che tipicamente connotano l’attività di assetmanagement“.

(35) Con la novella del 1998 e la successiva normativa di attuazione il legislatore ha allineato l’ordinamento italiano a quello di altri Paesi europei, riconoscendo contorni più elastici alla facoltà di delega, in modo simile a quanto previsto nella sopra citata normativa spagnola. Lo snellimento operato dalla nuova normativa ha eliminato l’handicap che da sempre pesava sugli intermediari italiani rispetto a quelli esteri: lo sottolinea il Presidente della Consob all’audizione alla Camera del 20 gennaio 1998, pubblicata in Riv. soc.,1998, I, p. 220.
Si vedrà oltre come la semplificazione delle indicazioni statutarie circa la delega incida sulla natura giuridica del rapporto stesso, facendo cadere il più forte argomento sulla sua natura organica. 

(36) I Fondi pensione trovano disciplina al di fuori del TUF (d. legisl. 124/193 – ampiamente modificato dal d. legisl. 585/1993, dalla l. 335/1995, dalla l. 449/1997 e dalla l. 144/1999), anche perché si collocano al confine tra il diritto dei mercati finanziari e quello del lavoro. 

(37) L’obiettivo dichiarato del legislatore è enunciato nei lavori preparatori al TUF, cit.,ove si legge: “L’intermediario gestore unico dovrebbe costituire, in un certo senso, la sintesi tra le varie società di gestione di fondi comuni (aperti, chiusi, mobiliari, immobiliari) oggi previste dalla legislazione e le SIM che prestano unicamente il servizio di gestione individuale di patrimoni. Al nuovo intermediario dovrebbe, pertanto, essere riservata in esclusiva la prestazione del servizio di gestione collettiva e consentita la prestazione del servizio di gestione individuale. Le SIM e le banche potrebbero continuare a prestare la gestione individuale, unitamente agli altri servizi di investimento”.
La figura del gestore unico anticipa un progetto di direttiva comunitaria all’esame della Unione Europea, ma allo stato rappresenta “una innovazione significativa e senza precedenti in Europa. Non che sia di per sé nuova l’idea di accentrare in un solo soggetto tutta l’attività di gestione di patrimoni per conto di terzi. È però del tutto nuova l’idea di creare un soggetto che, a fronte della possibilità di gestire patrimoni in forma individuale e collettiva, si veda inibito lo svolgimento di altri servizi di investimento”: così Lener, 
Le società di gestione del risparmio. Prevenzione del conflitti di interesse e tutela del cliente,in Bancaimpresasocietà,2000, p. 351.
Numerose le opere di commento sulla funzione socio /economica e la natura giuridica delle società di gestione del risparmio: si vedano Comporti, 
Le società di gestione collettiva del risparmio,in AA.VV., Le società finanziarie a cura di Santoro, Milano, 2000, p. 457; Costi, in Manuale di diritto commerciale – Appendice a cura di Buonocore, Torino, 1998, p. 30; Marchetti-Fortunato, Gli intermediari finanziari non bancari,in AA.VV., Diritto della banca e del mercato finanziario,Bologna, 2000, p. 73 ss.; Mongiello, La società di gestione del risparmio (la nuova figura del “gestore unico”),in questa rivista,1999, p. 1458; Russo, Le società per la gestione del risparmio,in Ammin. e finanza,1998, p. 30; Visintini, La gestione del fondo da parte di SGR: inquadramento giuridico,in La disciplina delle gestioni patrimonialicit., p. 130.
Per una ricostruzione della parallela disciplina francese, sulla base della 
“loi de modernisation” – l. 96/597 del 2 luglio 1996 – si veda il contributo di Lener, La società di gestione del risparmio: prevenzione del conflitto di interesse e tutela del clientecit.,p. 351.

(38) In tal senso, Rabitti Bedogni, in Comm.cit.,p. 457.
Per un’analisi sul punto, oltre agli Autori di cui alla nota precedente, cfr. Di Chio, 
d. legisl. 58/1998. Gli intermediari: il sistema di vigilanza e l’esercizio dei servizi di investimento,in Società,1998, p. 502.

(39) Sottolineano tali risvolti della delega di gestione Di Chio, op. cit., p. 503Lener-Galante, D.lgs. 58/1998prime riflessioni sulle società di gestione del risparmio,in Società,1998, p. 530Rabitti Bedogni, op. cit.,p. 458.

(40) Si è rilevato come i gestori professionali del risparmio – intendendosi fondi comuni, società di investimento e banche, in contrapposizione agli “investitori istituzionali in senso stretto”, quali fondi pensione e compagnie di assicurazione – sono particolarmente legati alla performance nel breve periodo, stante la piena possibilità per il risparmiatore di sciogliersi dal rapporto in ogni tempo e senza penalizzazione, così che “il conseguimento di un risultato sfavorevole anche in un solo periodo può risolversi nella perdita di significative quote di mercato”: cfr. Comana, Risparmio gestito e stabilità dei mercati,in Banche e banchieri,1998, p. 597. 

(41) La Banca d’Italia, nella Comunicazione del 20 dicembre 1996, afferma che: “la gestione in monte costituisce l’oggetto esclusivo delle società ex lege 77/83 e, come tale, deve essere oggettivamente svolta dalla società medesima, non potendo l’attività di questa ultima ridursi alla mera assunzione di responsabilità delle scelte di investimento effettuate da terzi; la delega di gestione di un fondo non può pertanto estendersi ad un novero di settori o di mercati di investimento di ampiezza tale da coprire parte preponderante delle attività del fondo”; si sottolinea, inoltre, la necessità che sia garantita la separazione dei patrimoni gestiti, senza assunzione di rischi “diversi da quelli ordinariamente connessi con la buona esecuzione dell’impegno contrattualmente assunto”. Contenuto analogo presentano le Istruzioni di vigilanza (Circ. n. 188 del 21 ottobre 1993, II, G1.13). Per un commento, v. Miola, op. cit., p. 335; Lener-Galante, op. cit.
Quanto alla gestioni individuali, la Comunicazione Consob 6 aprile 1998 escludeva la totale delegabilità a terzi della gestione “in primo luogo perché condizione necessaria per ottenere l’autorizzazione ad un qualsiasi servizio di investimento è costituita dall’effettivo esercizio dello stesso; in secondo luogo, perché ove la delega fosse totale si snaturerebbero i contenuti dell’attività svolta dall’intermediario abilitato, dato che di fatto non eserciterebbe il servizio per il quale è autorizzato”.
A sé stante la complessa disciplina della delega di gestione nei fondi pensione, per i quali è introdotto un divieto di gestione diretta e si fa necessaria la realizzazione di convenzioni di gestione. Sulla gestione dei fondi pensione si vedano 
ex pluribus Candian, La gestione dei fondi pensione da parte delle imprese di assicurazione nell’ordinamento italiano,in Le imprese di assicurazione e la gestione dei fondi pensione, Milano, 1993; Enriques, La gestione delle risorse dei fondi pensione “negoziali” a contribuzione definita: finalitàeffetti e limiti della disciplina,in Bancaimpresa e soc.,1999, p. 193; Palmisano, La gestione dei fondi pensione tra pluralismo e parcondicio dei gestori,in questa rivista,1996, p. 1103; Righini, La responsabilità per la gestione dei fondi pensione,in Bancaimpresa e soc., 1998, p. 433; Salerno, La gestione finanziaria delle risorse dei fondi pensione,in Bancaborsa, e tit. cred.,2001, I, p. 363, ove ulteriori riferimenti.

(42) I citati provvedimenti di Consob e Banca d’Italia, che si occupano entrambi di deleghe gestionali, coinvolgono profili di reciproca autonomia. La Consob, in linea con la propria generale funzione di vigilanza sull’attività degli enti operanti sul mercato, è competente nel “momento funzionale della delega di patrimoni di OICR e ne coglie, pertanto, l’aspetto dinamico che attiene allo svolgimento dell’attività ed ai rapporti con gli investitori”, laddove la Banca d’Italia, che ha invece compiti di vigilanza prudenziale, concentrati sulla stabilità patrimoniale degli organismi finanziari, tiene in considerazione “la dimensione statica e organizzativa della SGR, tesa a garantire la stabilità patrimoniale e il contenimento del rischio degli intermediari”: Lener, Le società di gestione del risparmio. Prevenzione dei conflitti di interesse e tutela del cliente,cit.,p. 31.

(43) Va sottolineato come, secondo le Istruzioni di vigilanza della Banca d’Italia in vigore al tempo della abrogata normativa, questa forma di delega era prevista a favore di “soggetti esterni”, laddove oggi affidatari della delega possono essere soltanto SGR, intermediari italiani, ovvero intermediari comunitari autorizzati nel proprio Stato di origine alla prestazione del servizio di gestione su base individuale di portafogli di investimento o, infine, intermediari extracomunitari autorizzati dal proprio Stato di appartenenza e previo accordo tra Consob, Banca d’Italia e autorità nazionale di vigilanza del Paese di origine: sul punto, Sanguinetti-Forte, Le società di gestione del risparmio, Milano, 2000, p. 80.

(44) Per le prime riflessioni in argomento si veda AA.VV., Quaderni di documentazione e ricerca,Assogestioni, n. 21, cit.,p. 119; Roppo, La società di investimento a capitale variabile (SICAV): prime considerazioni, in Giur. comm.,1992, I, p. 690; Sanguinetti-Forte, op. cit., p. 3. Nel senso del testo, Miola, op. cit.,p. 336; Salanitro, op. cit.,p. 222.

(45) Sul punto, cfr. Lener, Nascono le SICAV,in Società,1994, p. 453; Id., Gestore unico e deleghe nella gestione,in Quaderni di documentazione e ricerca n. 23, cit.,p. 149; Marchetti, op. cit.,p.741; Ricci,Gestione della SICAV,in AA.VV., Le società di investimento a capitale variabile,cit.,p. 87.
La Consob richiede, per il rispetto di comprensibili esigenze di trasparenza, che della eventualità della delega di gestione si dia notizia nel prospetto informativo, ed impone per la delega la forma scritta: cfr. art. 53 della deliberazione 11522/1998.

(46) V. art. 1, comma 1°, lett. n) TUF, nonché provv. Banca d’Italia 1 luglio 1998 , cap. VII, secondo il quale fa parte della funzione di promozione l’attività di : “studio e progettazione dei prodotti del risparmio gestito; – espletamento delle procedure autorizzative; – scelta delle modalità di commercializzazione; – cura dei rapporti con i partecipanti, con riferimento a sottoscrizioni, rimborsi e distribuzione dei proventi nonché all’adempimento degli obblighi informativi”; della funzione di gestione fa invece parte l’attività di : “– studio e analisi dei mercati e degli emittenti; – definizione delle strategie gestionali; – operatività di front office, disposizione degli ordini di investimento /disinvestimento relative al patrimonio dei fondi e valorizzazione dei beni inseriti nei fondi; – esercizio dei diritti patrimoniali connessi con i valori in gestione (incasso interessi, dividendi, ecc.); – esercizio, nell’interesse dei partecipanti, dei diritti di voto inerenti agli strumenti finanziari di pertinenza dei fondi, sempreché tale facoltà non sia espressamente attribuita alla società promotrice; – verifica del rispetto degli obiettivi di investimento dei fondi definiti dai relativi regolamenti
di gestione e dei limiti posti dalle disposizioni normative; 
back office e tenuta della contabilità dei fondi; – valorizzazione del patrimonio dei fondi e delle quote; – produzione delle segnalazioni di vigilanza”. 

(47) Il contenuto della convenzione è indicato nel provv. Banca d’Italia 1 luglio 1998, cap. VII: “gli obiettivi di investimento del fondo, quali risultano dal regolamento di gestione del fondo (…); – gli ambiti e le caratteristiche delle attività poste in essere da ciascuno dei due intermediari, con particolare riguardo, tra l’altro, agli aspetti connessi con la tenuta delle registrazioni contabili riferite al fondo ed ai partecipanti, gli adempimenti relativi alla valorizzazione del fondo e delle quote; la predisposizione e l’invio delle segnalazioni di vigilanza, i reciproci flussi informativi, le modalità di coordinamento dell’attività delle rispettive funzioni di controllo interno, le modalità di sostituzione del gestore o del promotore. In tale ambito andranno esplicitamente considerati: l’obbligo di procedere alla comunicazione preventiva alla Banca d’Italia dell’intenzione di recedere dal rapporto, i termini del preavviso per la rinunzia alle funzioni affidate, le modalità operative per il subentro del nuovo soggetto, gli obblighi informativi nei confronti dei partecipanti e del mercato connessi con la sostituzione e con la conseguente modifica del regolamento di gestione del fondo”.
Secondo l’art. 52 Delibera Consob 1 luglio 1998 la convenzione: 
a) non deve implicare alcun esonero o limitazione di responsabilità delle società stipulanti; b) deve avere contenuto conforme agli obiettivi di investimento degli OICR con riferimento ai quali è stipulata; c) deve essere formulata in maniera tale da assicurare il rispetto delle disposizioni in materia di conflitto di interessi con riferimento alla società promotrice e alla società che svolge la gestione; d) deve prevedere un flusso costante di informazioni sulle operazioni effettuate dalla società che svolge la gestione, che consenta alla società promotrice la puntuale amministrazione dei rapporti con i partecipanti. 

(48) In tali esatti termini, v. Girino, op. cit., p. 65.
Si osserva come la disarticolazione tra promotore e gestore si rifletta sul tipo di vaglio autorizzatorio della SGR, che sarà autorizzata ad operare indipendentemente dal riferimento ad un determinato fondo gestito: Miola, 
op. cit., p. 307.

(49) Si veda Lener, Gestore unico e deleghe nella gestione,cit.,p. 148.
Sono stati rilevati elementi di contrasto della normativa italiana rispetto agli artt. 43 e 49 Trattato CE, nella parte in cui la legge nazionale riserva l’attività di gestione collettiva del risparmio a società con sede e direzione generale in Italia, impedendo agli operatori comunitari di gestire fondi comuni di investimento e SICAV in Italia, se non per il tramite di una società di diritto italiano appositamente creata: cfr. Radicati di Brozolo, 
Gestione collettiva del risparmio e operatori comunitari: il TUF viola il Trattato CE,in Bancaborsa, e tit. cred.,1999, p. 470. Si veda altresì Mongiello, op. cit.,p. 1473, il quale osserva come promotore e gestore collettivi possano essere soltanto soggetti di diritto italiano e non intermediari esteri.

(50) Sul versante dei rapporti con i partecipanti / risparmiatori operano in questo secondo caso le regole organizzative tipiche della s.p.a. (infatti i partecipanti sono soci), mentre parallelamente nell’ambito dei fondi comuni è la SGR promotore che conserva la disponibilità di questi stessi rapporti.

(51) In tali termini Lener, Le società di gestione del risparmio nel regolamento Consob di attuazione del TUF,in Società,1998, p. 1122. Sul punto si veda altresì Bisogni, Modelli organizzativi della SGR nella prestazione del servizio di gestione collettiva,in Società,1998, p. 1137; Tonelli, Le società di gestione del risparmio,in Intermediari finanziarimercati e società quotate a cura di Patroni Griffi- Sandulli – Santoro, Milano, 1999, p. 32. 

(52) Non che il conferimento dei compiti gestori tra SGR presenti caratteri di immutabilià: il Regolamento Banca d’Italia 1 luglio 1998, cap. IV, 12 ammette anche per la SGR promotrice la facoltà di sostituire la SGR gestore, riservandosi la facoltà di modificare unilateralmente la convenzione.

(53) Del tema dei management contracts in relazione alle interazioni tra OICR si occupa anche Roppo, Le società di investimento a capitale variabilecit., p. 678.
In termini più generali si veda Montalenti, 
I management contracts,in AA.VV., I contratti del commerciodell’industria e del mercato finanziario diretto da Galgano, I, Torino, 1995, p. 5.

(54) Si fa riferimento, segnatamente, alle deleghe di origine statutaria, per le quali il parallelo proposto è più calzante.

(55) Un Autore, occupandosi della possibilità che alla delega di gestione della SICAV si sovrapponga quella ex art. 33, comma 3° TUF tra SGR , afferma che “tale soluzione finirebbe per instaurare anche rispetto alla SICAV un terzo livello di rapporti tra l’investitore e colui che effettivamente assume le decisioni finali di investimento” e “si verrebbe a realizzare una precisa simmetria tra gli assetti organizzativi utilizzabili rispettivamente nella SGR e nelle SICAV” (Miola, op. cit., p. 337).

(56) È forse nella stessa struttura societaria della SICAV che va rintracciato il limite invalicabile alla possibilità di creare ab origine una organizzazione, come si è detto “bicefala” del versante attivo del rapporto di gestione; al contrario, la scissione tra promozione e gestione non è incompatibile con il modello organizzativo del fondo comune di investimento, già di per sé plurisoggettivo.

(57) Nell’ambito del d. legisl. 84/1992 l’art. 16, comma 4° rappresentava norma di chiusura e, per quanto non espressamente previsto, dichiarava l’applicabilità delle norme del codice civile sulle società per azioni “in quanto compatibili con il presente decreto”. Per un commento, v. AA.VV., Le Società di investimento a capitale variabile,a cura di Lener, cit., p. 90.

(58) Cfr. TUF, artt. 43, comma 5° (“non si applicano gli artt. 2333, 2334, 2335, 2336 del c.c.; non sono ammessi conferimenti in natura”) – 45, comma 2° (“non si applicano gli artt. da 2438 a 2447 c.c.”) e comma 7° (“alla SICAV non si applicano gli artt. 2348, comma 2°, 2349, 2351,2353, 2354, comma 1°, numeri 3 e 4, 2355, comma 3°, e 2356 c.c.”) – 47, comma 2°, ult. cpv (“non si applica l’art. 2376 c.c.“) – 48, 1° comma (“alla SICAV non si applica l’art. 2448, comma 1°, n. 4) del c.c.”).

(59) Cfr. TUF, artt. 48, comma 3° (“si applicano l’art. 2450 c.c. e l’art. 97 del TU bancario”) e comma 7° (” per quanto non previsto dal presente articolo alla SICAV si applicano le disposizioni del libro V, titolo V, capo V, sezione XI c.c.”) – 49, comma 2° (“alla fusione e alla scissione delle SICAV si applicano gli artt. 2501 ss. c.c., in quanto compatibili”).

(60) Il tema della individuazione dei caratteri di imprenditorialità delle società che abbiano per oggetto sociale esclusivo l’attività di investimento è classico e storicamente è stato affrontato con riguardo alle società di investimento a capitale fisso, di più risalente origine; la recente introduzione delle deleghe di gestione nell’ambito delle SICAV ripropone quel problema e ne acuisce i termini, per effetto del possibile svuotamento delle funzioni esercitate dalla società stessa.
Il problema può porsi in termini identici anche riguardo ad una SGR che non gestisca il fondo comune di investimento.

(61) Ad un primo esame potrebbero apparire pertinenti al discorso le riflessioni dottrinali e l’elaborazione giurisprudenziale sul tema dell’oggetto sociale della holding,in special modo, della cosiddetta holding “pura”: le due fattispecie presentano un comune denominatore, in quanto sollevano l’interrogativo se se sia riscontrabile in capo alla società l’esercizio di una attività economica o se l’ente non si limiti al godimento dei diritti connessi alle partecipazioni in società terze, nelle quali il proprio capitale è investito. Tuttavia, le affinità sembrano fermarsi qui. Se in entrambi i casi è lecito addivenire alla individuazione di caratteri di imprenditorialità della società, diverse sono le giustificazioni tecnico – giuridiche della conclusione. Quanto alla holding, l’attività imprenditoriale svolta è legata al vantaggio patrimoniale procurato alle società partecipate dall’intervento di coordinamento e controllo della stessa. La giurisprudenza individua così una forma di esercizio in via indiretta della medesima attività imprenditoriale delle società possedute da parte della holding. Il leading case in proposito resta la pronuncia sul noto “caso Caltagirone”: Cass., 26 febbraio 1990, n. 1439, in Giust. civ,1990, I, p. 622, in Foro it.,1990, I, c. 1174, in Giur. it, 1990, I, 1, c. 713, con nota di Weigmann. Nella pronuncia si legge, fra l’altro, che la holding assume la veste di imprenditore se la sua attività “a) si esplichi attraverso atti, anche negoziali, posti in essere da tale soggetto in nome proprio; b) sia inoltre idonea a produrre un incremento dei risultati economici del gruppo nel suo insieme e nelle sue componenti”. La giurisprudenza di merito è in gran parte conforme: cfr. Trib. Modena, 25 giugno 1998, in Giur. comm.,1999, I, p. 322; Trib. Aosta, 13 maggio 1998, inDir e pratica delle società,1999, n. 21, p. 77 ; Pret. Cagliari, 6 maggio 1998, in Riv. giur. sarda,1999, p. 201; Trib. Catania, 3 gennaio 1997, in Dir. fall.,1997, II, p. 415, con nota di Ragusa MAggiore ed in Fall., 1997, p. 625; Trib. Siena, 27 maggio 1991, in Foro pad.,1996, I, c. 160 (l’attività della holding ha “l’attitudine a produrre un incremento di risultati economici del gruppo nel suo insieme e nelle sue componenti, i quali appaiano diretta derivazione dell’attività di governo o non siano altrimenti ipotizzabili in assenza dell’attività qualificante indicata”). Tra gli studiosi si ritiene che ” la società holding esercita quella fase dell’impresa di gruppo che consiste nella direzione e nel coordinamento tecnico – finanziario dell’impresa”; inoltre, “la società holding non ha un oggetto diverso dall’oggetto delle società controllate”: cfr. Galgano, L’oggetto della holding è,dunque l’esercizio mediato e indiretto dell’impresa del gruppo,in questa rivista,1990, p. 401; Id., Qual è l’oggetto della società holding?,in questa rivista,1986, p. 327. Talora si riconduce l’attività della holding alla previsione di cui al n. 5) art. 2395 c.c.: v. Vella, Le società holding,Milano, 1993, p. 158. In senso contrario, Gliozzi, Holding e attività imprenditoriale,in Giur. comm.,1995, I, p. 522.
Sulla applicabilità della normativa sulla comunione di godimento in caso di mancanza dei requisiti della fattispecie societaria, si veda Di Paolo, voce 
Negozioindiretto, in DigestoDisc. priv.Sez. civ.,XII, Torino, 1995, p. 124; Galgano, Comunione di impresasocietà di fatto e conferimento immobiliare,in questa rivista,1988, p. 689. Sul punto, copiosa la giurisprudenza sulle società ad oggetto immobiliare: si veda per la particolare chiarezza Trib. Milano, 4 novembre 1993, in Giur. comm.,1994, II, p. 866, ove si legge che è imprenditoriale “l’attività di gestione e valorizzazione del patrimonio immobiliare facente capo alla società, quando condotta dinamicamente allo scopo di incrementare il reddito da dividere tra i soci”.
Le medesime argomentazioni non possono essere utilizzate per sostenere l’imprenditorialità della SICAV. In questo caso l’investimento non è strumentale all’esercizio di alcun controllo sulle società terze – ciò che, anzi, è vietato dalla legge – ed è l’investimento in sé che integra gli estremi della attività di impresa.

(62) Sull’argomento, v. infra, paragrafo 7).
Per non complicare troppo il discorso, si eviterà di addentrarsi nell’ esame di un ulteriore carattere della impresa esercitata dalla SICAV e si accennerà soltanto alla possibilità di considerarla una forma di cosiddetta “impresa per conto proprio” (ammesso che la fattispecie sia compatibile con i principi dell’ordinamento): in effetti, l’attività di investimento del proprio patrimonio, raccolto presso i soci, non realizza offerta di beni e servizi a soggetti terzi rispetto ai soci stessi. Sulla “impresa per conto proprio”, si veda per tutti Spada, voce 
Impresa,in DigestoDisc. privSez. comm.,Torino, 1990, p. 52, che riconduce alle imprese “per conto proprio” i casi “nei quali il servizio prodotto è un servizio di amministrazione di beni, ma questi appartengono a chi lo produce”. 

(63) Sul punto si è formata una certa giurisprudenza: si veda Cass., 23 aprile 1980, n. 2663, in Riv. notar.,1980, p. 1590; Cass., 28 ottobre 1976, n. 3943, in Giust. civ., 1977, I, p. 65; Cass., 16 ottobre 1969, n. 3340, in Dir. fall.,1970, II, p. 451. È ammesso il conferimento ad un terzo estraneo alla società del potere di rappresentanza negoziale e/o processuale: Cass., 28 luglio 1977, n. 3373, in Giust. civ.,1978, I, p. 532. Hanno espressamente censurato il conferimento a terzi di procure generali ad negotia Trib. Bologna, 10 ottobre 1989, in Società,1989, p. 1319, con nota di Rovelli; App. Bologna, 20 dicembre 1988, in Società,1989, p. 608; Trib. Rimini, 11 febbraio 1983, in Foro it., 1983, I, c. 1104; Trib. Milano, 17 giugno 1982, in Giur. comm., 1983, II, p. 306 e in Riv. notar., 1983, p. 178. La possibilità per l’amministratore di conferire ad un terzo mandato per determinate operazioni è stata di recente ammessa relativamente ad una società di persone: cfr. Cass., 11 marzo 2002, n. 3509, in Guida dir.,2002, n. 19, p. 71.
In dottrina, in senso conforme, v. Bonelli, 
Gli amministratori di società per azioni,Milano, 1985, p. 101, il quale denuncia il sostanziale svuotamento delle funzioni amministrative che deriverebbe dall’affidamento a terzi dei relativi poteri; Guida, Sulla legittimità della nomina del procuratore generale nella società di capitali,in Riv. notar.,1982, p. 919; Guglielmetti, Delegabilità di poteri per il compimento di affari sociali nelle società per azioni,in Riv. soc.,1958, I, p. 498. Gli argomenti addotti per negare la liceità del conferimento a terzi di compiti di generale amministrazione della società fanno leva sulla necessità di non spezzare il rapporto fiduciario che lega assemblea e amministratori e sul rischio di elusione delle norme circa la ineleggibilità e la decadenza degli amministratori ed il loro regime di responsabilità. Inoltre, si invoca la tutela dei soci e dei terzi, “onde evitare che nella pratica si istituzionalizzi la figura di un amministratore – uomo di paglia” (Trib. Rimini, 11 febbraio 1983, cit.).
Secondo un indirizzo più permissivo, dovrebbe consentirsi all’assemblea di delegare il compimento di determinati atti a soggetti terzi rispetto agli amministratori, nei casi nei quali ricorre la competenza assembleare in campo gestionale (Minervini, 
Gli amministratori di società per azioni,Milano, 1956, p. 228).
Nel diritto francese, in forza della previsione di cui all’art. 90 l. 88/15 del 5 gennaio 1988 è consentito agli amministratori di “conférer à un ou plusieurs de ses membres ou à des tièrs, actionaires ou non, touts mandats speciaux pour un ou plusieurs objects déterminés”: per un commento, v. Bronzini, 
Società commerciali in Francia,in Dir. fall.,1990, I, p. 116.
Altro è il problema se sia possibile creare un “comitato esecutivo atipico sotto il profilo soggettivo”, del quale, cioè, facciano parte soggetti terzi rispetto agli amministratori ed anche estranei alla società: sul tema si veda Maffezzoni, 
Contributo allo studio del comitato esecutivo nelle società per azioni,Torino, 1998, p. 33, la quale sostiene la natura non inderogabile dell’art. 2381 c.c. e la conseguente ammissibilità della presenza nel comitato di soggetti non facenti parte del consiglio di amministrazione. Invero, sembra qualitativamente diversa l’ipotesi, più affine alla delega di gestione in oggetto, in cui tutti i membri del comitato siano estranei al consiglio di amministrazione. In ogni caso, comunque, si tratterebbe di conferimenti di incarichi a soggetti che, per quanto non amministratori, finiscono poi per confluire all’interno di un organo sociale – il comitato esecutivo del quale fanno parte –, al contrario di quanto si verifica nella delega a favore di SGR, per lo meno secondo l’impostazione in chiave negoziale e non organica, qui accolta.

(64) L’art. 2, comma 3, lett. b), d. legisl. 84/92 stabiliva che in caso di delega di gestione ai sensi dell’art. 7 lo statuto della SICAV dovesse indicare ” Il soggetto delegato, l’ampiezza della delega e le procedure per assicurare il controllo delle operazioni effettuate dal delegato”. 

(65) Ha sostenuto questa opinione Marchetti, op. cit.,p. 745.

(66) Il dibattito sul tema ha visto confrontarsi una prima tesi permissiva, che si riallaccia alla elaborazione in tema di tendenziale equiparazione tra persona fisica e persona giuridica (sulla quale v. Montalenti, Riflessioni in tema di persona giuridica, in Diritto privato,II, Padova, 1997, p. 647); ulteriori argomenti sono tratti dal fatto che, anche nell’eventualità che a ricoprire la carica di amministratore sia una persona giuridica, resterebbe garantito il rispetto delle regole societarie sia circa l’intuitus che fonda la designazione degli amministratori, sia circa l’elezione diretta da parte dell’assemblea e l’esercizio delle azioni di responsabilità: cfr. Candian, Una persona giuridica in funzione di amministratore di associazione non riconosciuta,in Temi,1959, p. 324; Greco, Le società nel sistema legislativo italiano,Torino, 1959, p. 281; Guerra, Può la carica di amministratore di società essere ricoperta da un’altra società?,in Riv. soc.,1956, I, p. 697; Libonati, Holding e investment trust,Milano, 1959, p. 171. Per un contributo più recente, v. Caselli, Problemi in tema di nomina degli amministratori di società per azioni,in questa rivista,1989, p. 69, che non menziona il caso dell’amministratore – persona giuridica tra le ipotesi di incompatibilità o impossibilità a ricoprire l’incarico gestorio.
In giurisprudenza, v. Trib. Milano, 20 gennaio 1953, in 
Foro it.,1954, I, c. 728.
In senso contrario, si fa leva sull’argomento letterale rappresentato dall’art. 2535, comma 1°, c.c. in tema di cooperative (“gli amministratori devono essere soci o mandatari di persone giuridiche socie”), nonché sulla esclusiva competenza assembleare in fatto di nomina e revoca degli amministratori e sui meccanismi delle azioni di responsabilità: v. Campobasso, 
Diritto commerciale,2, 1997, p. 328; Caselli, Vicende del rapporto di amministrazione,in Tratt. delle soc. per az. diretto da Colombo – Portale, 4, Torino, 1991, p. 27; Gliozzi, Società di capitali amministratore di società per azioni?,in Riv. soc.,1968, I, p. 95; Minervini, Gli amministratori di società per azioni, cit., p. 88.

(67) Da ciò potrebbe trarsi un decisivo argomento a favore della piena liceità di una tale conformazione dell’organo amministrativo medesimo. Tuttavia, l’argomentazione regge nella misura in cui la norma sulle deleghe di gestione possa essere considerata come significativa nell’ambito del sistema; in caso contrario, se dovesse ritenersi che si tratti di normativa talmente speciale e settoriale da esaurire la propria portata nel contesto della relativa legge, la fattispecie non potrebbe più essere considerata elemento risolutivo del problema.
Il Disegno di legge recante la “Revisione delle disposizioni generali sulle società e riforma delle società di persone”, approvato dal Consiglio dei Ministri il 7 febbraio 2001 (e in seguito, decaduto), portava un significativo contributo in proposito: il riformulato 
art. 2273 c.c. recitava infatti: “Può essere nominato amministratore anche una persona giuridica la quale esercita le relative funzioni mediante un rappresentante da essa designato. La denominazione e la sede della persona giuridica amministratore nonché il cognome, il prenome, il luogo e la data di nascita, il domicilio e la cittadinanza del rappresentante designato devono essere depositati per l’iscrizione nel registro delle imprese. Il rappresentante ha gli stessi obblighi degli amministratori persone fisiche, ferma restando la responsabilità solidale della persona giuridica”. Il testo integrale del d.l. si può leggere in Società,2001, p. 347.

(68) Sui requisiti necessari che elevano un ufficio ad “organo” si veda per tutti la chiara esposizione di Fanelli, Effetti della delega di potere amministrativo sulla struttura organica della società per azioni,in Scritti giuridici in onore di Antonio Scialoja,Bologna, 1953, p. 310. 

(69) Nell’esercizio di tali facoltà gli amministratori dovranno rispettare i consueti canoni di diligenza e correttezza di comportamento. Fermo restando il principio di insindacabilità nel merito delle scelte gestionali, il vaglio dell’operato degli amministratori rispetto alle decisioni sulla delega di funzioni verterà sull’adozione di ogni accortezza e sull’acquisizione di ogni opportuna informazione, che rendano il procedimento decisionale consapevole, prudente e perito. Il criterio per valutare correttamente le scelte compiute deve attingere, secondo gli insegnamenti della più moderna dottrina, recepiti anche in giurisprudenza, a parametri di “ragionevolezza” dei comportamenti tenuti: in termini si veda da ultimo Cass., 4 aprile 1998, n. 3483, in Dir. fall.,1999, II, p. 252, che contiene opportuni riferimenti alla analoga impostazione di diritto anglosassone, rifacentesi alla cosiddettabusiness judgment rule.

(70) Gli studi sulla liceità di una clausola dell’atto costitutivo che preveda come necessaria la delega di poteri del consiglio di amministrazione riguardano la creazione di comitati esecutivi o amministratori delegati di società per azioni: cfr. Cagnasso, Gli organi delegati nella società per azioni,Torino, 1976, p.160; Id., L’amministrazione collegiale e la delega, cit.,p. 301; Fanelli, Effetti della delega di potere amministrativo sulla struttura organica della società per azioni, cit., p. 323.

(71) Sull’argomento, ma in relazione al rapporto endosocietario tra consiglio di amministrazione e organi delegati, v. Cagnasso, op. ult. cit., p. 301.
Invero, il tema delle clausole “atipiche” degli statuti degli OICR va oltre l’argomento specifico e può interessare ogni aspetto del contenuto degli stessi, negli ambiti di liceità individuabili nell’ordinamento. 

(72) È significativo in proposito il dettato dell’art. 39 TUF, che affida al regolamento del fondo la definizione delle caratteristiche dello stesso, la disciplina del funzionamento, la ripartizione dei compiti tra promotore, gestore e depositario e la regolazione sia dei rapporti reciproci tra questi soggetti, sia di quelli tra essi e i singoli partecipanti. 

(73) Il problema del bilanciamento tra istanze efficientistiche e partecipative, nell’ambito dell’assetto delle competenze rispettivamente riconosciute ad assemblea e consiglio di amministrazione richiama il dibattito intorno alla discussa interpretazione della previsione di cui all’art. 2364, n. 4) c.c. sulle delibere assembleari in materia gestoria: sul tema si vedano per tutti Abbadessa, L’assemblea: la competenza,in Tratt. delle soc. per az. diretto da Colombo – Portale, 3*, Torino, 1994, p. 97; Corsi, Poteri dell’assemblea e poteri del consiglio di amministrazione in rapporto all’art. 2364n. 4) cod. civile,in Foro it.,1974, I, c. 236. 

(74) L’opzione per la ricostruzione in chiave negoziale della delega di gestione esclude che il rapporto con la SGR delegata resti vicenda interna al consiglio di amministrazione e che rispetto al negozio stesso la SICAV sia terza. Al contrario, è corretto ritenere che il rapporto stesso non si esaurisca nell’ambito dell’organizzazione e del funzionamento del consiglio di amministrazione, ma vincoli la società nel suo complesso. Quest’ultima, e non direttamente il suo consiglio di amministrazione, è parte contrattuale in senso stretto, secondo i meccanismi di imputazione all’ente di ogni altro legame contrattuale assunto nell’esercizio della attività di impresa. La conclusione è, peraltro, naturale conseguenza della attribuzione di poteri di rappresentanza.
A proposito del rapporto di amministrazione delegata di società per azioni, si sottolinea come questo lega i delegati direttamente alla società e non già al suo consiglio di amministrazione (Minervini, 
Gli amministratori di società per azioni,cit.,p. 438). Peraltro, il ricorso alla teoria del mandato per classificare il rapporto tra consiglio di amministrazione e amministratori delegati comporta la creazione di un vincolo rispetto al quale la società è terza, laddove la legge disciplina la responsabilità di tutti gli amministratori, delegati e non, nei confronti della società: in tal senso Borgioli, L’amministrazione delegata,Firenze, 1982, p. 64.

(75) Questa la definizione fornita da Graziadei, voce Mandato in Digesto Disc. Priv.Sez. civ.,XI, Torino, 1994, p. 157. Si veda inoltre Capriglione, Le gestioni bancarie di patrimoni mobiliari,in Bancaborsa, e tit. cred.,1987, I, p. 280.

(76) Hanno posto l’accento sul declino del contratto di mandato in sé De Nova, Il tipo contrattuale,Padova, 1974, p. 193, Zanarone, L’estinzione del mandato per il fallimento del mandante: ragioni e limiti di una normativa,in Riv. dir. civ.,1967, I, p. 279.
Al contrario, si sostiene la centralità della figura negoziale del mandato nel ruolo di modello normativo di riferimento in tutti i rapporti di cooperazione: Pugliatti, 
Il rapporto di gestione sottostante alla rappresentanza,inStudi sulla rappresentanza,Milano, 1965, p. 208. Sulla duttilità dello schema del mandato, che gli consentirebbe l’adattamento ad un numero ampio di fattispecie atipiche, cfr. Luminoso, Mandatocommissione,spedizione,Milano, 1984, p. 50.

(77) Il riferimento è allo studio di Alcaro, Mandato e attività professionale,Milano, 1988, p. 31.

(78) La locuzione utilizzata nel testo è ripresa da Alcaro, op. cit., p. 92. Nello stesso senso anche Ferri jr., Patrimonio e gestione. Spunti per una ricostruzione sistematica dei fondi comuni di investimento,in Riv. dir.comm.,1992, I, p. 51, che osserva come “la qualificazione di un fenomeno in termini di mandato non impone che tutte le norme dettate per tale tipo contrattuale siano applicabili”.

(79) In senso conforme anche Antonucci, Le società di investimento a capitale variabile,in Intermediari finanziarimercati e società quotate,cit.,p. 105; Rabitti Bedogni, in Comm.,cit.,p. 461. Più in generale, sulla applicabilità del tipo del mandato ai rapporti di gestione patrimoniali, v. per tutti Luminoso, Mandato,Torino, 2000.

(80) Per rintracciare i requisiti della citata “alienità della attività” e per ripercorrere tale quadro obbligatorio è utile il riferimento allo studio di Bavetta, voce Mandato,in Enc. dir.,XXV, Milano, 1975, p. 323 ss. Le obbligazioni del mandatario sono così riassunte: oltre al principale obbligo di facere si individua un “obbligo di comunicazione”, “obbligo di rendiconto”, “obbligo di rimettere al mandante quanto ha ricevuto a causa del mandato” e un “obbligo di corrispondere gli interessi sulle somme riscosse”. Le obbligazioni a carico del mandante, invece, consistono nella “somministrazione dei mezzi necessari per l’esecuzione del mandato”, nel “rimborso delle anticipazioni fatte dal mandatario” e nella corresponsione del “compenso”.

(81) Si ritiene che la delega de qua comporta la attribuzione di rappresentanza della SICAV (Marchetti, op. cit.,p. 742); nello stesso senso, per i contratti i investimento, Carbonetti, I contratti di intermediazione mobiliare,Milano, 1992, p. 84. Inoltre, Ricci, Gestione della SICAV,in Le società di investimento a capitale variabile, a cura di Lener, cit., p. 86.

(82) In tali esatti termini, Marchetti, op. cit., p. 741; la tesi è ripresa da Baglioni, in Baglioni-Nobili, Società di investimento a capitale variabile,in Nuove leggi civ. comm.,1993, p. 1373; Lener, Le SICAV,in Tratt. delle soc. per az.,cit.,p. 167. 

(83) La SGR terza, a sua volta delegata dal gestore non può essere qualificata ausiliaria del mandatario ai sensi dell’art. 1717 c.c., non essendo rintracciabile un rapporto di mandato tra partecipante al fondo o socio della SICAV, da una parte, e gestore, dall’altra, per la assoluta indipendenza dell’operare dell’investitore istituzionale e l’impossibilità per il risparmiatore che affida il risparmio ad una gestione in monte di impartire direttive vincolanti; la affermazione che il rapporto tra partecipante al fondo e intermediario non possa essere sussunta al tipo del mandato è generalmente condivisa: per tutti, Costi, Mercato mobiliare,cit., p. 133;Tonelli, op. cit.,p. 28, ove ulteriori riferimenti.
Su tutt’altro piano si collocano gli ulteriori contratti di negoziazione conclusi con i terzi nell’ambito della amministrazione del patrimonio: per questi ultimi valgono la regolamentazione del contratto di investimento e la disciplina del codice civile (sul punto, v. Carbonetti, 
op. cit.; Roppo, op. ult. cit., p. 261. Inoltre, v. Gaggero, op. cit.,p. 679, con riflessioni sul diritto e la prassi elvetica).

(84) Nel senso della autonomia del contratto di gestione di patrimoni rispetto al mandato, si veda Zaccheo, Gestione fiduciaria e disposizione del diritto, Milano, 1991, p. 75.

(85) In tal senso Carbonetti, op. cit., p. 83; l’autore accoglie altresì la distinzione tra “gestione” e “amministrazione”, in quanto la prima si caratterizza per la “finalità di valorizzazione del patrimonio del cliente, che si realizza attraverso il compimento di una serie di atti unitariamente volti al conseguimento di un risultato utile all’attività di investimento e disinvestimento in valori mobiliari”, mentre la seconda è “finalizzata a garantire l’esercizio puntuale dei diritti connessi ai beni amministrati”: cfr. Comunicazione Consob, n. 91007025, del 6 dicembre 1991, ivi citata. Si veda inoltre Ferro Luzzi, Le gestioni patrimoniali,in Giur. comm.,1992, I, p. 50, che definisce la gestione come “l’affidamento ad un esperto – o presunto tale – di una somma di denaro, o anche di un bene, considerato peraltro tal bene non in sé, ma per il suo valore, cioè per la somma di denaro che rappresenta, con l’incarico di procedere ad una serie di operazioni di investimento e disinvestimento di tal valore monetario”.
Sulla autonomia del rapporto di gestione rispetto al mandato in particolare, Frè, 
Della società per azioni,in Comm. c.c. a cura di Scialoja-Branca, Bologna-Roma, 1997, p. 771; Zaccheo, Gestione fiduciaria e disposizione del diritto,cit., p. 270.
Al contrario, qualifica come “figure affini” le due fattispecie del mandato e del contratto di gestione Graziadei, voce 
Mandato,cit.,p. 157.

(86) Nel senso della esistenza di questo tipo di limite all’incarico di mandato si esprime il solo precedente giurisprudenziale in termini: si tratta di Cass., 18 gennaio 1982, n. 324, in Foro it.,1983, I, c. 2263, con nota di Tedeschi, la cui massima così recita: “Il contratto di mandato (con o senza rappresentanza), poiché ne è contenuto essenziale, a norma dell’art. 1703 c.c. l’obbligo assunto dal mandatario di compiere uno o più atti giuridici per conto del mandante, non può avere ad oggetto un’attività imprenditoriale, che non costituisce un atto o una pluralità di atti giuridici, bensì un fatto dinamico continuativo, svolgentesi nel settore economico, al quale l’ordinamento giuridico attribuisce rilevanza come status del soggetto che effettivamente lo pone in essere”.
Peraltro, nel settore delle gestioni in conto terzi trova un certo seguito la distinzione tra amministrazione cosiddetta statica, riguardante singoli beni, senza attribuzione al delegato di autonomi e discrezionali poteri di disposizione, in contrapposizione alla amministrazione “dinamica”, propria della gestione di patrimoni, che ricomprende la prima, ma è arricchita da tutti i poteri facenti parte della attività di gestione in senso lato. Il primo caso ricade a pieno titolo nella disciplina del mandato tradizionale (si pensi alla custodia di titoli, con intestazione fiduciaria degli stessi, esecuzione di ordini di acquisto e così via), mentre nel secondo “gli interessi regolati dal contratto non possono essere limitati a quelli propri del rapporto tra mandante e mandatario” (cfr. Di Chio, 
Gestione fiduciaria di patrimoni mobiliari e servizi di investimento,in Dir. ed economia,1997, p. 250).

(87) Per una analisi, v, Roppo, Investimento in valori mobiliari (contratto di),in questa rivista,1986, p. 261.

(88) Secondo la definizione di Alcaro, op. cit., p. 190 mediante il ricorso alla figura del mandato professionale – con riferimento particolare ai servizi bancari –, si realizza “una soluzione che senza attenuare o disconoscere l’oggettivo riferimento ad una cooperazione gestoria, fa emergere l’intrinseco rilievo e l’autonomia dell’attività gestita, attraverso la valorizzazione di particolari indici di conformazione imputabili alla qualità funzionale del cooperatore”.

(89) Si vedano i riferimenti di cui al par. 4.2. Si aggiunga che, quando affidatario di tale incarico è un soggetto specializzato come una Banca o, nel caso che qui rileva, una SGR, il rapporto che fonda la legittimazione del delegato può essere etichettabile come mandato, ma resta “assorbito, per la necessità del suo adempimento, nella logica e nella disciplina della funzione propria del soggetto incaricato”: Alcaro, op. cit., p. 23.

(90) In epoca anteriore alla riforma del 1998 la prevalente opinione circa la natura organica della delega di gestione comportava che ogni relativa competenza spettasse alla assemblea, in sede di revisione dello statuto.

(91) L’affermazione è valida sia intendendo la SGR come organo a sé stante, che vive di vita propria, al di là del momento genetico della sua creazione ad opera di un consiglio di amministrazione, nella sua contingente composizione, sia aderendo alla tesi, qui preferita, della natura contrattuale del vincolo.
Sul tema, cfr. Borgioli, 
op. cit., p. 145; Costi, Modifiche della composizione del consiglio di amministrazione e sopravvivenza del rapporto di delega,in Riv. dir. comm.,1965, I, p. 147; Cagnasso, La amministrazione collegiale e la delega,cit.,p. 303.
La giurisprudenza, invece, tende a ritenere che il venire meno della maggioranza del consiglio di amministrazione faccia caducare gli organi delegati: cfr. Cass., 24 ottobre 1958, n. 3438, in 
Mass.,1958.

(92) Sia il provv. Banca d’Italia sia l’art. 53 reg. Consob, entrambi dell’1 luglio 1998, stabiliscono la libera revocabilità dell’incarico effettuare specifiche scelte di investimento ex art. 33, comma 3°, TUF.

(93) Sub par. 2.2). 

(94) Sulla piena revocabilità del mandato, v. per tutti Bavetta, op. cit.,p. 367.

(95) In ultima analisi, l’interesse della SGR nell’affare rappresentato dalla gestione della SICAV consisterebbe esclusivamente nel compenso per l’attività svolta: giurisprudenza e dottrina escludono unanimemente che l’interesse personale del mandatario, che caratterizza il mandato in rem propriam, possa consistere in un generico vantaggio patrimoniale o nel diritto al compenso: cfr. Cass., 15 novembre 1968, n. 3740, in Foro it.,1969, I, c. 1247. Si legga inoltre Carnevali, voce Mandato,in Enc. giur.,XIX, Roma, 1990, p. 11, ove ulteriori riferimenti.

(96) In proposito, è stata negata l’omologazione alla clausola statutaria di una società per azioni che prevedeva una forma di delega permanente delle funzioni amministrative di pertinenza consiliare a favore del comitato esecutivo, così impedendo la revocabilità ad nutum della stessa: Trib. Verona, 14 febbraio 1989, in Società,1989, p. 954.

(97) I citati principi generali si identificano con le disposizioni, di cui all’ art. 1725 c.c., in tema di mandato e all’art. 2383 c.c., in particolare, sugli amministratori di società per azioni. Quest’ultima norma è generalmente ritenuta inapplicabile agli amministratori delegati di società per azioni: Cagnasso, La amministrazione collegiale e la delega,cit.,p. 315.

(98) Si veda la Deliberazione Consob 1 luglio 1998, n. 11522, art. 46 (“fermo restando quanto previsto dall’art. 37, gli intermediari autorizzati possono conferire con apposito contratto scritto a intermediari autorizzati alla prestazione del servizio di gestione su base individuale di portafogli di investimento deleghe gestionali”) e art. 53 (” Le società di gestione del risparmio possono affidare, relativamente agli OICR da esse gestiti, con apposito contratto scritto, ad altre società di gestione del risparmio o a intermediari autorizzati alla prestazione del servizio di gestione su base individuale di portafogli di investimento specifiche scelte di investimento nel quadro di criteri di allocazione del risparmio da esse definite di tempo in tempo”).

(99) L’art. 23, comma 1°, TUF richiede la forma scritta a pena di nullità (nullità, peraltro, relativa ed azionabile da parte del solo risparmiatore) per i contratti relativi alla prestazione di servizi di investimento e accessori, ribadendo quanto già previsto dalla l. 1/1991

(100) Sulla forma, libera o vincolata, del negozio giuridico la letteratura è vastissima: da ultimo, v. Andrini, Forma contrattualeformalismo negoziale e documentazione informatica,in questa rivista,2001, p. 134, ove ampi riferimenti bibliografici. La giurisprudenza afferma tralatiziamente la necessità di una fonte legale o contrattuale che preveda la forma scritta, in via di eccezione al principio generale delle libertà delle forme, “in contrasto con la tassativa e vincolante elencazione operata dall’art. 1350 c.c.“: cfr. da ultimo Cass., 3 aprile 1993, n. 4030, in Giust. civ.,1993, I, p. 2999.

(101) Cfr. disposizioni citate sub nota 98.

(102) Nel senso del testo, Musso, Il controllo societario mediante “particolari vincoli contrattuali”,in questa rivista,1995, p. 19 e Galgano, Diritto civile e commercialeivi citato, p. 33.

(103) Il divieto si rintraccia nel Reg. Banca d’Italia 1 luglio 1998, cit., cap. VII.

(104) In tal senso si esprimeva l’art. 7, comma 4, d. legisl. 84/92 (“La SICAV può delegare poteri di gestione del proprio patrimonio esclusivamente e società di gestione dei fondi comuni (…)”) e la medesima dicitura è ripresa dal già citato art. 43, comma 7° TUF. 

(105) Sulla redazione del bilancio in particolare, v. infra 4.4).

(106) In tal senso anche Sanguinetti-Forte, op. cit., p. 94.

(107) Cfr. provv. Banca d’Italia 1 luglio 1998, sez. III, che consente la creazione di appositi comitati di gestione, funzionanti sulla base di regolamenti adottati dal consiglio di amministrazione e con generale obbligo di rendiconto al termine di ogni riunione o comunque, con modalità organizzative che consentano al consiglio una tempestiva e costante informativa. È testualmente previsto che le delibere di conferimento di tali deleghe contengano “la precisazione che i poteri attribuiti ai soggetti delegati, ivi compreso il comitato esecutivo, sono esercitati in conformità delle direttive generali impartite dai vertici aziendali; – la previsione che i soggetti delegati tengono costantemente informato il vertice aziendale in ordine alla attività svolta; – l’esplicitazione dei presidi organizzativi predisposti per il coordinamento dell’esercizio di eventuali analoghe funzioni attribuite disgiuntamente a più soggetti”.
Si veda inoltre il Cap. VI, circolare n. 169 del 27 agosto 1992 – Banca d’Italia – Istruzioni di vigilanza per le SICAV, intitolato “Deleghe gestionali interne”, ove si legge: “L’articolazione del sistema di deleghe gestionali interne deve risultare strutturata in modo tale che l’ampiezza dei poteri delegati non comporti di fatto un esautoramento dell’organo consiliare in materia di definizione della politica di gestione del patrimonio della SICAV. Di conseguenza, la determinazione delle direttrici di carattere generale attinenti alla politica di investimento del patrimonio medesimo va in ogni caso riservata al consiglio di amministrazione che, inoltre, deve essere posto in grado di verificare l’effettiva attuazione delle stesse da parte dei soggetti delegati”.

(108) Le deleghe atipiche, come noto, sono il frutto di una distribuzione di compiti interna al consiglio di amministrazione, senza l’autorizzazione prevista dall’art. 2381 c.c., in deroga al principio di collegialità: sul tema, Cagnasso, L’amministrazione collegiale e la delega, cit., p. 290; Grippo, Deliberazioni e collegialità nelle società per azioni,Milano, 1979, p. 156. 

(109) Il Provvedimento Banca d’Italia di cui alla penultima nota indica tra tali funzioni, con elencazione esemplificativa, l’elaborazione dati, lo studio ed analisi dei mercati, l’analisi fiscale e finanziaria, l’archiviazione e trattamento della documentazione cartacea.
Nell’ambito del TUF, si intende per attività “connessa” alla gestione del risparmio l’attività che “consente di promuovere e sviluppare l’attività principale esercitata”, mentre sono “strumentali” le attività di studio, ricerca, elaborazione e trasmissione dati ecc., che “ha carattere ausiliario rispetto a quella principale” (v. Regolamento Banca d’Italia, 1 luglio 1998, cap. II, commentato in Sanguinetti-Forte, 
op. cit.,p. 24); sono invece “servizi accessori” riservati alle SGR (art. 1, comma 6°, TUF) la custodia e l’amministrazione dei titoli, la locazione di cassette di sicurezza, la concessione di determinati finanziamenti a favore degli investitori ecc. 

(110) In tal senso, Lener, Le SICAV,in Tratt. delle soc. per az.,cit., p. 172.
Taluni doveri del gestore sono previsti ed individuati dal codice di Autoregolamentazione deontologico, adottato da Assogestioni nel 1995 (in 
Quaderni di documentazione e ricerca,n. 23, cit.,p. 280) .
Del tutto peculiare il regime di responsabilità in campo di prestazione di servizi di investimento: recita infatti l’art. 23, comma 6°, TUF che “Nei giudizi di risarcimento dei danni cagionati al cliente nello svolgimento dei servizi di investimento e di quelli accessori spetta ai soggetti abilitati l’onere della prova di avere agito con la specifica diligenza richiesta”. Per un commento, V. Righini, 
op. cit., p. 443; Salerno, op. cit., p. 387. 

(111) La ripartizione proposta ricalca la tradizionale classificazione dei doveri degli amministratori di società per azioni e, quanto al tema specifico della mala gestio, ripropone tale e quale il problema della ricerca di un punto di equilibrio tra responsabilità, insindacabilità nel merito delle scelte di gestione e rischio di impresa.
Nel considerare gli ambiti delle eventuali azioni di responsabilità va tenuto conto dell’alto grado di aleatorietà che si presenta nell’individuazione del presupposto dell’inadempimento colpevole del gestore: è stato affermato che “nelle operazioni relative a valori mobiliari e, in genere, nelle operazioni finanziarie (nelle quali consiste, come si è detto, la gestione del fondo) è insita un’ineliminabile componente di rischio economico, che per definizione è a carico dei partecipanti e non, invece, della società gerente o dei membri dei suoi organi amministrativi” (cfr. Gandini, 
Gestione e responsabilità nei fondi comuni di investimento mobiliare,in questa rivista, 1989,p. 225).

(112) L’opinione è del tutto consolidata: v. per tutti Allegri, Contributo allo studio della responsabilità civile degli amministratori,Milano, 1979, p. 163.

(113) Sul punto, si veda l’ampio studio di Gandini, cit.,p. 223, che al riguardo afferma che il dovere di diligenza deve ritenersi comprensivo dell’obbligo di amministrare con perizia; inoltre, v. Righini, op. cit., p. 443, la quale sottolinea “la sostanziale irrilevanza della qualificazione di tale rapporto (di delega gestoria nei fondi pensione, n.d.r.) come mandato e della sua riconducibilità ad altre ipotesi contrattuali tipiche. Il contratto di gestione di patrimoni appare infatti oggi come una figura dotata di una propria tipizzazione normativa, derivante da norme di grado primario e secondario, e dotata di una sua specifica disciplina”; si veda altresì Costi, La “gestione delle risorse” dei fondi pensioneivi citato. Inoltre, v. Morozzo della Rocca, Appunti sulla responsabilità dell’intermediario nel rapporto di gestione personalizzata di portafogli,in Riv. crit. dir. priv.,1991, p. 865.
Secondo un’opinione, potrebbe rappresentare indice sintomatico di comportamenti non diligenti del gestore il “marcato scostamento, in negativo, dal risultato di gestione rispetto alle 
performances realizzate in esito a gestioni dello stesso gestore o di altri intermediari omologhe, o comunque, assimilabili a quella contestata per caratteristiche del patrimonio, nonché per criteri e obiettivi di gestione”, laddove al contrario il benchmark “non corrisponde ad una promessa neppure implicita di rendimento minimo della gestione, né è parametro della diligenza professionale media”: il riferimento è contenuto in Gaggero, op. cit.,p. 711.
Sul punto si veda altresì Meo, 
Il regolamento del fondo comune,in Quaderni di documentazione e ricerca,n. 23, cit., p. 163, il quale, quanto al gestore del fondo, chiarisce come neppure lo scopo del fondo indicato nel regolamento possa costituire “oggetto di una obbligazione di risultato da parte del gestore bensì di un orientamento dell’attività (….). Come gli obiettivi, anche il rischio, ovviamente, non rappresenta oggetto di una promessa della SGR”.

(114) La configurabilità di profili di responsabilità in dipendenza di un comportamento omissivo è sostenuta da Borgioli, op. cit.,p. 80.

(115) Quanto ai criteri generali sullo svolgimento dei servizi di investimento, l’art. 21 TUF stabilisce che “nella prestazione dei servizi di investimento e accessori i soggetti abilitati devono: a) comportarsi con diligenza, correttezza e trasparenza, nell’interesse dei clienti e per l’integrità dei mercati; b) acquisire le informazioni necessarie ai clienti e operare in modo che essi siano sempre adeguatamente informati; c) organizzarsi in modo tale da ridurre al minimo il rischio di conflitto di interesse e, in situazioni di conflitto, agire in modo da assicurare comunque ai clienti trasparenza ed equo trattamento; d) disporre di risorse e procedure, anche di controllo interno, idonee ad assicurare l’efficiente svolgimento dei servizi; e) svolgere una gestione indipendente, sana e prudente ed adottare misure idonee a salvaguardare i diritti dei clienti sui beni affidati”.
Più in particolare, l’art. 40, comma 1°, TUF, rubricato “Regole di comportamento e diritto di voto”, espressamente dichiarato applicabile anche alle SICAV dall’art. 50 TUF stabilisce che : “Le società di gestione del risparmio devono: 
a) operare con diligenza, correttezza e trasparenza nell’interesse dei partecipanti ai fondi; b) organizzarsi in modo tale da ridurre al minimo il rischio di conflitto di interessi anche tra i patrimoni gestiti; c)adottare misure idonee a salvaguardare i diritti dei partecipanti ai fondi”.
Inoltre, si veda la deliberazione Consob 1 luglio 1998, n. 11522, art. 48 : ” Nello svolgimento del servizio di gestione collettiva del risparmio, le società di gestione del risparmio e le SICAV, nell’interesse dei partecipanti agli OICR e dell’integrità del mercato mobiliare: 
a) operano in modo indipendente e coerente con i principi e le regole generali del Testo Unico; b) operano nel rispetto degli obiettivi di investimento indicati nel prospetto informativo degli OICR gestiti; c) si astengono da ogni comportamento che possa avvantaggiare un patrimonio gestito, ivi inclusi quelli gestiti nell’ambito della prestazione del servizio di gestione individuale dei portafogli per conto terzi, a danno di un altro; d) acquisiscono una conoscenza adeguata degli strumenti finanziari, dei beni e degli altri valori in cui è possibile investire il patrimonio gestito; e) operano al fine di contenere i costi degli OICR gestiti e di ottenere dal servizio svolto il miglior risultato possibile, anche in relazione agli obiettivi di investimento degli stessi OICR”; al successivo art. 49 si stabilisce che SGR e SICAV “vigilano per l’individuazione dei conflitti di interesse”.
Il rispetto delle indicazioni di regolamento è altresì condizione per il mutuo riconoscimento in ambito europeo: v., in risposta a quesito del Ministero del tesoro, Cons. di Stato, 18 novembre 1997, n. 1472, in 
Cons. di Stato,1998, I, p. 1708.
Nel dettare la nuova disciplina del 1998 il legislatore italiano ha tenuto presente le indicazioni emergenti dal panorama offerto dalle altre legislazioni – come dimostra la lettura dei lavori preparatori al TUF, cit
., p. 31, subtavola 6 –: sotto tale ottica comparatistica è rilevabile “una sostanziale uniformità tra le regole generali di correttezza previste dagli ordinamenti francese, inglese ed italiano nelle gestioni individuali, emerge una tutela dell’investitore italiano assai minore per quanto concerne le gestioni collettive, per le quali viene fissato il solo divieto di churning (moltiplicazione delle transazioni senza vantaggio per la clientela, n.d.r.)”. Negli ordinamenti messi a confronto vigono norme che sanciscono espressamente il principio della best execution, che evitano le operazioni in conflitto di interessi, che vietano forme di discriminazione tra clienti, nonché il personal dealing e il dealing ahead of published research. Quanto, invece, ai diritti di informazione del cliente, si riscontrano elementi di maggiore affinità tra l’ordinamento italiano e quelli dell’Europa continentale.
A livello comunitario, la Direttiva CE 93/22 sui servizi di investimento detta regole generali di comportamento per le imprese di investimento: a questa direttiva si rifà la recente riforma tedesca di cui alla l. 26 luglio 1994 (
Zweites Finanzmarktforderungsgesetz), §§ 31 e ss. Per un commento, Annunziata, Il Wertpapierhandelgesetz e la riforma del mercato mobiliare in Germania,in Bancaborsa, e tit. cred.,1996, I, p. 226.

(116) La SICAV deve evitare di “s’engager à fond” in un affare e cercare soprattutto la sicurezza e la remunerazione nell’investimento: Hamel-Lagarde-Jauffret, Traité de droit commercial,Paris, 1966, p. 954.

(117) Nella disciplina previgente il limite era individuato a livello legislativo (cfr. art. 7, d. legisl. 84/1992, a mente del quale le SGR non potevano detenere attraverso l’insieme dei fondi e delle SICAV gestiti il 10% del capitale di una società quotata e il 20% di una società non quotata; in ogni caso, una SGR non poteva, attraverso i fondi aperti o patrimoni di SICAV che gestiva, esercitare il controllo sulla società emittente), mentre nel disegno del TUF è affidato alla normativa di attuazione (cfr. art. 6, 1° comma, lett. a), TUF); tale normativa è rappresentata dal Reg. Banca d’Italia, 20 settembre 1999, in G.U. 30 settembre 1999, n. 230. Per un commento, si veda Marchetti-Fortunato, op. cit.,p. 90; Maugeri, Le partecipazioni delle SGR,in Quaderni di documentazione e ricerca,n. 23, cit.,p. 267.
Quanto ai limiti per tipologie di investimento, questi sono comuni a SGR e SICAV: cfr. 
artt. da 4 a 7, d.m. 24 maggio 1999, n. 228.
Nel TUF e nella normativa di secondo grado non compare una disposizione analoga a quella che, nel vigore della 
l. 77/1983 sui fondi comuni di investimento, introduceva una sorta di parametro di “congruità” del capitale della società di gestione sociale in funzione del numero di fondi (oggi, si dovrebbe intendere anche delle SICAV?) gestiti.
Tuttavia, il recente Provv. Banca d’Italia 18 luglio 2001, nell’autorizzare le SGR dedicate alla gestione di patrimoni mobiliari chiusi di 
venture capital a costituirsi col capitale minimo di 100.000 Euro previsto in generale per le s.p.a., afferma che in caso di superamento del valore di 25 milioni di Euro del patrimonio complessivamente gestito – anche per delega – occorre adeguare il capitale minimo alla soglia prevista per le SGR in generale (1 milione di Euro); per un primo esame, si veda Colavolpe, Commento,in Società,2002, p. 94.

(118) Cfr. artt. 36, comma 6° e 22 TUF. Sui profili penali, v. Battaglia-Pantano, Società di gestione del risparmio: il provvedimento emanato dalla Banca d’Italia,in Società,1998, p. 1126.

(119) Sul punto, dettagliatamente, Ricci, op. cit.,p. 85. In linea di principio, è invece consentito alla SGR di acquistare partecipazioni, anche di controllo, in “società finanziarie”, ivi comprese espressamente le SICAV.
Il reg. Banca d’Italia 20 settembre 1999, cap. VII, sez. 1, par. 4 chiarisce poi che ogni OICR non può avvalersi di più di una banca depositaria: la delega di gestione, infatti, non incide sul rapporto di deposito. Sui temi connessi si veda Enriques, 
La banca depositaria,in Quaderni di documentazione e ricerca, n. 23, cit.,p. 171.

(120) Il provvedimento in oggetto è la Comunicazione Consob n. DI/99006372 del 29 gennaio 1999. 

(121) In tali esatti termini, Lener, Gestore unico e deleghe nella gestione,cit.,p.147.

(122) Infatti la delega – ogni forma di delega – ha l’ utilità sia di sollevare il delegante dal potere – dovere di agire, sia di evitare di esporlo a diretta responsabilità per ogni fatto inerente alla gestione stessa.

(123) Al proposito, si sottolinea come l’effetto di limitazione della responsabilità degli amministratori estranei alla delega sia consentito esclusivamente grazie al previo consenso della società – espresso in sede assembleare o statutaria –: cfr. Borgioli, op. cit.,p. 97; Dal Martello-Portale, I poteri di controllo degli amministratori “di minoranza”,in Giur. comm.,1980, I, p. 796; Devescovi, Controllo degli amministratori sull’attività degli organi delegati,in Riv. soc.,1981, II, p. 79; Minervini, Gli amministratori di società per azioni,cit.,p. 441.

(124) Il fondamento normativo della solidarietà riposa nell’art. 36, comma 5°, TUF (“La società promotrice e il gestore assumono solidalmente verso i partecipanti al fondo gli obblighi e le responsabilità del mandatario”), e nel provv. Banca d’Italia 1 luglio 1998, cap. VII (“la società promotrice e il gestore, in considerazione della responsabilità solidale assunta nei confronti dei partecipanti alle forme di gestione collettiva del risparmio (…)”).
Il TUF ha abrogato sia l’azione commissariale di responsabilità nei confronti degli amministratori promossa “nell’interesse comune dei partecipanti ed a a spese del fondo” 
ex art. 3, comma 6° l. 77/83, sia l’azione di risarcimento danni nei confronti dei partecipanti al fondo, di cui allo stesso art. 3, comma 5°. 

(125) Cfr. l’ art. 53, comma 3° Delib. Consob, 1 luglio 1998, n. 11522; al successivo comma 5° si chiarisce che la norma vale anche per le SICAV. 

(126) Tale principio generale può essere rintracciato negli artt. 1294 e 2055 c.c., che sanciscono sia in campo contrattuale che extracontrattuale la regola della solidarietà nel debito.

(127) Un autore (Miola, op. cit., p. 312) giustifica il regime di solidarietà tra promotore e gestore per il fatto che tra di essi non intercorre un rapporto autonomo, ma “si assiste piuttosto all’instaurazione di rapporti diretti, autonomi e contestuali tra i partecipanti al fondo comune ed entrambe le SGR”.
Per giustificare il regime di solidarietà tra SGR soccorrono le considerazioni di cui sopra circa l’organizzazione, che si è definita “bicefala”, della operazione di intermediazione.

(128) Se, viceversa , si preferisse intendere che la SGR assurga al rango di vero e proprio organo della SICAV, nei confronti della SGR stessa – oltre che del consiglio di amministrazione della SICAV– potrebbero appuntarsi le azioni di responsabilità promosse dalla maggioranza dei soci della SICAV, dai suoi creditori o singoli soci e terzi. Questa seconda eventualità realizzerebbe un regime più sfavorevole per il debitore / SGR: la responsabilità di quest’ultimo, infatti sarebbe azionabile non per iniziativa riservata ai soli amministratori della SICAV, controparte contrattuale, bensì, da parte dei soci della stessa, previa deliberazione assembleare o al ricorrere dei peculiari presupposti di legge, dai suoi creditori e da singoli soci o terzi aventi causa. A queste azioni di responsabilità provenienti dal versante della SICAV delegante, si aggiungono infine quelle relative ai meccanismi interni alla SGR medesima, secondo il diritto societario.

(129) In tal senso l’art. 24 TUF, comma 1°, lett. f), citato supra.

(130) È appena il caso di ricordare che la medesima questione affrontata sopra circa la natura del rapporto di delega tra SICAV e SGR, nell’alternativa tra natura organica o contrattuale, si è posta anche rispetto alla nomina di comitato esecutivo o amministratori delegati: nel senso favorevole alla esistenza del rapporto organico, e sulla base della autonoma sfera di competenza e di responsabilità dei delegati, si vedano Bonelli, Gli amministratori di società per azioni, cit., p. 46; Fanelli, La delega di potere amministrativo nella società per azioni,Milano, 1952, p. 20; Id., Effetti della delega di potere amministrativo sulla struttura organica delle società per azioni,cit., p. 310; Minervini, Alcune riflessioni sulla teoria degli organi e delle persone giuridiche private,in Riv. trim.,1953, p. 935; Id., Gli amministratori di società per azioni,cit.,p. 450; Pesce,Amministrazione e delega di poteri amministrativi nella società per azioni,Milano, 1969, p. 91.
La contraria opinione, circa la sussistenza di un rapporto contrattuale di mandato è oggi minoritaria: cfr. Brunetti, 
Tratt. del diritto delle società,Milano, 1948, p. 370. Secondo altra opinione (Fiorentino, Gli organi delle società di capitali,Napoli, 1950), la delega non creerebbe un nuovo rapporto organico, ma agirebbe sul primo, modificandolo nel senso di impostare una competenza concorrente, simile al regime di amministrazione disgiuntiva nelle società di persone.
Per una ricognizione di queste e altre opinioni, v. Cagnasso, 
op. cit.,p. 26 .
In giurisprudenza si ricorre al paradigma della autorizzazione di diritto amministrativo: si veda la fondamentale pronuncia Cass., 8 luglio 1968, n. 2341, in 
Bancaborsa, e tit cred.,1968, II, p. 396.

(131) La distinzione è riportata da Marchetti, op. cit., p. 743.

(132) Si è sviluppata un’ampia letteratura intorno alla titolarità del potere di vigilanza ed intervento del consiglio di amministrazione – se individuale o collettivo – ed al contenuto del relativo controllo – analitico o sintetico –, nonché sulle concrete modalità della verifica dell’operato dei delegati: per completi riferimenti sulle varie opinioni in materia, si veda Maffezzoni, op. cit.,p. 202, p. 214, p.222 .

(133) Si tratta di Marchetti, op. cit., p.742. Si veda anche Marchetti-Fortunato, op. cit.,p. 102.

(134) Il riferimento è a Lener, Le SICAV, cit., p. 171. Si è sostenuto, inoltre, che la delega in questione si presenta di estensione, di portata e di significato maggiore di quella di cui all’art. 2381 c.c.: l’opinione è di Lener,Prime note sulle società di investimento a capitale variabile,in Bancaborsa, e tit. cred.,1992, I, p. 579; cfr. inoltre Devescovi, op. cit.,p. 79.

(135) Sulla sussistenza di detti poteri concorrenti nella relazione tra consiglio di amministrazione e organi delegati, si vedano ex pluribus D’Antino, Delega di poteri e responsabilità degli amministratori delle società per azioni,in Arch. civ.,1997, p. 353; Fanelli, op. ult. cit.,p. 21; Minervini, Gli amministratori di società per azioni,cit.,p. 452.

(136) Le parole sono di Marchetti, op. cit., p. 742.

(137) L’argomento delle modalità attraverso le quali si esercita il controllo è stato affrontato anche rispetto alla amministrazione delegata di società per azioni. In proposito (v. Cagnasso, op. ult. cit., p. 312) si è sostenuta l’opportunità che i delegati forniscano spontaneamente informazioni sull’esito delle principali operazioni poste in essere. Si veda inoltre Maffezzoni, op. cit., p. 221.

(138) Un autore (Minervini, op. cit.,p. 48) parla di “riduzione della sfera di applicabilità del principio di collegialità del consiglio di amministrazione”; cfr. altresì Borgioli, op. cit., p. 50, per il quale il sistema delle deleghe di potere amministrativo si pone in posizione intermedia tra la unipersonalità e la collegialità della gestione, sfruttando i vantaggi dell’una e dell’altra; Fanelli, op. ult. cit., p. 478; Grippo, op. cit., p. 156; Pesce, op. cit.,p. 92. In aggiunta, si vedano Calandra Bonaura, Amministrazione disgiuntiva e società di capitali,Milano, 1984; Stella Richter jr., La collegialità del consiglio di amministrazione tra ponderazione dell’interesse sociale e composizione degli interessi sociali,in Amministrazione e amministratori di società per azioni a cura di Libonati, Milano, 1995, p. 282.

(139) Il discorso è riferito alle gestioni in monte: come noto, nelle gestioni personalizzate vige la regola opposta: ex art. 24, comma 1°, lett. e) TUF va espressamente attribuita dal cliente al gestore la facoltà di votare in assemblea.

(140) A titolo esemplificativo, si possono ricordare la facoltà di provocare la convocazione dell’assemblea, riconosciuta a chi detenga il 10% del capitale o la minore percentuale stabilita nell’atto costitutivo (art. 125 TUF) o il diritto di fare denuncia ai sindaci ai sensi dell’art. 2408, comma 2°, c.c., da parte dei soci che rappresentino almeno il 2% del capitale (art. 128 TUF), nonché l’iniziativa per la promozione dell’azione sociale di responsabilità verso gli amministratori da parte di chi detenga il 5% del capitale o la minor percentuale richiesta dall’atto costitutivo (art. 129 TUF).

(141) Si pensi all’esercizio dell’azione di responsabilità verso gli amministratori, o alla denuncia al al tribunale, non per nulla qualificati pricesensitive, ossia, suscettibili di incidere sul valore delle azioni della società. 

(142) La norma in commento è l’art. 40 TUF.

(143) La norma principale in materia è rappresentata dall’ art. 40, comma 2°, TUF: “La società di gestione del risparmio provvede, nell’interesse dei partecipanti, all’esercizio dei diritti di voto inerenti agli strumenti finanziari di pertinenza dei fondi gestiti, salvo diversa disposizione di legge”.

(144) Per espressa disposizione di legge – art. 6, comma 4° bis, d. legisl. 124/93 – in materia di fondi pensione vige una regola del tutto opposta: il diritto di voto relativo ai titoli in portafoglio spetta di diritto al fondo stesso. A tal fine, il gestore ha l’onere di adempiere alle formalità che consentano al titolare l’esercizio del diritto. Peraltro, è fatta salva la possibilità di conferire singole deleghe riconducibili all’art. 2372 c.c.

(145) Sul punto vi è sostanziale uniformità di veduta da parte degli studiosi: nel senso che le limitazioni di cui all’art. 2372 c.c. non valgono in caso di rappresentanza organica, di rappresentanza legale e di procura generale, cfr. per tutti Sacchi, L’intervento e il voto nell’assemblea di società per azioni: profili procedimentali,in Tratt. delle soc. per az. diretto da Colombo – Portale, 3, Torino, 1994, p. 415. In giurisprudenza, si veda in senso conforme Trib. Milano, 21 maggio 1981, in Giur. comm.,1982, II, p. 217, con nota adesiva di Sacchi, Art. 2372 c.c. e rappresentanza organica.

(146) Anche secondo il Marchetti, op. cit., p. 746 il conferimento di potere di gestione implica anche esercizio del diritto di voto, ma secondo modalità e con giustificazioni diverse da quelle di cui all’art. 2372 c.c.

(147) Non è considerata conforme ai principi, e dunque, è illecita, l’attribuzione di diritti di voto direttamente al partecipante al fondo, ovvero, al socio della SICAV: cfr. Assogestioni, Quaderni di documentazione e ricerca, n. 21, cit.,p. 114.

(148) In tal senso anche Visintini, La gestione del fondo da parte delle SGR,cit.,p. 140, che ritiene altresì applicabile al voto delle SGR così delegate la normativa sul conflitto di interessi del socio di cui all’art. 2373 c.c.

(149) Si esprime in tali termini Costi, Risparmio gestito e governo societario,in Giur. comm.,1998, I, p. 313.

(150) Sul fenomeno del cosiddetto “attivismo” dell’investitore istituzionale l’interesse degli studiosi è crescente: con l’espressione si fa riferimento “all’attività di supervisione dell’operato degli amministratori e ad iniziative volte a provocare cambiamenti nella struttura di governo e di controllo delle società quotate”: Enriques, L’attivismo degli investitori istituzionali negli Stati Uniti: una rassegna di studi empirici,in Riv. soc.,1998, I, p. 592; Id., Nuova disciplina delle società quotate e attivismo degli investitori istituzionali: fatti e prospettive alla luce dell’esperienza anglosassone,in Giur. comm.,1998, I, p. 680;Lener, La SGR come socio,cit.,p. 284; Vella, “Attivismo” degli investitori istituzionali e riforma del diritto societario,in Bancaimpresasocietà,1998, p. 363, il quale sottolinea come non possa essere casuale che si sia provveduto ad organizzare in un unico corpo normativo le disposizioni in materia di intermediazione finanziaria e quelle di diritto societario.
Sono noti, e non possono qui essere affrontati nel dettaglio, non riguardando strettamente il tema delle deleghe di gestione, i termini del problema circa la individuazione dell’interesse in nome del quale dovrebbe orientarsi il voto dell’investitore istituzionale: cfr. Costi, 
op. ult. cit., p. 322, il quale sostiene che il gestore, attenendosi a criteri di diligenza e correttezza deve “decidere quale sia il comportamento conveniente nell’interesse dei partecipanti e comportarsi di conseguenza”.

(151) Si sostiene anche l’opportunità di introdurre per legge un dovere di votare per l’investitore istituzionale: per i termini del dibattito si veda Vella, Attivismo degli investitori istituzionali, cit., p. 370, il quale riferisce altresì degli esiti del rapporto Marini condotto in Francia sul tema. 

(152) Ai sensi dell’art. 9 TUF, alle SIM, alle società di gestione del risparmio ed alle SICAV si applicano le disposizioni sulla revisione contabile delle società per azioni quotate, ad eccezione delle limitazioni alle possibilità di impugnativa del bilancio in caso di giudizio positivo. Per un commento, v. Salanitro, op. cit.,p. 241. Sui poteri di vigilanza dell’Autorità – nel sistema previgente – v. Costi, Il mercato mobiliare,cit., p. 1345. 

(153) Si legge nel Regolamento Banca d’Italia 1 luglio 1998 (sez. III, par. 3), che il controllo deve riguardare almeno: – le regole prudenziali, – l’applicazione del principio di separazione tra patrimoni gestiti; – la tenuta delle evidenze contabili; – lo scambio di flussi informativi tra i settori aziendali e la SGR (e la SICAV, n.d.r.) e gli altri soggetti coinvolti nella prestazione di servizi (gestore, banca depositaria, collocatori, enti di servizio esterni ecc.); – l’adeguatezza dei sistemi informativi rispetto ai servizi prestati e della loro affidabilità (…); – l’individuazione e la rimozione di eventuali insufficienze e ridondanze; – la verifica dell’adeguatezza degli output, per qualità e tempestività, alle necessità degli utenti; – la valutazione della rispondenza dell’ iter amministrativo contabile a criteri di correttezza e di ordine nella tenuta della contabilità; – la complessiva adeguatezza del processo di produzione del servizio di gestione (…); – l’efficacia dei sistemi di controllo dei rischi connessi con l’investimento del patrimonio della SGR (….)”. Si veda altresì Deliberazione Consob, 1 luglio 1998, n. 11522, art. 57. Per un commento, Annunziata, Note in tema di controllo interno,in Quaderni di documentazione e ricerca,Assogestioni, n. 23, cit.,p. 193, il quale evidenzia che tale sistema di controlli ricalca quello già previsto per le SIM.

(154) Cfr. art. 38, comma 1° e 4°, TUF, che ha ricevuto attuazione da parte dei provvedimenti Banca d’Italia 1 luglio 1998 e 20 settembre 1999. Sul tema si veda Ferrari-Szego, in Commal Testo unico delle disposizioni in materia di intermediazione finanziaria,a cura di Alpa e Capriglione, cit., p. 394, anche per riferimenti comparatistici. 

(155) Sul punto, il Reg. Banca d’Italia 20 settembre 1999, in caso di separazione tra SGR promotrice e gestore “ha attribuito alla banca depositaria il compito di provvedere al coordinamento della propria attività con quella del soggetto promotore e gestore nonché quello di definire i flussi informativi da instaurare con ciascuno di essi”: cfr. Circolare Assogestioni, 15 novembre 1999, n. 2980/99/C.

(156) Sulla sussistenza di un potere di controllo dei sindaci su comitato esecutivo ed amministratori delegati non vi sono dubbi: per tutti v. Cagnasso, op. ult. cit.,p. 139, ove ulteriori riferimenti.

(157) Resta il problema, più ampio e più grave, di classificazione sistematica della fattispecie – SICAV. Non si pretende qui di dare la risposta ultima ad una questione che coinvolge temi di vastissimo respiro, quale l’essenza stessa del genus società per azioni, il principio di tipicità delle società, l’individuazione dei caratteri della specialità di un modello normativo, la determinazione della soglia oltre la quale il tipo legale cessa di sopportare deroghe ed eccezioni, per trasformarsi in autonoma fattispecie. In particolare, quanto alle società per azioni, si è dubitato della sopravvivenza nell’ordinamento vigente di un tipo unitario: cfr. Cottino-Minervini, Le società per azioni a cento anni dal codice di commercio,in AA.VV., 1882-1982: Cento anni dal Codice di commercio,Milano, 1984, p. 107. Il TUF, accentuando gli elementi di specialità che caratterizzano il cosiddetto statuto delle società per azioni quotate, ha riproposto il tema se queste ultime realizzino un “tipo” a sé: per il dibattito sul tema, in epoca anteriore alla riforma, v. Castellano, I controlli esterni,in Tratt. delle soc. per az. diretto da Colombo-Portale, 5, Torino, 1988, p. 315. Di recente, cfr. Cottino, Il D.l. 24 febbraio 198n. 58. Il nuovo regime delle società quotate: prime considerazioni,in Giur. it.,1998, c. 1295; Oppo,Sulla tipicità delle società quotate,in Riv. dir. civ.,1999, II, p. 483; Spada, Tipologia delle società e società per azioni quotata,in Riv. dir. civ.,2000, II, p. 211.

(158) Nel campo delle società per azioni i cosiddetti criteri della specialità sono dagli studiosi via via individuati in parametri soggettivi (riguardanti la natura dei soci), parametri oggettivi (sulla natura della attività esercitata) parametri causali (in funzione dello scopo sociale) e misti: cfr. Di Cataldo, Gli statuti speciali delle società azionarie,in Giur. comm.,
1991, I, p. 468, che espressamente considera le società di investimento come speciali in relazione all’oggetto esercitato, accanto alle società bancarie, di assicurazioni, fiduciarie e di revisione, finanziarie ed editoriali. L’autore evidenzia altresì come l’esclusività dell’oggetto sociale sia un “tratto comune ai regimi speciali”, oltre al maggior ammontare del capitale minimo ed alla disciplina dei controlli. Infine, sulla specialità della SICAV in particolare v. Roppo, 
Le società di investimento a capitale variabile,cit.,p. 679.
Dalle società per azioni speciali, vere e proprie “classi” di società, si distinguono quelle a statuto singolare, ed oggetto di individuale disciplina: la distinzione è illustrata da Ibba, 
Gli statuti singolari,in Tratt. delle soc. per az. diretto da Colombo-Portale, 8, Torino, 1992, p. 525.
Il panorama offerto dalla variegata realtà societaria è destinato ad arricchirsi anche per effetto della approvazione del citato regolamento CE sulla cosiddetta società europea, che rappresenterà un ulteriore “tipo” di s.p.a.

(159) La progressiva espansione del modello società per azioni in ambiti disomogenei è confermata dalle tendenze evolutive de iure condendo, come emergono dai principi dettati dal legislatore in occasione della delega alla riforma delle società per azioni non quotate: la riforma si caratterizza per il riconoscimento di ambiti di flessibilità e duttilità in funzione delle esigenze del singolo caso, rimesse alla autoregolamentazione. All’art. 4, l. 3 ottobre 2001, n. 366 di delega al Governo per la riforma del diritto societario si afferma che “La disciplina della società per azioni è modellata sui principi della rilevanza centrale dell’azione, della circolazione della partecipazione sociale e della possibilità di ricorso al mercato del capitale di rischio. Essa, garantendo comunque un equilibrio nella tutela degli interessi dei soci, dei creditori, degli investitori, dei risparmiatori e dei terzi prevederà un modello di base unitario e le ipotesi nelle quali le società saranno soggette a regole caratterizzate da un maggiore grado di imperatività in considerazione del ricorso al mercato del capitale di rischio. Un primo commento è offerto da La Porta, in Società,2002, p. 12, il quale parla di passaggio dal “tipo societario” al “modello societario”, con superamento del principio di tipicità.

(160) Ha elaborato la definizione di “tipo” di società per azioni Spada, La tipicità delle società,Padova, 1974; Id., Dalla nozione al tipo della società per azionicit.,p. 95 e p. 127, ove si legge: “La fattispecie sarebbe chiamata a compendiare le componenti essenziali dei diversi ordinamenti societari (per la verità selezionate più sul terreno della disciplina – prevalentemente: della disciplina dei c.d. rapporti esterni – che non su quello degli antecedenti della stessa); il tipo avrebbe il compito di evidenziare il modello socio – economico sotteso dalla fattispecie legalmente precostituita” e di seguito, p. 129: “alla tipizzazione della società (…) il nostro diritto provvede operando su due piani: quello della funzione (o del perché ci si associa) e quello della organizzazione (o del come si agisce in associazione). Ad un unico modello funzionale (quello descritto dall’art. 2247 c.c.) sono ancorati più modelli organizzativi, i tipi, appunto, di società: la funzione societaria può insomma realizzarsi avvalendosi di una pluralità – per di più “aperta”, quanto ai c.d. rapporti interni – di codici organizzativi. La società per azioni è uno di questi codici”.
In termini più generali si veda De Nova, 
Il tipo contrattuale,cit.; G.B. Ferri, Causa e tipo nella teoria del negozio giuridico,Milano, 1968; sulla causa associativa in particolare, Ferro Luzzi, I contratti associativi,Padova, 1974.

(161) In estrema sintesi, e ripercorrendo la esposizione di Weigmann, voce Società per azioni,in Noviss. DigestoDisc. comm.,Torino, 1997, p. 1 ss., come società per azioni la SICAV presenta i caratteri della personalità giuridica, correlata alla responsabilità limitata dei soci, del calcolo della posizione del socio mediante unità di misura fissa (detta azione ), della separazione della gestione dell’impresa dal suo finanziamento. Si aggiungano il carattere associativo del vincolo e la finalità lucrativa, che completano il quadro di cui all’art. 2247 c.c., nonché gli elementi della organizzazione corporativa (prefigurazione di uffici; riparto rigido di competenze tra gli stessi; dotazione del personale degli uffici secondo la coppia assemblea – consiglio di amministrazione; adozione del metodo collegiale: v. Spada, Dalla nozione al tipo della società per azioni,cit., p. 118).
Si noti che anche le SIM sono apparse come “un ulteriore esempio di regolamentazione di un modello societario al di fuori del codice”: Serra, 
Società di intermediazione mobiliare: profili societari,in Bancaborsa, e tit. cred.,1993, I, p. 330.

(162) Spingendosi oltre, dalle premesse circa le peculiarità della SICAV nel quadro del diritto societario, si potrebbe elevare a sua volta la SICAV a “sottotipo” di società per azioni: il panorama delle società di capitale sarebbe così arricchito di una nuova tipologia, introdotta ex novo nell’ordinamento, con conseguente possibilità per gli operatori del diritto di creare altre forme di società a capitale variabile.
L’approdo ultimo delle interpretazioni “autonomiste” della figura della SICAV è rappresentato addirittura dalla negazione del carattere societario del fenomeno, per mancanza dell’elemento associativo: la SICAV si presenterebbe allora come variante del modello del fondo. Al proposito, si veda Lener, 
Prime note sulle società di investimento a capitale variabile,in Bancaborsa, e tit. cred.,1992, I, p. 580; Marchetti-Fortunato,op. cit.,p. 97, ove si legge: “le divaricazioni sono tanto profonde da far ritenere ad alcuni autori che le SICAV costituiscano una forma associativa suigeneris non assimilabile, se non nel nome alle s.p.a.”. In maniera ancora più esplicita Rocchi, op. cit., p. 218, che scrive: “Già dal dato esaminato relativo all’oggetto sociale e dalla trattazione sulla successiva uniformità della partecipazione, oltre che dal fatto – anch’esso evidenziato – che l’operazione economica in cui si sostanzia la fattispecie in questione sia fungibile rispetto ad altre figure giuridiche (fondi comuni), si comprende come la SICAV (…) sia sostanzialmente un fenomeno di configurazione in termini associativi, compartecipativi e collettivi di un’attività negoziale di tipo schiettamente individuale, che potrebbe trovare il suo corrispondente in un contratto sinallagmatico. Infatti, come gli stessi autori pongono in luce, la partecipazione ad una SICAV equivale alla sottoscrizione di un contratto di investimento, dove il profilo gestorio viene realizzato ad opera degli stessi manager designati dai partecipanti o di un soggetto terzo, nel caso in cui la società non divenga null’altro che la modalità o – più coloritamente – il “luogo” dove si contabilizzano i risultati della attività di investimento stesso”. Non è casuale che in Francia, ove le SICAV sono di più risalente diffusione rispetto ai fondi, le prime restano fortemente ancorate al modello societario; le deroghe al diritto comune sono limitate alla denominazione sociale, al capitale minimo, al procedimento di costituzione e poco altro (v. Lener, voce SICAV, in DigestoDisc. priv.Sez. comm., XIII, Torino, 1996, p. 398). In Italia, la “anomalia” della quale si riferiva sopra circa la nascita delle SICAV in un quadro normativo che già conosceva i fondi comuni, ha finito per allontanare le SICAV stesse dallo schema societario ed “appiattirle” sulla normativa dei fondi comuni.


Autore: Prof.ssa Federica Pasquariello

Attualmente Professore Associato di Diritto commerciale nell'Università di Verona; già Ricercatore di Diritto Commerciale nel medesimo Ateneo. Docente di diritto commerciale presso la Scuola di specializzazione nelle professioni legali E. Redenti di Bologna. Docente presso la Fondazione Forense di Bologna. Docente a contratto nel Corso tirocinanti per dott. commercialisti dell’ Ordine dei dott. commercialisti di Parma; di Verona; di Vicenza; di Ravenna. Membro della redazione veronese de Ilfallimentarista.it. Membro della redazione di Padova-Verona di Banca, borsa, titoli di credito. Relatrice a convegni nazionali. Autrice di pubblicazioni in materia giuscommercialistica e fallimentare, quali gli scritti monografici: Gestione e riorganizzazione dell’impresa nel fallimento, Quaderni di Giurisprudenza Commerciale, Milano, Giuffrè, 2010; Profili dei patrimoni destinati di s.p.a., Napoli, Esi, 2012; (Manes- Pasquariello), I patrimoni destinati, in Commentario al codice civile Scialoja- Branca, Zanichelli, 2013 ( sub artt. 2447 sexies-2447 septies c.c.: pp. 173-195; sub art. 2447 nonies: pp. 205-313; sub artt. 2447 decies: pp. 315-345).

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